今年以來，受俄烏沖突和疫情發(fā)酵等超預期因素影響，全球資本市場持續(xù)動蕩。嚴苛市場環(huán)境下，私募機構普遍承受了較大業(yè)績壓力，一批私募主動作為，選擇與投資者共進退。

　　日前，百億私募敦和資管在線上舉辦策略會，董事長施建軍代表公司就產(chǎn)品凈值出現(xiàn)較大回撤向投資人致歉，同時宣布對單位凈值低于1的產(chǎn)品實施管理費或固定投資顧問費暫時性減收60%，公司還決定暫停一切對外新發(fā)產(chǎn)品，集中精力修復老產(chǎn)品業(yè)績。

　　策略會上，敦和資管首席經(jīng)濟學家徐小慶還分享了對大類資產(chǎn)投資的最新觀點。在他看來，美債收益率在當前水平會有階段性企穩(wěn)、甚至回落，但下半年美聯(lián)儲縮表開始后，美債收益率可能會繼續(xù)上升，這對全球資產(chǎn)價格都會帶來一定負面影響。商品方面，海外商品還會偏強，看多原油、農(nóng)產(chǎn)品和黃金。

　　談到投資者最為關心的股票，徐小慶認為美股調整尚未結束，他對港股的看法相對積極，對A股則偏謹慎。

　　暫停對外新發(fā)、“水下”產(chǎn)品減收60%管理費

　　敦和資管董事長施建軍代表公司向投資人匯報了一季度產(chǎn)品表現(xiàn)的總體情況，并對產(chǎn)品凈值出現(xiàn)的較大回撤表達歉意。他表示，公司將在堅定大類資產(chǎn)配置的道路同時，以開放謙卑的心態(tài)面對正在劇烈變化的國內(nèi)外經(jīng)濟和金融市場環(huán)境，在反思中積極調整、提升。

　　具體而言，施建軍提出了三點反思：

　　1、要始終堅持大類資產(chǎn)配置不動搖。過去幾年，資本市場上出現(xiàn)的極端情況越來越多。最近，貝萊德的CEO拉里·芬克（Larry Fink）在致股東的一封信中表示：“俄烏戰(zhàn)爭終結了我們過去30年經(jīng)歷的全球化。”作為全球最大的資產(chǎn)管理公司，貝萊德管理著10萬億美元的資產(chǎn)。全球最大的對沖基金公司美國橋水投資公司創(chuàng)始人瑞·達利歐認為，俄烏之間的戰(zhàn)爭實質上是對世界秩序控制權的爭奪的一個全局大變化的局部表現(xiàn)。全球資本市場過去30-40年繁榮發(fā)展的核心基礎之一就是全球化。從這個角度來說，未來我們可能會碰到更多前所未見的變局和風險因素。

　　為了服務好客戶，我們在努力了解和理解這些新變化會怎么影響投資。特別是要加強理解和應對這樣的長期結構化變化和投資范式的轉變，理解這些變化對投資組合意味著什么。不論如何，在不了解不知道，但又對資產(chǎn)價格會產(chǎn)生重大影響的因素會大幅度增加情況下，堅持大類資產(chǎn)配置，分散化配置是更好地應對新環(huán)境和挑戰(zhàn)的最優(yōu)選擇。

　　2、以開放謙卑的心態(tài)面對正在劇烈變化的宏觀和金融市場環(huán)境，從根源上檢視公司“四個理論+五大體系”在新環(huán)境下所暴露出的短板和不足?？梢灶A期，未來相當長一段時期的投資環(huán)境是金融市場投資者從沒有經(jīng)歷過的。但反過來說，這種復雜且未知的環(huán)境對所有投資人也都是公平的。誰能以開放的心態(tài)面對當前的錯誤和挫折，積極借鑒更長期的歷史經(jīng)驗，進行反思和總結，誰就能在未來的投資實踐獲得先機，成為新投資范式下的領跑者。

　　下一步，敦和的投研團隊要通過新環(huán)境中的大問題大變量大趨勢做深度研究思考，要通過向國內(nèi)外同行專家學習，與時俱進，抓緊完善和迭代我們的理論體系。還要在中觀層面上做再思考，尋找和把握新環(huán)境下細分資產(chǎn)和中觀結構方面的新特征和規(guī)律。在這個基礎上，豐富投資策略。

　　3. 不為外界環(huán)境變化所擾，專心建設大類資產(chǎn)配置平臺。國內(nèi)的大類資產(chǎn)配置投資實踐和海外發(fā)達國家比還處在比較早期階段。大類資產(chǎn)配置投資是一個完整的體系和系統(tǒng)，而不是依靠明星基金經(jīng)理或者某個團隊。過去這幾年，敦和初步形成了“五個多+四個理論+五大體系”的投研體系。支撐這個體系，需要建立統(tǒng)一的投資管理風控平臺，統(tǒng)一的基金運營平臺，統(tǒng)一的客戶市場服務平臺。過去幾年，這三個平臺體系建設取得了很大進步。今年也沒有放緩腳步，還在扎扎實實地推進建設。后面，還會根據(jù)今年以來暴露出的問題，做針對性地完善改進。

　　為了更好與投資者共進退，施建軍還介紹了公司決定的一系列調整。從投資人利益角度出發(fā)，公司決定對自主發(fā)行并管理的私募基金，以及敦和擔任投資顧問的資管產(chǎn)品，單位凈值低于1.000元期間，將實施管理費或固定投資顧問費暫時性減收60%計提的措施（公司將盡快與各基金托管人、相關業(yè)務合作機構協(xié)商一致，確定暫減計提的具體實施方案，具體以公司發(fā)布的通知為準）。此外，公司三大系列產(chǎn)品除存續(xù)產(chǎn)品老客戶的追加，以及已經(jīng)在募集通道合作進行中的產(chǎn)品外，公司暫停一切對外新發(fā)產(chǎn)品，集中精力把存量產(chǎn)品的凈值修復上去，與持有人共同前進。

　　值得一提的是，最近幾年，敦和資管持續(xù)在用自有資金跟投旗下各系列產(chǎn)品。截至今年一季度末，公司、基金經(jīng)理加上公司普通員工投資公司產(chǎn)品份額占比是29.81%，占公司管理規(guī)模的近30%，這一跟投比例在業(yè)內(nèi)居于前列。

　　“做以上這些調整，只想表達一個意思，就是我們的利益是和投資者的利益捆綁在一起的。我們工作的目的只有一個，就是為投資者創(chuàng)造價值?！笔┙ㄜ娬f。

　　美債收益率上行令全球資產(chǎn)價格承壓，相對看好港股和A股低估值板塊

　　策略會上，敦和資管首席經(jīng)濟學家徐小慶還分享了對大類資產(chǎn)投資的最新觀點。

　　徐小慶認為，俄烏沖突和疫情反復是今年的兩大意外，短期對市場的擾動或已接近尾聲。美債收益率到了當前水平會有階段性企穩(wěn)、甚至可能回落，但下半年美聯(lián)儲縮表開始后，有可能繼續(xù)上升，對全球資產(chǎn)價格都會帶來一定負面影響。

　　“如果只考慮加息和經(jīng)濟所處狀態(tài)，海外這一輪債券拋售帶來收益率回升的周期已經(jīng)接近尾聲。是有兩個潛在風險點可能使得債券收益率超預期上升：一是美國有可能上調長期中性利率；二是這一輪縮表的影響可能會比較大，美聯(lián)儲本輪縮表規(guī)模預計達到3萬億，遠高于上一輪的6000億?！毙煨c表示。

　　徐小慶還指出，由于中美利差處在歷史底部，中國確實沒有多少降息空間，但從目前情況看，中國國債收益率出現(xiàn)大幅上行的可能性也不大。中美短期利差持續(xù)縮窄意味著人民幣階段性有貶值壓力，總體看海外流動性收緊對國內(nèi)不會帶來太大影響。

　　商品方面，徐小慶認為，與國內(nèi)需求相關度高的商品，在樂觀情緒充分釋放后，未來可能還會面臨需求不足帶來的調整壓力。海外商品還會偏強，看多原油、農(nóng)產(chǎn)品和黃金，特別是原油，盡管戰(zhàn)爭因素消除，但從供需角度和制裁的長期影響考慮，原油在商品中還會處于偏強態(tài)勢。

　　“當前國內(nèi)居民收入和資產(chǎn)負債表比2020年更差，對未來報復性消費反彈力度不能抱太高預期。疫情后出口高景氣度帶來的制造業(yè)盈利，并未轉化成居民收入的增長。居民收入與服務業(yè)更相關，而服務業(yè)景氣度受疫情和行業(yè)整頓的拖累持續(xù)下滑，導致居民的收入一直沒起來?！毙煨c稱。

　　分析中國經(jīng)濟時，他還提到了幾個前所未見：一是居民收入增速已下滑至和房貸利率差不多的水平；二是房地產(chǎn)新開工已連續(xù)三年負增長，首次出現(xiàn)；三是今年的地產(chǎn)施工面積有可能會出現(xiàn)歷史首次負增長。

　　談到投資者最為關心的股票，徐小慶認為美股調整尚未結束，他對港股的看法相對積極，對A股則偏謹慎。

　　“港股無論是PE估值還是市值/M2均已處于歷史低位。一季度港股上漲的行業(yè)集中在高股息的銀行、地產(chǎn)和能源板塊，高股息主題還未結束，港股有265只個股最近3年股息率高于4%，占全部港股的10%。A股市場上，政策底已經(jīng)出現(xiàn)，房地產(chǎn)何時企穩(wěn)非常關鍵，疫情反復使得地產(chǎn)銷售帶動M1回升難以持續(xù)。從估值角度講，A股估值仍未回到歷史低位，今年的風格更有利于低估值股票。從歷史上看，當滬深300的風險溢價達到5%以上，指數(shù)在未來一年半的時間有望取得20-30%的正收益率，因此當前階段希望投資者能保持謹慎樂觀的心態(tài)?！毙煨c指出。