中信策略團(tuán)隊(duì)

　　裘翔/秦培景/楊靈修

　　本期要點(diǎn)：我們?cè)凇皵?shù)據(jù)觀天下”系列月度跟蹤報(bào)告第11期《今年最后一次再聊周期》當(dāng)中詳細(xì)論述了對(duì)周期股的看法，總結(jié)成一句話就是：大部分品種已處于右側(cè)，關(guān)注度足夠高，繼續(xù)超預(yù)期的因素越來(lái)越少。所以站在目前的時(shí)點(diǎn)，我們的建議是把重點(diǎn)重新轉(zhuǎn)向可選消費(fèi)領(lǐng)域。本期跟蹤報(bào)告重點(diǎn)分析可選消費(fèi)板塊此時(shí)的天時(shí)、地利和人和。

　　天時(shí)：地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈“消?！焙罂蛇x消費(fèi)支出預(yù)計(jì)回升。隨著調(diào)控的不斷加強(qiáng)以及庫(kù)存去化基本完成，本輪地產(chǎn)銷售周期也逐步進(jìn)入尾聲。我們估算2017年8月全國(guó)住宅的廣義庫(kù)存量只有19.3個(gè)月。按照目前的銷售速度，最晚2018年，最早2017年年底，廣義庫(kù)存量就要進(jìn)入合理區(qū)間，局部庫(kù)存量甚至有短缺。從這個(gè)角度來(lái)看，政策層面“去庫(kù)存”的目標(biāo)實(shí)際上已經(jīng)達(dá)成，以低線城市加杠桿去庫(kù)存為核心政策的轉(zhuǎn)向只是時(shí)間問題，如果房?jī)r(jià)和地產(chǎn)銷售仍然持續(xù)上行，低線城市的調(diào)控政策也很可能向一二線城市靠攏。那么始自2015年底的房地產(chǎn)政策寬周期，將會(huì)全面結(jié)束。這樣也就意味著持續(xù)了2年的地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈周期即將進(jìn)入尾聲，暫時(shí)“消停”。而無(wú)論從美國(guó)還是中國(guó)的數(shù)據(jù)來(lái)看，住房相關(guān)支出下降后其他可選消費(fèi)的支出潛力將得到明顯釋放。

　　可選消費(fèi)的復(fù)蘇從近期零售端的數(shù)據(jù)和上市公司營(yíng)收數(shù)據(jù)當(dāng)中已經(jīng)開始得到驗(yàn)證。1)8月份，服裝、化妝品、金銀珠寶、日用品等主要可選消費(fèi)品類銷售增速明顯回升，而限額以上企業(yè)零售總額單月同比增速卻出現(xiàn)下降；2)LVMH、Richemont等國(guó)際主要奢侈品集團(tuán)2017H1營(yíng)收增速相較上一財(cái)年普遍大幅復(fù)蘇；3)A股服裝、金銀珠寶、高端白酒、化妝品等行業(yè)2017H1營(yíng)收增長(zhǎng)明顯加快。

　　地利：不少可選消費(fèi)行業(yè)自身調(diào)整也初見成效。“地產(chǎn)周期下行釋放消費(fèi)潛力并刺激可選消費(fèi)增長(zhǎng)”并不是一個(gè)全新的邏輯，從2016Q4開始就已經(jīng)成立。當(dāng)前時(shí)點(diǎn)最大的變化是在于不少可選消費(fèi)行業(yè)自身調(diào)整初見成效，制約因素逐漸被消化，并且得到2017H1報(bào)表數(shù)據(jù)的全面驗(yàn)證，與宏觀邏輯開始形成共振，此為地利。以品牌服飾為例，前幾年“虛高定價(jià)和有限的品牌壘”、“海外品牌的滲透”、“快速外延擴(kuò)張后同店績(jī)效下滑庫(kù)存積壓”等行業(yè)層面因素影響了板塊的配置價(jià)值，但2017H1的數(shù)據(jù)表明多品牌策略開始見效、庫(kù)存周轉(zhuǎn)率大幅提升、同店績(jī)效恢復(fù)增長(zhǎng)，這些負(fù)面因素實(shí)際上已經(jīng)開始緩解。行業(yè)層面的調(diào)整結(jié)束加之宏觀層面可選消費(fèi)復(fù)蘇的大趨勢(shì)，這才是當(dāng)前時(shí)點(diǎn)應(yīng)當(dāng)增配可選消費(fèi)的要義。

　　人和：前期滯漲，機(jī)構(gòu)低配，短期博弈價(jià)值顯現(xiàn)。從交易層面來(lái)看，品牌服飾、化妝品、金銀珠寶、奢侈品年初以來(lái)都明顯滯漲，且機(jī)構(gòu)配置比例接近歷史低位。從短期博弈的角度來(lái)看，可選消費(fèi)板塊相較前期領(lǐng)漲的電子、新能源、周期、金融和耐用品消費(fèi)板塊更具配置價(jià)值。

　　可選消費(fèi)板塊配置建議：行業(yè)上建議重點(diǎn)增配品牌服飾、金銀珠寶、化妝品、奢侈品和休閑旅游。個(gè)股建議關(guān)注：安正時(shí)尚(603839)、江南布衣、森馬服飾(002563) 、九牧王(601566) 、老鳳祥(600612) 、通靈珠寶(603900)、上海家化(600315) 、飛亞達(dá)A(000026)、中青旅(600138) 和宋城演藝(300144) 。

　　“數(shù)據(jù)觀天下”系列往期回顧：大小盤擇時(shí)指標(biāo)目前0.416，大小風(fēng)格差異弱化；剛開板次新股近期被“爆炒”，警惕監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)；低貝塔價(jià)值策略最新配置為中國(guó)巨石(600176)、勁嘉股份(002191) 、中國(guó)神華(601088) 、豪邁科技(002595) 、億利達(dá)(002686) 、九華旅游(603199)、老板電器(002508) 、浙江美大(002677) 、雅戈?duì)?600177) 、海瀾之家(600398) 、通化東寶(600867) 、海利生物(603718)、亞太藥業(yè)(002370) 、大秦鐵路(601006) 、三環(huán)集團(tuán)(300408) 、炬華科技(300360) 、盛路通信(002446) 、東方明珠(600832) 。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：推薦組合的過往表現(xiàn)并不能保證未來(lái)確定性的收益。

　　本期要點(diǎn)：可選消費(fèi)的天時(shí)、地利、人和

　　我們?cè)凇皵?shù)據(jù)觀天下”系列月度跟蹤報(bào)告第11期《今年最后一次再聊周期》當(dāng)中詳細(xì)論述了對(duì)周期股的看法，總結(jié)成一句話就是：大部分品種已處于右側(cè)，關(guān)注度足夠高，繼續(xù)超預(yù)期的因素越來(lái)越少。所以站在目前的時(shí)點(diǎn)，我們的建議是把重點(diǎn)重新轉(zhuǎn)向消費(fèi)領(lǐng)域。本期跟蹤報(bào)告重點(diǎn)分析可選消費(fèi)板塊此時(shí)的天時(shí)、地利和人和：

　　1)地產(chǎn)銷售周期步入尾聲，加之相對(duì)穩(wěn)定的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)以及房?jī)r(jià)趨勢(shì)，住房相關(guān)開支下降后其他可選消費(fèi)的支出潛力得到釋放，此為天時(shí)；

　　2)國(guó)內(nèi)品牌服飾、化妝品、金銀珠寶、奢侈品等可選消費(fèi)行業(yè)本身的競(jìng)爭(zhēng)格局也經(jīng)歷了洗禮開始趨于穩(wěn)定，龍頭企業(yè)的戰(zhàn)略調(diào)整也已經(jīng)初見成效，此為地利；

　　3)站在2017Q4，作為全年相對(duì)滯漲且基本面出現(xiàn)明顯拐點(diǎn)的行業(yè)，相較其它前期強(qiáng)勢(shì)的板塊，從相對(duì)收益角度有短期的博弈價(jià)值，此為人和。

　　行業(yè)配置上建議重點(diǎn)增配品牌服飾、金銀珠寶、化妝品、奢侈品和休閑旅游。個(gè)股建議關(guān)注：安正時(shí)尚、江南布衣、森馬服飾、九牧王、老鳳祥、通靈珠寶、上海家化、飛亞達(dá)A、中青旅和宋城演藝。

　　 　　天時(shí)：地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈“消?！焙罂蛇x消費(fèi)的回升

　　隨著調(diào)控的不斷加強(qiáng)以及庫(kù)存去化基本完成，本輪地產(chǎn)銷售周期也逐步進(jìn)入尾聲。如果我們以“/過去12個(gè)月平均銷售速度”作為廣義住宅庫(kù)存的度量，截至2017年8月，全國(guó)住宅的廣義庫(kù)存量只有19.3個(gè)月。

　　今年4月住建部及國(guó)土部發(fā)布的供地調(diào)控新政策：“對(duì)消化周期在36個(gè)月以上的，應(yīng)停止供地；18～36個(gè)月的，要減少供地；6～12個(gè)月的，要增加供地；6個(gè)月以下的，不僅要顯著增加供地，還要加快供地節(jié)奏”。那么按照這個(gè)標(biāo)準(zhǔn)，全國(guó)的廣義庫(kù)存量都已經(jīng)接近了合理目標(biāo)區(qū)間，考慮到計(jì)算上可能的高估，實(shí)際庫(kù)存量估計(jì)已經(jīng)進(jìn)入合理目標(biāo)區(qū)間，并且這還是廣義庫(kù)存，局部來(lái)看很多地區(qū)都進(jìn)入了庫(kù)存不足的區(qū)間。

　　在這種情形下，庫(kù)存去化速度并沒有明顯放緩，過去12個(gè)月平均月銷售量仍然在1.3億平方米的水平，仍處于歷史高點(diǎn)。按照這個(gè)速度，最晚2018年，最早2017年年底，廣義庫(kù)存量就要進(jìn)入合理區(qū)間。

　　從這個(gè)角度來(lái)看，政策層面“去庫(kù)存”的目標(biāo)實(shí)際上已經(jīng)達(dá)成，以低線城市加杠桿去庫(kù)存為核心政策的轉(zhuǎn)向只是時(shí)間問題，如果房?jī)r(jià)和地產(chǎn)銷售仍然持續(xù)上行，低線城市的調(diào)控政策也很可能向一二線城市靠攏。那么始自2015年底的房地產(chǎn)政策寬周期，將會(huì)全面結(jié)束。這樣也就意味著持續(xù)了2年的地產(chǎn)產(chǎn)業(yè)鏈周期即將進(jìn)入尾聲，暫時(shí)“消?！?。

　　 　　耐用品消費(fèi)與非耐用品消費(fèi)伴隨著地產(chǎn)周期的運(yùn)動(dòng)，基本呈現(xiàn)此消彼長(zhǎng)的狀態(tài)。我們以數(shù)據(jù)周期足夠長(zhǎng)的美國(guó)為例。1960年代以來(lái)，美國(guó)的非耐用品個(gè)人消費(fèi)支出與耐用品個(gè)人消費(fèi)支出的比例與新建住房銷售呈現(xiàn)高度負(fù)相關(guān)。簡(jiǎn)單而言，就是住房相關(guān)支出下降后其他可選消費(fèi)的支出潛力得到釋放。

　　 　　中國(guó)缺乏經(jīng)過季調(diào)的耐用品和非耐用品消費(fèi)的可比數(shù)據(jù)，我們無(wú)法直接通過二者的相對(duì)比例來(lái)驗(yàn)證房地產(chǎn)銷售周期與耐用品/非耐用品的消費(fèi)周期關(guān)系。不過我們可以采用乘用車和空調(diào)的銷量作為耐用品的代理指標(biāo)，用限額以上零售企業(yè)“服裝鞋包、針織、紡織品類”、“服裝類”、“化妝品類”、“金銀珠寶類”、“日用品類”的合計(jì)數(shù)作為非耐用品的代理指標(biāo)，近似地去研究地產(chǎn)銷售周期對(duì)二者的影響?？梢悦黠@的看到，乘用車/空調(diào)的銷量增速與住宅銷售增速高度正相關(guān)，而服裝等品類的銷售增速與住宅銷售增速負(fù)相關(guān)。

　　 　　不過房地產(chǎn)銷售下行并不一定伴隨著非耐用品消費(fèi)的提升。例如，在2012年到2014年期間，非耐用品的消費(fèi)增速大幅下滑，與地產(chǎn)銷售下滑的趨勢(shì)一致，并沒有出現(xiàn)地產(chǎn)銷售下行釋放非耐用品消費(fèi)潛力的情況。這其中有兩個(gè)原因：1)整個(gè)區(qū)間宏觀經(jīng)濟(jì)增速系統(tǒng)性下行，影響到了整體消費(fèi)增速；2)當(dāng)時(shí)的地產(chǎn)下行周期伴隨著房?jī)r(jià)的下行和利率的上行，所以也存在負(fù)面的財(cái)富效應(yīng)。

　　 　　而當(dāng)前的情形是經(jīng)濟(jì)增速穩(wěn)定且工資收入增速回升、房?jī)r(jià)穩(wěn)定且人均居住面積可觀，所以消費(fèi)增速不會(huì)發(fā)生系統(tǒng)性下行，同時(shí)財(cái)富效應(yīng)趨于穩(wěn)定。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局的數(shù)據(jù)，2017年上半年，全國(guó)居民人均可支配收入名義值增長(zhǎng)8.8%，其中財(cái)產(chǎn)凈收入增長(zhǎng)9.6%，高于薪資收入增速，主要源于城鎮(zhèn)居民人均出租房屋凈收入以及農(nóng)村居民人均轉(zhuǎn)讓承包土地經(jīng)營(yíng)權(quán)租金收入增長(zhǎng)加快。

　　 　　在這種情形下，隨著住房相關(guān)開支增速的放緩，可選消費(fèi)的支出預(yù)計(jì)會(huì)出現(xiàn)明顯復(fù)蘇。這一點(diǎn)從今年以來(lái)零售端的數(shù)據(jù)和上市公司營(yíng)收數(shù)據(jù)當(dāng)中已經(jīng)開始得到驗(yàn)證：1)8月份，服裝、化妝品、金銀珠寶、日用品等主要可選消費(fèi)品類銷售增速明顯回升，而限額以上企業(yè)零售總額單月同比增速卻出現(xiàn)下降；2)國(guó)際主要奢侈品集團(tuán)本年度營(yíng)收增速相較上一財(cái)年普遍大幅復(fù)蘇；3)A股服裝、金銀珠寶、高端白酒、化妝品等行業(yè)2017H1營(yíng)收增長(zhǎng)明顯加快。

　　　　 　　地利：不少可選消費(fèi)行業(yè)自身調(diào)整也初見成效

　　光有“天時(shí)”并不夠?！暗禺a(chǎn)周期下行釋放消費(fèi)潛力并刺激可選消費(fèi)增長(zhǎng)”并不是一個(gè)全新的邏輯，事實(shí)上在2016Q4新一輪地產(chǎn)調(diào)控開啟后的任意時(shí)點(diǎn)講這個(gè)邏輯也都說(shuō)得通，那么為什么可選消費(fèi)板塊先前沒怎么漲，現(xiàn)在這個(gè)時(shí)點(diǎn)就應(yīng)該配？核心的問題在于不少可選消費(fèi)行業(yè)自身調(diào)整初見成效，與宏觀邏輯開始形成共振，此為地利。

　　1)品牌服飾：多品牌戰(zhàn)略開始見效，行業(yè)層面壓制因素減弱

　　國(guó)內(nèi)品牌服飾前些年遭遇的問題不只是整體消費(fèi)增速放緩，過高的定價(jià)和有限的品牌壁壘、消費(fèi)升級(jí)背景下海外品牌的滲透、快速外延擴(kuò)張后單店坪效下滑等因素形成行業(yè)層面實(shí)質(zhì)性的壓制因素。所以對(duì)于這種行業(yè)，光講一個(gè)可選消費(fèi)增長(zhǎng)的宏觀邏輯落實(shí)不到具體的配置。

　　但這個(gè)時(shí)點(diǎn)我們提“地利”，核心就是行業(yè)層面已經(jīng)清晰看到階段性調(diào)整的成效。前幾年不少品牌服飾企業(yè)在行業(yè)困境當(dāng)中都陸續(xù)謀求轉(zhuǎn)型，而部分堅(jiān)守的企業(yè)開始試水多品牌戰(zhàn)略，通過外延收購(gòu)成熟品牌來(lái)平抑收入端的大幅波動(dòng)。本土品牌要形成品牌壁壘非一日之寒，而面對(duì)一個(gè)整體增速仍然十分可觀但需求差異化程度巨大且競(jìng)爭(zhēng)激烈的市場(chǎng)，多品牌戰(zhàn)略此時(shí)扮演的是“緩沖器”的角色，在品牌培育過程中穩(wěn)住營(yíng)收增長(zhǎng)。

　　我們梳理了2017年上半年所有品牌服飾相關(guān)上市公司的經(jīng)營(yíng)情況，發(fā)現(xiàn)這些公司當(dāng)中出現(xiàn)明顯復(fù)蘇跡象的，基本都是前幾年開啟多品牌戰(zhàn)略的公司。證明了這種戰(zhàn)略調(diào)整階段性的開始起效。

　　 　　除了戰(zhàn)略端的變化，從2017半年報(bào)來(lái)看品牌服飾的經(jīng)營(yíng)績(jī)效也有明顯的好轉(zhuǎn)：存貨周轉(zhuǎn)率明顯提升、同店績(jī)效大幅增長(zhǎng)。此外，原先被廣泛詬病的虛高定價(jià)目前也逐步緩解。

　　　　 　　2)金銀珠寶：最大的“地利”是估值調(diào)整到位，年底估值切換后空間被打開

　　A股金銀珠寶板塊最大的地利在于估值已經(jīng)調(diào)整到合理區(qū)域，年底估值切換后向上的空間就有望被打開。

　　如果純粹看基本面數(shù)據(jù)，金銀珠寶的零售數(shù)據(jù)從2016年9月份開始就明顯好轉(zhuǎn)，“天時(shí)”早已具備，但是A股金銀珠寶板塊當(dāng)時(shí)缺乏的就是估值這個(gè)“地利”。2017年年初，老鳳祥、明牌珠寶(002574) 、潮宏基(002345) 、通靈珠寶和愛迪爾(002740)2017年一致預(yù)期的P/E倍數(shù)分別是16/27/34/38，而周生生、周大福和六福珠寶對(duì)應(yīng)的P/E倍數(shù)是12/18/12，A股的估值和潛在增速完全不匹配，這也解釋了為什么過去2年A股和港股金銀珠寶行業(yè)股價(jià)走勢(shì)巨大的背離。

　　　　 　　不過目前A股金銀珠寶個(gè)股的估值情況已經(jīng)有了明顯的好轉(zhuǎn)。從相對(duì)估值來(lái)看，切換到2018年后，老鳳祥/通靈珠寶和愛迪爾的P/E分別只有15/24/18倍，對(duì)應(yīng)2018-2019CAGR分別是15.4%/22.4%/21.5%；而港股的周生生/周大福/六福珠寶的P/E為12/20/15，對(duì)應(yīng)2018-2019 CAGR分別為15.5%/13.6%/7.6%。從性價(jià)比來(lái)看，年底估值切換后，原先壓制板塊行情的估值因素其實(shí)已經(jīng)得到充分消化，形成“地利”，與整體消費(fèi)的復(fù)蘇共振。

　　 　　人和：前期滯漲，機(jī)構(gòu)低配，短期博弈價(jià)值顯現(xiàn)

　　從交易層面來(lái)看，品牌服飾、化妝品、金銀珠寶、奢侈品今年以來(lái)都明顯滯漲，且機(jī)構(gòu)配置比例接近歷史低位。從短期博弈的角度來(lái)看，相較前期領(lǐng)漲的電子、新能源、周期、金融和耐用品消費(fèi)板塊更具配置價(jià)值。

　　 　　數(shù)據(jù)回溯與更新

　　盈利增強(qiáng)型成長(zhǎng)組合

　　“數(shù)據(jù)觀天下”系列的開篇報(bào)告《成長(zhǎng)的煩惱》提出用以下8個(gè)指標(biāo)維度來(lái)選擇具有一定防御和確定性的成長(zhǎng)股：

　　1)有分析師覆蓋和收入預(yù)測(cè)；

　　2)收入增速預(yù)測(cè)位于所有樣本股的前20%；

　　3)過去3年的凈利潤(rùn)年化復(fù)合增速也處于全部A股的前20%；

　　4)剔除借殼上市的個(gè)股；

　　5)一致預(yù)期的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率處于全部A股前30%；

　　6)前一年度ROA處于全部A股前50%分位；

　　7)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率變化幅度處于全部A股前20%分位；

　　8)剔除“/總資產(chǎn)”位于全部A股前10%的個(gè)股。

　　相關(guān)組合發(fā)布以來(lái)，我們一共更新過7批盈利增強(qiáng)型成長(zhǎng)組合。

　　 　　2016年3月7日至2017年9月29日，QAG組合的累計(jì)收益率為28.6%，相對(duì)滬深300和創(chuàng)業(yè)板的累計(jì)超額收益率分別為5.2%和32.1%，相較上月，策略相對(duì)滬深300超額收益擴(kuò)大10.2PPts，相對(duì)創(chuàng)業(yè)板超額正收益進(jìn)一步擴(kuò)大8.4ppts。近2個(gè)月大小盤之間純粹風(fēng)格產(chǎn)生的差異逐步在弱化，QAG組合也逐步貢獻(xiàn)正超額收益。

　　 　　大小盤擇時(shí)指標(biāo)跟蹤

　　我們?cè)?016年一季度發(fā)布的《不時(shí)不食：基于交易行為的大小盤擇時(shí)》中構(gòu)建了一個(gè)大小盤擇時(shí)指標(biāo)。這里再次陳列一下大小盤擇時(shí)指標(biāo)的構(gòu)建邏輯，核心在于，如果投資者手頭同時(shí)拿著預(yù)期波動(dòng)比較大的股票和預(yù)期波動(dòng)比較小的股票，那么為了迅速降低整個(gè)組合的波動(dòng)，大概率會(huì)先賣預(yù)期波動(dòng)比較大的個(gè)股，反之亦然。我們就通過捕捉這個(gè)買賣順序產(chǎn)生的市場(chǎng)異動(dòng)來(lái)判斷是否有一些投資者集中調(diào)倉(cāng)，大盤還是小盤，其實(shí)就是低波動(dòng)和高波動(dòng)股票的一種歸類方式。

　　 　　6月份以來(lái)大小盤擇時(shí)指標(biāo)明顯“鈍化”，波動(dòng)變得越來(lái)越小。截至9月29日，大小盤擇時(shí)指標(biāo)相較上月末有小幅上升，至0.416，20日移動(dòng)平均上行至0.3707。指標(biāo)目前沒有明顯的風(fēng)格轉(zhuǎn)換信號(hào)，但基于其目前所處的位置，我們認(rèn)為未來(lái)大小之間的差異弱化，建議弱化大小之分。

　　 　　基于公募基金重倉(cāng)股設(shè)計(jì)的策略

　　我們?cè)凇锻瑯I(yè)博弈：A股相對(duì)收益投資者的秘密》當(dāng)中利用公募基金的季度重倉(cāng)股設(shè)計(jì)了四個(gè)組合，含義如下：

　　 　　上一批四個(gè)組合，從2017年7月28日到9月29日收盤累計(jì)收益率分別為：5.7%、2.9%、10.5%和12.0%，相對(duì)滬深300的超額收益率分別為5.7%、2.9%、10.4%和11.9%。

　　 　　目前根據(jù)2017年二季度基金報(bào)表計(jì)算出的4個(gè)組合樣本股分別如下：

　　　　 　　次新股跟蹤

　　我們構(gòu)建的調(diào)整期次新股指數(shù)在以往都具有非常穩(wěn)定的周期性運(yùn)動(dòng)規(guī)律，但這一規(guī)律在4月份以來(lái)明顯被打破。從4月到7月，調(diào)整期次新股指數(shù)20個(gè)交易日的累計(jì)收益率一直在負(fù)值區(qū)間波動(dòng)，盡管每次下穿-30%以后都會(huì)出現(xiàn)反彈，但持續(xù)維持低位，意味著整個(gè)調(diào)整期次新股指數(shù)處于勻速下跌狀態(tài)，而同期深次新股和創(chuàng)業(yè)板等指數(shù)都出現(xiàn)了不同程度的反彈。而后調(diào)整期次新股在近期又出現(xiàn)被“爆炒”的情形，開板早且開板后往往連續(xù)漲停。調(diào)整期次新股指數(shù)20天累計(jì)收益率在近期甚至創(chuàng)下104.5%的歷史記錄。

　　 　　低貝塔價(jià)值策略

　　我們?cè)跀?shù)據(jù)觀天下第6期《價(jià)值的焦慮：白馬龍頭何去何從》當(dāng)中提出了一個(gè)低貝塔價(jià)值策略，構(gòu)建邏輯如下：

　　1)把所有股票按行業(yè)分類，每個(gè)行業(yè)按市值大小分成兩組。

　　2)在每個(gè)行業(yè)的兩個(gè)市值組合當(dāng)中，按照貝塔值進(jìn)行排序，每個(gè)市值組合當(dāng)中各選2只貝塔值最低的個(gè)股。

　　3)在篩選出的全部低貝塔個(gè)股當(dāng)中，做如下進(jìn)一步篩選：a)一致預(yù)期的營(yíng)業(yè)利潤(rùn)率處于全部A股前30%；b)前一年度ROA處于全部A股前50%；c)剔除“/總資產(chǎn)”位于全部A股前10%的個(gè)股。

　　策略自4月17日至9月29日累計(jì)收益率為6.2%，同期萬(wàn)得全A的收益率為5.1%，超額收益率為1.1%。近1個(gè)月來(lái)伴隨白馬股的調(diào)整，表現(xiàn)弱于整個(gè)大勢(shì)。

　　 　　表10列示了最新的低貝塔價(jià)值組合的樣本股。

　　 　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　推薦組合的過往表現(xiàn)并不能保證未來(lái)確定性的收益。

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