原標(biāo)題：毛利下滑,越賭越輸,以下簡(jiǎn)稱九恒條碼,或許與此次IPO申報(bào)有哪些隱情

　　無(wú)論是原材料成本比重、存貨賬面價(jià)值,還是應(yīng)收賬款、壞賬準(zhǔn)備,均處高位,將進(jìn)一步擠壓九恒條碼未來(lái)的盈利空間

　　近期,廣州九恒條碼股份有限公司以下簡(jiǎn)稱“九恒條碼”預(yù)披露了招股說(shuō)明書,擬上交所主板上市,公行不超過(guò)2125.5628萬(wàn)股,占發(fā)行后總股本的比例比低于25%,募資54451.33萬(wàn)元。

　　據(jù)《每日財(cái)報(bào)》了解,九恒條碼成立于2002年,是一家快遞物流應(yīng)用材料整體解決方案商,其產(chǎn)品涵蓋電子面單、快遞運(yùn)單及快遞包裝材料等全系列快遞物流應(yīng)用材料產(chǎn)品,主要為國(guó)內(nèi)各大快遞公司服務(wù)。

　　然而利潤(rùn)率和利潤(rùn)雙雙下滑,高額壞賬準(zhǔn)備吞噬了九恒條碼大量利潤(rùn),靠簽訂對(duì)賭協(xié)議來(lái)吸引股東高價(jià)入股,對(duì)賭失敗后卻意外達(dá)成和解,九恒條碼背后究竟隱藏著什么秘密呢？

　　財(cái)報(bào)顯示,2017年至2019年,九恒條碼的營(yíng)業(yè)收入分別為9.9億元、14.16億元、14.93億元,凈利潤(rùn)依次為3107.02萬(wàn)元、10253.6萬(wàn)元、6802.3萬(wàn)元,營(yíng)收保持增長(zhǎng),但去年的增速明顯下滑,而凈利潤(rùn)則在去年直接大幅下滑30%以上。

　　根據(jù)《每日財(cái)報(bào)》的統(tǒng)計(jì),負(fù)債合計(jì)依次約為7.13億元、7.06億元、6.57億元；資產(chǎn)負(fù)債率(母公司)依次為52.38%、46.47%、49.09%。

　　展開(kāi)來(lái)看,九恒條碼主要的兩大拳頭業(yè)務(wù)是電子面單和快遞包裝材料,財(cái)報(bào)顯示,2017年-2019年電子面單產(chǎn)生的收入分別為3.19億元、6.85億元、7.35億元,快遞包裝材料產(chǎn)生的收入分別為1.96億元、3.40億元、4.24億元,兩者合計(jì)占當(dāng)期主營(yíng)業(yè)收入的52.45%、72.75%、77.99%,為公司主要收入。

　　根據(jù)國(guó)家公布的郵政行業(yè)運(yùn)行情況和九恒條碼的產(chǎn)品數(shù)據(jù),九恒條碼快遞面單(包含電子面單和快遞運(yùn)單)2019年的市場(chǎng)占有率為37.11%,國(guó)內(nèi)各大快速公司基本都是九恒條碼的客戶,比如順豐控股、申通快遞、中國(guó)郵政、韻達(dá)股份、百世集團(tuán)、圓通速遞、中通快遞、【德邦股份(603056)、股吧】、天天快遞等。

　　每日財(cái)報(bào)注意到,九恒條碼的客戶集中度較高,報(bào)告期內(nèi)公司前五大客戶的收入占當(dāng)期營(yíng)業(yè)收入的比重分別為 54.21%、53.60%和56.02%,這和下業(yè)的屬性有直接關(guān)系,數(shù)據(jù)顯示,2019 年快遞與包裹服務(wù)品牌集中度指數(shù)CR8達(dá)到 82.5,行業(yè)集中度指數(shù)維持高位。

　　值得注意的是,九恒條碼的盈利能力正在逐年下滑,2017-2019年,公司主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利率為24.39%、21.12%和19.52%,其中主要原因是快遞運(yùn)單利潤(rùn)率的斷崖式下跌。

　　2018年的時(shí)候快遞運(yùn)單的毛利率為21.37%,但到了2019年這一數(shù)值就變成了9.54%。公司快遞運(yùn)單產(chǎn)量與銷量出現(xiàn)了下降,2017年到 2019年,快遞運(yùn)單產(chǎn)量從28.26億份下降到4.67億份,銷量從 24.34億份下降到 8.72億份,快遞運(yùn)單收入占營(yíng)業(yè)收入的比例從 22.93%下降到3.38%。由于下游客戶對(duì)快遞運(yùn)單的需求減少,使得公司快遞運(yùn)單生產(chǎn)線產(chǎn)能利用率下降,進(jìn)而導(dǎo)致分?jǐn)偟墓潭ǔ杀据^高。

　　每日財(cái)報(bào)發(fā)現(xiàn),九恒條碼雖然2019年的市場(chǎng)占有率為37.11%,但受制于可替代性強(qiáng)、議價(jià)能力較差等原因,無(wú)論是原材料成本比重、存貨賬面價(jià)值,還是應(yīng)收賬款、壞賬準(zhǔn)備,均處高位,將進(jìn)一步擠壓九恒條碼未來(lái)的盈利空間。

　　招股書顯示,九恒條碼生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)所需要的原材料包括原紙類、特種紙類及化工料類等,在2017年至2019年,九恒條碼原材料成本占主營(yíng)業(yè)務(wù)成本比重分別達(dá)到了 80.61%、81.55%和82.82%。因此,原材料的采購(gòu)價(jià)格正對(duì)九恒條碼的生產(chǎn)成本產(chǎn)生較大影響。

　　根據(jù)九恒條碼2019年采購(gòu)金額最大、占年度采購(gòu)金額近15%的原材料-格拉辛原紙的價(jià)格走勢(shì),《每日財(cái)報(bào)》發(fā)現(xiàn),九恒條碼所使用的原材料具有劇烈的波動(dòng),若未來(lái)主要原材料價(jià)格出現(xiàn)了大幅上漲,將大大增加九恒條碼的成本壓力；若九恒條碼不能通過(guò)調(diào)整產(chǎn)品價(jià)格向下游轉(zhuǎn)移成本,極有可能對(duì)公司的盈利能力造成不利影響。

　　九恒條碼采取的是“以銷定產(chǎn)”的模式,但效果并不明顯。另外由于九恒條碼的客戶主要集中于大型快遞企業(yè),自身議價(jià)能力有限,轉(zhuǎn)移成本并不容易。

　　同時(shí),客戶的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)、產(chǎn)品需求以及市場(chǎng)經(jīng)營(yíng)環(huán)境一旦發(fā)生重大不利變化,就會(huì)直接導(dǎo)致九恒條碼的部分存貨難以繼續(xù),從而需要對(duì)存貨補(bǔ)充計(jì)提跌價(jià)準(zhǔn)備,而這將對(duì)公司經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)?cè)斐煞浅２焕挠绊憽?/p>

　　每日財(cái)報(bào)還注意到,九恒條碼的存貨賬面價(jià)值也在持續(xù)高企,2017年到2019年的存貨賬面價(jià)值分別為 2.35億元、3.30億元和 2.67億元,占同期期末流動(dòng)資產(chǎn)總額的比例分別為 32.9%、35.24%和 28.9%,占比較大。

　　除此之外,九恒條碼的應(yīng)收賬款也已成為一個(gè)大問(wèn)題,2017-2019年,公司應(yīng)收賬款賬面價(jià)值分別為 2.70億元、3.42億元和 4.66億元,占流動(dòng)資產(chǎn)比例分別為 37.85%、36.59%和50.39%。

　　同時(shí)值得注意的是,2017年到2019年,九恒條碼的壞賬準(zhǔn)備分別為2366.74萬(wàn)元、2630.58萬(wàn)元、3633.19萬(wàn)元,而去年公司的凈利潤(rùn)才只有6802.3萬(wàn)元,每年的壞賬準(zhǔn)備給公司造成了巨大的損失。

　　2016年的時(shí)候,九恒條碼進(jìn)行了多次股權(quán)轉(zhuǎn)讓,但奇怪的是,股權(quán)轉(zhuǎn)讓的價(jià)格并不相近。

　　其中2016年5月15日發(fā)生的股權(quán)轉(zhuǎn)讓中,沈雁將持有九恒條碼0.11%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給永州恒通,0.56%的股權(quán)轉(zhuǎn)讓給永州恒盛,轉(zhuǎn)讓價(jià)格為4.38元/出資額,而2016年5月22日,珠海乾亨卻以11.04元/出資額的價(jià)格入股九恒條碼。

　　兩次時(shí)間相近的轉(zhuǎn)股過(guò)程中的價(jià)格差距如此懸殊,顯然不是因?yàn)楣乐岛蜆I(yè)績(jī)的提高,《每日財(cái)報(bào)》研究后發(fā)現(xiàn),靠對(duì)賭協(xié)議來(lái)吸引股東高價(jià)入股才能解釋這一情況的出現(xiàn),而九恒條碼和實(shí)控人曾簽署多份對(duì)賭協(xié)議。

　　很遺憾的是,九恒條碼2016 年-2018年經(jīng)審計(jì)的扣除非經(jīng)常性損益后凈利潤(rùn)分別為6886.91 萬(wàn)元、5955.64 萬(wàn)元、7779.41 萬(wàn)元,除了2016年,九恒條碼、沈云立與資方的對(duì)賭均以失敗告終。

　　事已至此,如果按照正常的流程進(jìn)行,那么九恒條碼將會(huì)面臨巨額的賠償和股票回購(gòu)任務(wù),需要大量的資金,公司的經(jīng)營(yíng)很可能因此而受到毀滅性的打擊。

　　但不可思議的是,去年五月份到六月份這一段時(shí)間,以上參與對(duì)賭的股東全部終止了投資協(xié)議之補(bǔ)充協(xié)議中的業(yè)績(jī)對(duì)賭、股份回售等特殊條款,同時(shí)不再要求沈云立和公司承擔(dān)任何法律。

　　天下沒(méi)有免費(fèi)的午餐,2019年6月28日,九恒條碼首次提交了申報(bào)稿,“終止對(duì)賭”不久,就計(jì)劃主板上市。

　　而珠海乾亨、廣發(fā)信德、寧波約拿等公司愿意“無(wú)償”終止對(duì)賭協(xié)議的履行,或許與此次IPO申報(bào)有哪些隱情？就此問(wèn)題,截至發(fā)稿前,尚未收到九恒條碼相關(guān)回復(fù)。