【1】經(jīng)濟(jì)總體情況？三季度GDP 同比增長6.9%，環(huán)比1.8%，創(chuàng)近五年同期最低值（2011-2014年分別為2.2/2.0/2.2/1.9）。三季度是統(tǒng)計局首次直接進(jìn)行季度GDP核算（過去是累計倒推季度GDP），這不會影響全年的GDP總額，只會影響各季度的GDP占比。從增速角度看，對全年增速無影響，但對季度增速可能導(dǎo)致0.1個百分點左右的誤差，所以三季度數(shù)據(jù)與市場預(yù)期略有差距。但總體看，三期疊加的重壓之下，中國經(jīng)濟(jì)2009年以來首次跌破7%。也許這不是中國的最后一個7%，但從國際經(jīng)驗來看，以后看到7%的機會可能越來越少。

　　從產(chǎn)業(yè)角度看，預(yù)計第二產(chǎn)業(yè)持續(xù)低迷，GDP增長的主要動力仍舊來自第三產(chǎn)業(yè)。目前更具體的第三產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)尚未公布，但我們推斷股市異常波動雖然導(dǎo)致金融業(yè)增速放緩，但考慮到金融業(yè)的季度增加值主要根據(jù)存貸款增速、證券交易額和保費增速加權(quán)估算，三季度雖然股市交易量環(huán)比銳減41%，導(dǎo)致證券業(yè)增速大幅放緩，但是存貸款增長加速，導(dǎo)致銀行業(yè)增加值增長超預(yù)期，一定程度上對沖了證券業(yè)的下滑，今年三季度由于證金公司救市、地方平臺融資松動以及穩(wěn)增長發(fā)力等因素，新增人民幣貸款高達(dá)3.3萬億，同比多增1倍多。

　　　　【2】工業(yè)情況？1-9月工業(yè)增加值同比增速6.2%，前值6.3%，當(dāng)月5.7%，較前值6.1%回落較大，總體依舊疲軟。從外需看，發(fā)達(dá)國家三季度復(fù)蘇步伐有所放緩，外需穩(wěn)而不強；從內(nèi)需看，二季度以來雖密集出臺了一系列穩(wěn)增長政策，但還需時間消化與傳導(dǎo)，數(shù)據(jù)上還未顯現(xiàn)，雖有閱兵后加速補產(chǎn)的因素，但傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)在去產(chǎn)能、去杠桿的重壓下仍舊難以抬頭。四季度來看，還得靠穩(wěn)增長繼續(xù)發(fā)力。中長期來看，在供需矛盾緩解、PPI出現(xiàn)明顯改善之前，產(chǎn)能利用率難有實質(zhì)改善，傳統(tǒng)工業(yè)的低迷仍將繼續(xù)。

　　　　【3】投資情況？1-9月固定資產(chǎn)投資10.3%，前值10.9%。房地產(chǎn)投資制造業(yè)基建投資全線回落。

　　房地產(chǎn)開發(fā)投資2.6%，前值3.5%，當(dāng)月投資同比依然停留在負(fù)區(qū)間，且跌幅擴(kuò)大至-3.1%（前值-1.1%），企穩(wěn)跡象仍無。從需求端看，雖有持續(xù)的房貸放松和降息降準(zhǔn)政策，房地產(chǎn)銷售自二季度以來持續(xù)回升，9月全國商品房銷售保持15%的正增長，但由于庫存高企，銷售并未有效傳導(dǎo)至投資端。

　　制造業(yè)投資8.3%，前值8.9%，仍沒有回暖跡象。如前所述，PPI持續(xù)下行，顯示傳統(tǒng)工業(yè)產(chǎn)能過剩未有實質(zhì)緩解，制造業(yè)可能在相當(dāng)長一段時間內(nèi)保持個位數(shù)增長。細(xì)項看來，醫(yī)藥制造、紡織行業(yè)表現(xiàn)較好，可能與匯改后加快出口交貨有關(guān)，上游原料及金屬加工業(yè)繼續(xù)拖后腿。

　　基建投資18.1%,前值18.4%，基建在土地出讓金下滑與財政收入不強的雙重擠壓下依然有壓力，二季度以來的政策托底效果還需要時間來體現(xiàn)，包括：一是松動地方平臺融資。包括保在建工程、允許借新還舊等。二是地方債務(wù)置換騰挪資金。地方債置換雖是針對存量，但大幅減輕了地方政府的利息負(fù)擔(dān)，也騰挪出了新的銀行貸款額度。三是加速推廣PPP，PPP基金、特許經(jīng)營條例等支持措施發(fā)揮效果。四是推出重大工程包，比如地下管網(wǎng)建設(shè)、海綿城市等。預(yù)計四季度基建投資仍將加碼，充當(dāng)經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定器角色。

　　　　【4】消費情況？9月社會消費品零售總額同比增10.9%，前值10.8%，逆勢回升。由于今年中秋與國慶假日較近，節(jié)前效應(yīng)明顯，類似情況如2012年，（9月30日中秋），9月消費大幅回升1%，內(nèi)部結(jié)構(gòu)來看，主要受前期房產(chǎn)銷售回暖的滯后拉動以及節(jié)日禮品影響，家具19.1%（前值16.1%），建筑裝潢材料23.2%（前值20.7%）及煙酒類16.5%（前值11.4%）表現(xiàn)較好。

　　　　【5】政策含義？全年來看，由于財政支出安排等季節(jié)性因素，第四季度GDP占比高達(dá)30%（因改變核算方法，占比可能略有下降，但仍是重中之重），三季度6.9%，全年如要保住7%，四季度要達(dá)到7%的增速，目前看難度依然很大。一是金融業(yè)難重現(xiàn)上半年輝煌，二是地產(chǎn)的回升很難持續(xù)，三是其他傳統(tǒng)增長點依然乏力。總之一句話，全年有破7風(fēng)險，穩(wěn)增長不會虎頭蛇尾。

　　（1）從貨幣政策看，四季度寬松箭在弦上。從內(nèi)部看，PPI持續(xù)43個月為負(fù)，CPI漲幅放緩，通縮矛盾再度凸顯。從外部看，匯率在央行維穩(wěn)之下逐步企穩(wěn)，貶值造成的資本外流壓力緩解，為寬松創(chuàng)造了條件。四季度降息降準(zhǔn)是大概率事件。從思路上看，目前的核心仍是寬信用，而不是寬貨幣（資金面并不緊張，李總理強調(diào)“中國貨幣池子里的水不少”，此前被誤讀為QE的信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款其實也是為了提升銀行放貸意愿）。由此推斷，降息可能來得比降準(zhǔn)更快，但如果資金面因匯率波動、信貸放量、股市放量等因素出現(xiàn)緊張，降準(zhǔn)也會擇機出手。

　?。?）從財政政策看，借助金融資本和社會資本加杠桿。首先，四季度是財政支出的高峰期，在中央加大力度督導(dǎo)不作為，前期沉淀的財政資金有望加速流向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)。其次，借助金融體系給財政加杠桿。充分發(fā)揮開發(fā)性政策性金融的作用，有效利用專項建設(shè)債券等工具，再加上此前下調(diào)了部分固定資產(chǎn)投資項目的資本金比例，實際上相當(dāng)于給財政加杠桿。第三，借助社會資本給財政加杠桿。中央推出特許經(jīng)營條例，牽頭成立PPP基金，通過中央信用為地方PPP項目保駕護(hù)航，PPP項目有望加速落地。第四，繼續(xù)推出重大工程項目，比如可能和去年一樣上調(diào)鐵路投資目標(biāo)。

　　　　最后，這個數(shù)據(jù)除了影響四季度的政策走勢，還可能給十三五規(guī)劃的經(jīng)濟(jì)增長目標(biāo)帶來顯著影響。目前關(guān)于十三五目標(biāo)有三種說法，一是7.0%，二是6.5%，三是定一個6.5-7.0%的區(qū)間。在全年經(jīng)濟(jì)面臨破7壓力的情況下，定7%似乎越來越難，后兩種情景出現(xiàn)的可能性更大。而為平衡各方訴求，定一個目標(biāo)區(qū)間不失為一種既合情又合理的方式。

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