事件描述

　　大秦鐵路公布2016 年3 季報(bào)，1-3 季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入315.9 億，同比下降21.8%，毛利率同比下降17.9 個(gè)百分點(diǎn)至16.6%，歸屬于母公司凈利潤(rùn)同比下降54.0%至51.46 億元，EPS 為0.35 元。

　　事件評(píng)論

　　量?jī)r(jià)齊跌營(yíng)收下滑，成本剛性、凈利潤(rùn)折半。2016 年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)收同比下降21.8%，主要由于：一方面煤炭需求整體不旺以及鐵路分流影響，大秦線前三季度貨運(yùn)量同比下降20.75%，另一方面，今年年初基價(jià)2 和煤炭特殊運(yùn)價(jià)下調(diào)10%，拖累平均運(yùn)價(jià)走低。同時(shí)，公司營(yíng)業(yè)成本剛性較大，同比僅小幅下降0.45%，導(dǎo)致毛利率同比大幅下滑17.9 個(gè)百分點(diǎn)至16.6%。最終，公司實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)51.46 億元，同比下降54.0%（減少60.4 億），凈利潤(rùn)大幅下滑主要受毛利收窄拖累：前三季度，公司毛利同比減少87.0 億元。

　　3 季度營(yíng)收跌幅收窄，成本控制不佳、增速走高。單3 季度，公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入為103.65 億元，同比下降19.3%，跌幅較2 季度26.1%明顯收窄，但是由于本期營(yíng)業(yè)成本大幅提升10.4%，導(dǎo)致毛利率同比下降23.2 個(gè)百分點(diǎn)至13.6%，毛利相應(yīng)同比減少33.2 億。最終，公司實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)14.7 億，同比下降61.9%（減少23.8 億）。

　　煤炭需求回暖、限產(chǎn)放松，大秦線貨運(yùn)量逐月修復(fù)。2016Q3，公司核心資產(chǎn)大秦線貨運(yùn)量跌幅收窄，7 月、8 月和9 月分別同比下降26.7%、13.6%和4.8%，我們認(rèn)為其主要由于：一方面，全國(guó)火電發(fā)電量增速提升，7 月、8 月和9 月增速分別為4.4%、7.5%和12.2%，下游用煤需求回暖利好鐵路煤炭運(yùn)輸；另一方面，9 月底全國(guó)煤炭限產(chǎn)放松，以及煤炭?jī)r(jià)格持續(xù)上行刺激煤炭生產(chǎn)，煤炭供給有所放量。

　　向上空間大于下行風(fēng)險(xiǎn)，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。公司的看點(diǎn)主要在于：1）前期受分流影響較大的朔黃線因?yàn)橄滤埸S驊港的吞吐能力限制，分流影響難以進(jìn)一步擴(kuò)大；2）公司貨運(yùn)量后續(xù)將繼續(xù)受益煤炭高景氣度。同時(shí)，煤價(jià)上漲將為大秦線提價(jià)打開(kāi)空間，目前多個(gè)鐵路局已對(duì)煤炭鐵路運(yùn)價(jià)進(jìn)行上調(diào)；3）公路治超新規(guī)落地，疊加OPEC 限產(chǎn)、油價(jià)上漲，汽運(yùn)成本優(yōu)勢(shì)減弱，鐵路作為替代交通工具直接受益；4）目前，公司PB 為1.18，對(duì)應(yīng)2016 年股息率為3.7%左右，安全邊際充分。我們預(yù)計(jì)公司2016-2018 年的EPS 分別為0.51 元、0.73 元和0.75元，對(duì)應(yīng)PE 為13 倍、9 倍和9 倍，上調(diào)至“買入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：煤炭需求惡化，運(yùn)價(jià)下調(diào)，鐵路改革不及預(yù)期