由“私募女王”李蓓執(zhí)掌的半夏投資發(fā)布的最新月報顯示，截至今年1月末，旗下產(chǎn)品的組合出現(xiàn)較大變化：權(quán)益類資產(chǎn)的凈倉位下降到43.20%，商品的凈空頭倉位升至15%以上，債券類資產(chǎn)凈倉位升至9%。

　　不難發(fā)現(xiàn)，李蓓在1月份進行了大舉調(diào)倉，其中，1個月賣出近一半的權(quán)益?zhèn)}位，甚至比去年10月末倉位還低，并開始對商品建立空頭倉位。此前，李蓓還表示，A股市場很有可能已經(jīng)走過了最低點，站在新一輪長期牛市的起點。那么，此番降低旗下產(chǎn)品倉位的原因究竟為何？

　　答案或在向持有人發(fā)出的最新月報。李蓓認為，當(dāng)前市場存在著一定的“預(yù)期差”，因而權(quán)益類資產(chǎn)將陷入震蕩，單邊做多的性價比下降。不過，拉長時間來看，她也表示，今年大方向上挺好的，沒有特別大風(fēng)險，畢竟我們在“雙低”的起點上。但是結(jié)構(gòu)上的預(yù)期是不是偏離和一致，這會有風(fēng)格轉(zhuǎn)換上的風(fēng)險，均衡的管理人問題不大。

　　李蓓旗下產(chǎn)品齊降權(quán)益?zhèn)}位

　　憑借去年“精準(zhǔn)”抄底A股的李蓓，在自年初以來的市場中其“一舉一動”都頗受關(guān)注。

　　私募排排網(wǎng)的數(shù)據(jù)顯示，截至1月，李蓓的年化收益已經(jīng)達到34%，回撤僅為-9.47%。其中，半夏宏觀對沖二期、半夏宏觀對沖、半夏穩(wěn)健混合宏觀對沖等3只產(chǎn)品還登上人氣私募基金榜單。

　　而根據(jù)李蓓執(zhí)掌的半夏投資向持有人發(fā)出最新月報，截至今年 1 月末，旗下產(chǎn)品的組合出現(xiàn)較大變化。其中，權(quán)益類資產(chǎn)的凈倉位下降到43.20%，商品的凈空頭倉位升至15%以上，債券類資產(chǎn)凈倉位升至9%。對比2022年末，商品從凈多頭變成了凈空頭，權(quán)益?zhèn)}位從近九成下降到不足五成，債券則明顯增持。

　　數(shù)據(jù)來源：產(chǎn)品運作報告

　　縱觀李蓓自去年以來的調(diào)倉路徑，以權(quán)益?zhèn)}位為例，其在去年下半年時堅定加倉，并在去年11月時大幅提高倉位。

　　彼時，李蓓在發(fā)給持有人的報告中稱，這是A股兩年弱市的最后一波下跌，認為后續(xù)市場的潛在下跌空間已經(jīng)非常有限，由于當(dāng)前市場情緒悲觀，基本面底有可能提前出現(xiàn)。而在此番判斷的前后也恰是市場階段底部探明之時。

　　而在其去年年末的對沖策略月報中，李蓓表示在2022年的最后兩個月顯著加大權(quán)益?zhèn)}位，截至2022年末，宏觀對沖產(chǎn)品的權(quán)益凈倉位達到87.80%。同時，李蓓還再次強調(diào)，A股市場很有可能已經(jīng)走過了最低點，站在新一輪長期牛市的起點，未來中國經(jīng)濟的復(fù)蘇會是溫和的。

　　關(guān)注市場“預(yù)期差”

　　事實上，在持續(xù)加倉的百億私募方面，李蓓的半夏投資是其中的典型代表之一。作為近年收益最突出的宏觀策略私募機構(gòu)之一，李蓓執(zhí)掌的半夏投資規(guī)模在2022年逆勢突破百億元。

　　那么，就在市場逐漸印證其此前判斷，樂觀之聲漸起的背景下，李蓓此番減倉的原因究竟為何？

　　值得一提的是，李蓓主打的宏觀策略屬于“小眾策略”。不同于常見的股票多頭策略，宏觀策略常常會大幅調(diào)整各種大類資產(chǎn)的布局比例。涉足資產(chǎn)類別多，組合進攻性和防御性更強，宏觀視野突出，是這類策略管理人的重要特征。

　　在調(diào)倉舉動的背后，在李蓓看來，2023年國內(nèi)經(jīng)濟復(fù)蘇比較溫和，與當(dāng)前市場存在著一定的“預(yù)期差”。此外，美國的就業(yè)市場和通脹的韌性極強，過去三個月的美元頹勢可能會階段性逆轉(zhuǎn)，而對全球風(fēng)險資產(chǎn)價格構(gòu)成壓力。

　　基于上述判斷，半夏投資認為，后市權(quán)益類資產(chǎn)將陷入震蕩，單邊做多的性價比下降，因此減少了權(quán)益類的凈多倉到中等水平，增加了權(quán)益類的套利對沖頭寸，并開始布局一些商品類和債券類的機會。

　　李蓓表示，半夏是做宏觀對沖的，和多頭管理人不一樣，宏觀對沖可以用衍生工具，基于對市場判斷，選用不同工具。如果判斷市場溫和震蕩，宏觀對沖可以使用類似于雪球的衍生工具，只要不是大跌25%以上，會取得15%的年化收益；如果市場快速上漲，可以買入看漲期權(quán)或股指期貨，風(fēng)格和多空轉(zhuǎn)換是比較靈活的。

　　李蓓認為，今年以來政策在“放水”力度上是比較克制的，是立足于長遠的可持續(xù)性，不是短期放大水的刺激，由于經(jīng)濟位置等的巨大差異，期待中國消費如海外那樣強勁復(fù)蘇是比較難的。所以，只看2023年的話，經(jīng)濟復(fù)蘇將是比較溫和的。進而，經(jīng)濟復(fù)蘇既不足以推動利率上漲，也將不足以推動大部分工業(yè)品需求上漲。

　　展望后市，她認為，近期受事件性因素可能對外資的行為產(chǎn)生影響，由北上資金主導(dǎo)的大白馬風(fēng)格會減弱，市場可能會偏內(nèi)資主導(dǎo)的結(jié)構(gòu)化行情，風(fēng)格偏好從大盤價值、大盤成長轉(zhuǎn)向小盤成長，軍工、芯片、高景氣進口替代賽道可能表現(xiàn)較好，而去年11月以來大漲的消費、互聯(lián)網(wǎng)白馬、金融等可能表現(xiàn)相對平淡。