東方證券：投資業(yè)務彈性較大的中大型券商 2015-03-11 類別：新股 機構：安信證券 研究員：衡昆

　　[摘要]

　　投資要點：

　　■公司投資業(yè)務彈性較大。自營業(yè)務是公司的核心業(yè)務，投資收益已成為其最重要的收入來源。據(jù)WIND統(tǒng)計，2012年、2013年和2014年，公司自營業(yè)務收入（投資收益與公允價值變動收益之和）分別為13.44億元、22.73億元和40.42億元，占營業(yè)收入比例分別為56.44%、70.07%和73.50%。公司2012年、2013年和2014年自營規(guī)模分別為239.84億元、320.49億元和395.66億元，平均增速為28.44%。東方證券自營業(yè)務收入占比明顯高于行業(yè)平均水平，因此東方證券業(yè)績彈性較大。

　　■盈利預測和估值：從資產規(guī)模和收入規(guī)模上看，目前東方證券和方正證券、光大證券相當，當前光大證券市值786億元，方正證券總市值為1037億元，因此東方證券合理市值應該介于光大證券和方正證券之間。

　　按照PE估值法，當前券商板塊平均市盈率為38倍，中大型券商的市盈率略低于市場平均水平，考慮到東方證券的資產規(guī)模和市場地位，給予34倍的P/E進行估值，公司合理的市值970億元。

　　按照PB估值法：當前券商板塊平均市凈率為3.83倍，根據(jù)東方證券的經營狀況和財務數(shù)據(jù)，給予4.4倍的市凈率進行估值，公司合理的980億元。

　　分業(yè)務倍數(shù)法：將東方證券的主要業(yè)務分為經紀業(yè)務、投資銀行業(yè)務、期貨業(yè)務、資產管理業(yè)務、國際業(yè)務、基金業(yè)務、直投業(yè)務以和金融資產凈值等方面，以各項業(yè)務的凈利潤和成本投入為基數(shù)，分別給以25倍、18倍、20倍、0.03倍、1.1倍、1.1倍、1.1倍和1.05倍，最終估值結果為964億元。

　　綜合來看，我們預計東方證券市值大概范圍為960億元-1020億元，對應的上市價格區(qū)間為18.18元-19.31元。

　　■風險提示：交易量持續(xù)萎縮的風險；傭金費率持續(xù)大幅下降的風險；自營投資收益波動性較大。