投資建議

　　春節(jié)以來我國航空業(yè)需求持續(xù)旺盛，疊加供給受到抑制，體現(xiàn)出淡季不淡的特點。供需缺口確定，航空將在旺季實現(xiàn)量價齊升，旺季航空票價彈性將推動航司業(yè)績。我們認為現(xiàn)在燃油附加費落地，市場關于政策利好疑慮消除，油價短期下行，航空股將從之前油價和匯率雙重負面擾動的情緒將走出來。推薦買入三大航，以及機場龍頭上海機場(600009,股吧)、白云機場(600004,股吧)。

　　事件

　　航空暑運到來，航空產(chǎn)業(yè)鏈將進入旺季。燃油附加費恢復征收，降低油價上漲對于航司業(yè)績的沖擊，供需狀況依然是航空公司業(yè)績的根本驅動因素。

　　點評

　　航空消費屬性漸強，需求持續(xù)旺盛增長：航空業(yè)作為傳統(tǒng)認知中的周期行業(yè)，航空出行需求與經(jīng)濟增長波動有一定協(xié)同性。航空需求主要來自于公務出行，2005年-2014年旅客周轉量復合增速為13.4%(圖1)，民航旅客周轉量增速與GDP增速的比例穩(wěn)定在1.4-2左右。但是2015年后，受益于國民旅游需求的爆發(fā)，航空消費屬性漸增，疊加航司降低票價吸引乘客，該比例一度達到2016年2.25的高位，并在2017年維持在1.96(圖2)。2015年-2017年旅客周轉量復合增速提升1.1pct，達到14.5%(圖1)。我們認為，在宏觀經(jīng)濟穩(wěn)定運行，航空消費屬性逐漸增強的背景下，航空需求無需擔心，2018年1-4月累計旅客周轉量同比增速13.7%，3月和4月淡季同比增速均超過17%，維持較高水平，航空需求旺季將繼續(xù)穩(wěn)步甚至超預期增長。

　　旺季供需缺口確定，票價上漲推動業(yè)績：供給端是目前航空業(yè)供需缺口主要的矛盾點。我們認為今年旺季供需缺口較為確定。計算2018夏秋航季航班計劃表，國內航司航班數(shù)量同增5.7%，相比2017年夏秋航季增速下滑2.1pct。另外根據(jù)旺季民航局時刻增量規(guī)劃，達到準點率標準的機場可以在旺季獲得一定的時刻增量，但實際操作過程中，考慮到安全問題，各機場獲得實際增量將會進一步減少，預計旺季時刻增量相比2017年將有所下滑，計劃航班增速收縮。 另外，市場擔心2017年供給低基數(shù)造成今年旺季實際供給高速增長。但歷史上，8月雷雨天氣較為頻繁，并且對于需求的影響更為嚴重，若接下來的一年旺季天氣改善，航空需求反彈也更為明顯。2011年和2014年、8月RPK增速分別僅為7.8%和8.9%，而2012年和2015年8月RPK增速分別反彈至13.6%和16.7%，均比同是旺季的當年7月RPK增速提升2pct以上(圖3)，并且對于三大航來說，2015年8月客座率同比提升2.8pct，所以我們判斷今年雖然供給受到低基數(shù)影響，但需求增長將更為明顯。預計2018年旺季供需缺口確定，并且目前主要優(yōu)質航線全票價提價落地，旺季航司將實現(xiàn)量價齊升，座收(RASK)將有明顯提升。以東航為例，假設RASK同增7%，油價均價75美元/桶，匯率中性，Q3歸母凈利潤將同增約35%-40%。

　　航空產(chǎn)業(yè)鏈上游，機場業(yè)績更為穩(wěn)定：機場作為航空產(chǎn)業(yè)鏈上游，在航空消費屬性增強時，機場公司吞吐量增長可預測性更高，并且?guī)訖C場非航收入增長，由于沒有油價和匯率擾動，業(yè)績增厚更為確定。機場業(yè)績由流量推動，經(jīng)濟發(fā)達地區(qū)，人民消費水平提高，有助于機場流量延續(xù)穩(wěn)定增長態(tài)勢。并且體量大，客源優(yōu)質的樞紐機場商業(yè)價值最高，將充分享受非航收入增長帶來的業(yè)績以及盈利能力的提升，ROE和凈利率一直處于上升通道。另外對于機場來說，航空器及旅客通過即需要收費，使得收入現(xiàn)金流健康，在震蕩市中成為配置首選。上市A股公司經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額/營業(yè)利潤比例均大于100%。

　　風險提示：民航供給超預期。準點率若提升較快，或將造成民航局過早放松民航供給限制，航空業(yè)供給收縮幅度較小或繼續(xù)加大運力投放力度，可能會對票價造成壓力甚至產(chǎn)生價格戰(zhàn)。 極端事件發(fā)生。疾病爆發(fā)、惡劣天氣等影響，以及重大安全事故發(fā)生，將對于航空業(yè)需求帶來較大打擊。 油價上漲超預期。若國際油價上漲超預期，或將大幅度拉低航空公司業(yè)績，并扭轉市場對于航空公司預期。