近期，市場接連調(diào)整，針對雪球結(jié)構(gòu)產(chǎn)品（下稱“雪球產(chǎn)品”）的關(guān)注度也保持高位。

　　2021年以來，雪球產(chǎn)品在券商、私募等渠道大賣，真正走入了財富管理領(lǐng)域。近期，該產(chǎn)品出現(xiàn)了集中敲入，由此也引發(fā)業(yè)內(nèi)人士對雪球業(yè)務(wù)進一步反思。多位受訪人士向記者表示，近兩年雪球產(chǎn)品存在標的、結(jié)構(gòu)、敲入線等方面集中度過高的問題，同時在投資者教育和風(fēng)險警示方面仍有待提高。

　　去年12月，證監(jiān)會發(fā)布的《私募投資基金監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》顯示，未來個人參與雪球產(chǎn)品投資的門檻可能會提高到1000萬元。有業(yè)內(nèi)人士指出，對于投資者來說，衍生品結(jié)構(gòu)是很好的投資配置和風(fēng)險管理工具，與此同時，投資者也應(yīng)充分考慮風(fēng)險收益情況與自身承受能力，在點位和時點上做到分散化。

　　敲入風(fēng)險已充分釋放

　　“敲入風(fēng)險釋放大半了?！贬槍ρ┣虍a(chǎn)品的投資風(fēng)險，有業(yè)內(nèi)人士近日對記者如是說。

　　為此，記者還采訪了多位來自券商、第三方的衍生品相關(guān)業(yè)務(wù)人士，得到的普遍回應(yīng)是——截至目前，雪球產(chǎn)品的敲入風(fēng)險已得到充分釋放，剩余未敲入的產(chǎn)品比較少且敲入點位較為分散。

　　目前，凌瓴科技是國內(nèi)領(lǐng)先的金融衍生品系統(tǒng)和信息提供商，據(jù)其研究負責(zé)人劉福宸測算，“當(dāng)前存量雪球產(chǎn)品中已有65%左右發(fā)生敲入，接近2022年4月的敲入比例，雪球敲入風(fēng)險已得到充分釋放。尚未敲入的規(guī)模較小，且敲入點位較為分散”。

　　從交易日的盤中行情來看，雪球敲入帶來的影響也逐漸緩和。劉福宸認為：“1月31日，盤中股指期貨貼水穩(wěn)定，并未出現(xiàn)1月22日那樣的大幅走闊，反映了雪球?qū)_盤在敲入時的對沖交易已對市場大幅降低了影響?！?/p>

　　據(jù)介紹，雪球產(chǎn)品全稱是“自動贖回型期權(quán)產(chǎn)品”，是一類期權(quán)結(jié)構(gòu)的代稱。雪球產(chǎn)品設(shè)有掛鉤標的和敲入敲出條件，最終損益取決于掛鉤標的的表現(xiàn)情況及敲入敲出事件是否發(fā)生。目前，市場上的雪球產(chǎn)品大多掛鉤中證500和中證1000指數(shù)，合約存續(xù)期以1年期、2年期為主，票息通常在10%以上，敲入線多數(shù)為70%~80%。

　　“雪球產(chǎn)品對市場的影響被自媒體遠遠地夸大了。”某頭部券商的一位衍生品業(yè)務(wù)人士向記者解釋，購買雪球產(chǎn)品的投資者在市場下跌大于一定幅度的時候，就和持有股票或者ETF一樣出現(xiàn)風(fēng)險暴露。除了高票息和鎖定期2年以外，雪球產(chǎn)品的其他風(fēng)險特征和持有ETF資產(chǎn)的風(fēng)險類似。

　　業(yè)界開始反思

　　近年來，券商的雪球類業(yè)務(wù)高歌猛進，但經(jīng)歷了今年1月下旬以來的集中敲入潮后，業(yè)內(nèi)人士也不得不深入反思。

　　多位受訪人士向記者表示，近兩年雪球產(chǎn)品存在標的、結(jié)構(gòu)、敲入線等方面集中度過高的問題，同時在投資者教育和風(fēng)險揭示方面還應(yīng)持續(xù)發(fā)力?！皹说?、結(jié)構(gòu)、敲入線、敲出后再發(fā)行點位等方面集中度過高，是近兩年雪球產(chǎn)品遇到的問題，尤其是在去年市場波動和貼水下降的背景下?！眲⒏ｅ犯嬖V記者。

　　劉福宸表示，對于賣方來說，需要降低集中度，尤其是標的和發(fā)行時點；另外，也要加強業(yè)務(wù)風(fēng)控，尤其是面對類似近期的極端行情。對于買方來說，應(yīng)該向策略化方向發(fā)展，不應(yīng)限于單一的雪球投資，可以考量分散化投資、策略化投資、多策略相結(jié)合（比如固收+雪球、中性+雪球等），產(chǎn)品管理人也需發(fā)揮主動管理能力。

　　目前，國內(nèi)存續(xù)雪球產(chǎn)品的掛鉤標的主要為中證500和中證1000指數(shù)。有券商人士指出，實際上券商會提供各種發(fā)行結(jié)構(gòu)，但最終集中在個別標的上是由市場決定的。另有業(yè)內(nèi)人士指出，目前雪球產(chǎn)品掛鉤標的和結(jié)構(gòu)高度集中，其實也與產(chǎn)品發(fā)行的難度有關(guān)。

　　來自券商的一位衍生品業(yè)務(wù)人士向記者表示：“發(fā)行結(jié)構(gòu)方面，其實上證50和滬深300指數(shù)都有，只要有詢價券商都會提供報價，但中證500和中證1000最終居多肯定是市場決定的。因為同樣的結(jié)構(gòu)票息更高，而且買雪球產(chǎn)品的大部分客戶都是全本金的交易，沒有杠桿，實際上敲入還有到期前敲出的可能，最差是變成持有指數(shù)了，到期轉(zhuǎn)指增還有固定增強收益，因此向下風(fēng)險比持有指數(shù)ETF更小?！?/p>

　　“投資者教育有待提高，投資者對自身的收益風(fēng)險偏好也應(yīng)更加理性。此外，監(jiān)管政策也有待調(diào)整，否則限制機構(gòu)投資者（產(chǎn)品）和5000萬元門檻的規(guī)定，會導(dǎo)致其他結(jié)構(gòu)和標的發(fā)行不成功，從而導(dǎo)致產(chǎn)品針對中證500、中證1000指數(shù)的集中度最終仍過高，因為只有這樣才能夠成功發(fā)行產(chǎn)品?！鄙虾Ｒ患胰痰难苌窐I(yè)務(wù)負責(zé)人表示。

　　門檻或升至1000萬元

　　值得提及的是，目前監(jiān)管也在著手抬高雪球產(chǎn)品的投資門檻。2023年12月8日，證監(jiān)會發(fā)布《私募投資基金監(jiān)督管理辦法（征求意見稿）》（下稱“意見稿”），向社會公開征求意見。意見反饋截止時間為2024年1月8日。

　　其中，意見稿第三十八條規(guī)定，私募基金管理人將單只私募基金80%以上基金財產(chǎn)投向單一標的的，私募基金的實繳規(guī)模不得低于2000萬元，其中有自然人投資者的，單個自然人投資者實繳規(guī)模不得低于1000萬元。

　　記者了解到，目前自然人通過私募渠道購買雪球產(chǎn)品，一般是100萬元起投，最低募資規(guī)模為1000萬元；如果通過券商資管計劃購買，門檻是1000萬元。這意味著，若新規(guī)落地，個人投資者購買雪球產(chǎn)品的最低門檻將大幅抬升至1000萬元。

　　劉福宸表示：“以后新成立的產(chǎn)品，投資門檻提高是必然趨勢。這也變相提高了投資者適當(dāng)性的要求，是進一步規(guī)范市場的必要之舉?！?/p>

　　另一位券商衍生品業(yè)務(wù)負責(zé)人則向記者表示，意見稿的做法從限制雪球產(chǎn)品的規(guī)模來看是有效的，1000萬元門檻相對于100萬元提高了10倍，但從實際規(guī)模的角度來看，雪球產(chǎn)品的需求會大幅降低。

　　良性發(fā)展仍任重道遠

　　2021年以來，雪球產(chǎn)品逐漸進入財富管理領(lǐng)域，從小眾的投資工具到火爆“出圈”，也為投資者上了一堂生動的教育課。

　　上述上海一家券商的衍生品業(yè)務(wù)負責(zé)人表示：“雪球產(chǎn)品應(yīng)作為自身理財/財富管理組合中的一部分配置，投資者應(yīng)充分考慮風(fēng)險收益情況與自身承受能力，同時在點位和時點上做到分散化?！?/p>

　　前述來自券商的一位衍生品業(yè)務(wù)人士也表示，投資者買雪球產(chǎn)品，只要不加杠桿（絕大多數(shù)沒有），風(fēng)險就可控，“不建議投資者加杠桿，如果想通過雪球產(chǎn)品博取高收益不現(xiàn)實，需要認清產(chǎn)品的風(fēng)險實質(zhì)，應(yīng)該更多地把它當(dāng)成震蕩市獲取固定票息的一個工具。雪球產(chǎn)品有一定的尾部風(fēng)險，投資者應(yīng)在自身風(fēng)險承受范圍內(nèi)去投資”。

　　某中型券商的金融衍生品部負責(zé)人告訴記者，經(jīng)歷了本次敲入，投資者應(yīng)當(dāng)充分認識和理解雪球產(chǎn)品中非保本結(jié)構(gòu)的風(fēng)險，在選擇交易結(jié)構(gòu)的時候，不能僅僅看到雪球產(chǎn)品的高票息?！皩τ谕顿Y者來說，衍生品結(jié)構(gòu)是很好的投資配置和風(fēng)險管理工具，投資者如果能結(jié)合自己對市場的判斷，選擇匹配觀點的結(jié)構(gòu)產(chǎn)品，或能更好地做好風(fēng)險管理和資產(chǎn)配置。”該人士說。