中信證券發(fā)布研究報(bào)告稱，6月主動(dòng)型公募凈值反彈幅度仍處于行業(yè)指數(shù)中游水平，持續(xù)調(diào)倉(cāng)狀態(tài)下凈值的逐步修復(fù)導(dǎo)致存續(xù)產(chǎn)品的贖回率小幅增加。私募產(chǎn)品倉(cāng)位繼續(xù)快速上行，已從4月底的63%恢復(fù)至75%的水平，回到了3月市場(chǎng)快速下跌之前的位置，預(yù)計(jì)后續(xù)一段時(shí)間內(nèi)私募倉(cāng)位將保持中高震蕩狀態(tài)。杠桿資金本月恢復(fù)較高規(guī)模的凈流入，但這一凈增規(guī)模并未顯著高于市場(chǎng)反彈時(shí)的中樞水平。FOF等絕對(duì)收益策略產(chǎn)品在5-6月反彈過(guò)程的大多數(shù)時(shí)間內(nèi)基本沒(méi)有明顯主動(dòng)加倉(cāng)的跡象。

　　6月主動(dòng)型公募仍處于持續(xù)調(diào)倉(cāng)狀態(tài)，存續(xù)產(chǎn)品凈贖回率略有增加。

　　6月市場(chǎng)風(fēng)格從5月的成長(zhǎng)制造主導(dǎo)的反彈轉(zhuǎn)向疫情之后的消費(fèi)復(fù)蘇行情，5月A股市場(chǎng)的上漲以汽車(+18.2%)、石油石化(+13.0%)、電力設(shè)備及新能源(+12.8%)、機(jī)械(+11.6%)以及國(guó)防軍工(+11.3%)等傳統(tǒng)周期或成長(zhǎng)制造板塊為代表，6月(截至6月29日)領(lǐng)漲行業(yè)包括消費(fèi)者服務(wù)(+22.0%)、電新(+18.8%)、汽車(+15.4%)、食品飲料(+14.0%)以及家電(+12.1%)。

　　不過(guò)主動(dòng)型公募在6月的收益率水平依然主要集中分布于各行業(yè)指數(shù)回報(bào)率的中游水平，該行統(tǒng)計(jì)的主動(dòng)型公募產(chǎn)品6月收益率中位數(shù)為9.4%，較5月的+7.2%略有增加，單位凈值基本恢復(fù)至3月市場(chǎng)加速下跌之前的水平。凈值的大幅修復(fù)帶來(lái)了凈贖回壓力的小幅增加。

　　該行中指出，雖然截至目前該行觀測(cè)到的實(shí)際凈贖回水平不高，但歷史情況顯示，存續(xù)產(chǎn)品的贖回壓力會(huì)隨著A股市場(chǎng)整體的上行過(guò)程逐漸釋放并最終趨于穩(wěn)定。根據(jù)最新的中信證券渠道調(diào)研數(shù)據(jù)，主動(dòng)型公募產(chǎn)品單周凈贖回率從5月的0.1%~0.3%略微上浮至過(guò)去兩周的0.5%~0.6%左右，屬于年初以來(lái)的較高水平，后續(xù)贖回的持續(xù)性和幅度仍有待觀察。

　　中小型私募6月倉(cāng)位繼續(xù)提升，后續(xù)或保持在中高位水平震蕩。

　　根據(jù)該行了解，中小型私募倉(cāng)位最新一周已經(jīng)提升至75%，較4月末的低點(diǎn)已提高近12個(gè)百分點(diǎn)?？紤]到2017年1月以來(lái)的歷史中樞為75.1%，因此目前私募倉(cāng)位已經(jīng)恢復(fù)至正常均值水平，該行預(yù)計(jì)后續(xù)此類活躍型私募將繼續(xù)保持在較高倉(cāng)位運(yùn)行的狀態(tài)，從歷史數(shù)據(jù)來(lái)看，私募發(fā)生類似于今年3-4月快速大幅減倉(cāng)的情形基本與系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)事件相關(guān)，例如2018年三四季度(去杠桿背景下經(jīng)濟(jì)存在失速壓力)、2019年一季度(中美貿(mào)易摩擦升級(jí))、2020年一季度(國(guó)內(nèi)疫情爆發(fā))、2021年一季度(A股“抱團(tuán)瓦解”)等，此類等級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)事件對(duì)應(yīng)的減倉(cāng)幅度平均為15%，減倉(cāng)時(shí)間在2-4個(gè)月不等，隨著風(fēng)險(xiǎn)事件的解除，私募倉(cāng)位會(huì)在3個(gè)月左右的時(shí)間內(nèi)逐步反彈到75-85%的中高水平，并跟隨A股市場(chǎng)的短期漲跌同步震蕩。

　　站在當(dāng)前節(jié)點(diǎn)，困擾上半年市場(chǎng)的海內(nèi)外風(fēng)險(xiǎn)因素(俄烏戰(zhàn)爭(zhēng)、海外央行加息、疫情等)基本處于好轉(zhuǎn)、弱化或者投資者反應(yīng)鈍化的變化趨勢(shì)上，預(yù)計(jì)下半年經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的節(jié)奏以及各行業(yè)景氣度的變化將成為主導(dǎo)A股市場(chǎng)整體節(jié)奏及細(xì)微結(jié)構(gòu)的主要因素，進(jìn)一步發(fā)生系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)事件的可能性正逐步降低，對(duì)比歷史情形，該行認(rèn)為后續(xù)私募倉(cāng)位仍有一定的上行空間，下半年或保持在中高水位波動(dòng)的狀態(tài)。

　　融資余額單月新增規(guī)模屬于歷史正常水平。

　　6月截至29日融資余額凈增長(zhǎng)607億元，較5月的小幅反彈108億元繼續(xù)加快。盡管607億元的絕對(duì)規(guī)模屬于2016年以來(lái)單月凈增額的較高水平，(2016年1月-2022年6月的78個(gè)月份中僅8個(gè)月的單月凈增額超過(guò)600億元)，但考慮到融資余額的變化值與市場(chǎng)漲跌高度線性相關(guān)，若以融資余額月度凈增額與滬深300月度漲跌幅進(jìn)行線性回歸，以月度凈增額的實(shí)際值與回歸模型的模擬值的差額(殘差)衡量剔除市場(chǎng)漲跌后杠桿資金額外的加倉(cāng)意愿，該行發(fā)現(xiàn)2022年6月的殘差為-94億元，遠(yuǎn)不及歷史上杠桿資金快速流入的其他時(shí)段，如2021年5-8月的平均殘差為+583億元、2020年7月的+1487億元，這說(shuō)明杠桿資金在6月的入場(chǎng)的力度僅大致接近歷史上市場(chǎng)反彈的正常水平，側(cè)面反映出個(gè)人投資者在本輪市場(chǎng)反彈過(guò)程中的參與度或許并沒(méi)有顯著提高。

　　FOF等絕對(duì)收益類產(chǎn)品5-6月反彈的絕大多數(shù)時(shí)段并無(wú)明顯加倉(cāng)跡象。

　　作為年初1-2月市場(chǎng)調(diào)整初期就快速降低倉(cāng)位的絕對(duì)收益投資者，4月底至今反彈的絕地大多數(shù)時(shí)段，F(xiàn)OF類產(chǎn)品的凈值反彈幅度甚至略弱于市場(chǎng)寬基指數(shù)，反映其基本沒(méi)有跟隨市場(chǎng)顯著加倉(cāng)。

　　以5月5日-6月22日為觀察窗口，主動(dòng)股基的凈值反彈幅度平均數(shù)為16.7%，已經(jīng)超過(guò)其3-4月凈值16.0%的平均跌幅，作為對(duì)比，公募FOF產(chǎn)品的凈值反彈幅度平均數(shù)為2.9%，低于其3-4月約5.3%的凈值平均跌幅，具體來(lái)看，約85.9%的公募FOF產(chǎn)品的區(qū)間累計(jì)反彈幅度不及3-4月的跌幅，33.3%的產(chǎn)品反彈幅度不及其之前跌幅的2/3，10.3%的產(chǎn)品反彈幅度不及其之前跌幅的1/2;而且從產(chǎn)品維度來(lái)看，前期跌幅越大的產(chǎn)品的反彈力度越弱，說(shuō)明凈值受損越嚴(yán)重的絕對(duì)收益投資者反而在本輪反彈中更加謹(jǐn)慎。

　　不過(guò)這一情況在過(guò)去5個(gè)交易日有所改觀，以5月5日-6月29日為觀察窗口，F(xiàn)OF產(chǎn)品的平均凈值反彈幅度已經(jīng)達(dá)到了6.8%，僅5個(gè)交易日就提高了3.9個(gè)pcts，其中區(qū)間累計(jì)反彈幅度不及3-4月跌幅的產(chǎn)品數(shù)量占比從5個(gè)交易日前的85.9%降至29.5%，這說(shuō)明在6月末的5個(gè)交易日內(nèi)FOF產(chǎn)品才開(kāi)始恢復(fù)一定的權(quán)益?zhèn)}位。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1)海外權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)導(dǎo)致外資避險(xiǎn)撤出超預(yù)期;2)公募基金發(fā)行受市場(chǎng)震蕩影響轉(zhuǎn)冷;3)公募基金贖回超預(yù)期;4)活躍機(jī)構(gòu)流動(dòng)性指標(biāo)僅反映市場(chǎng)整體的資金流狀況，不能體現(xiàn)公募資金流在板塊之間的切換行為。