隨著行情轉(zhuǎn)暖，去年一度出現(xiàn)大面積破發(fā)的可轉(zhuǎn)債也紛紛上漲到了100元面值之上，新發(fā)行的可轉(zhuǎn)債申購也十分火爆，中簽率之低幾乎可以和新股相媲美。對于價格超過100元的可轉(zhuǎn)債來說，價格的漲跌和正股的波動密切相關(guān)，低風(fēng)險的投資機(jī)會已經(jīng)逐漸消失；但與此同時，部分可轉(zhuǎn)債對應(yīng)的正股博弈機(jī)會，也正在醞釀中。對發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司來說，盡管可轉(zhuǎn)債的票面利率遠(yuǎn)低于一般貸款利率，但促進(jìn)可轉(zhuǎn)債持有人在到期前轉(zhuǎn)股，仍是比還本付息更有利的選擇。因此，站在上市公司的角度，想方設(shè)法促進(jìn)可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股的實現(xiàn)，是符合自身利益最大化的選擇，其中蘊(yùn)藏正股博弈機(jī)會值得高度關(guān)注。

　　在正股股價低于可轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股價的情況下，可轉(zhuǎn)債持有人轉(zhuǎn)股無利可圖甚至?xí)霈F(xiàn)巨額虧損，轉(zhuǎn)股賣出不如直接拋售可轉(zhuǎn)債或繼續(xù)持有。因此，上市公司為了促進(jìn)轉(zhuǎn)股，必須想方設(shè)法讓正股價格超出轉(zhuǎn)股價。實現(xiàn)這個目的有兩種方式，一是正股價格上漲，直至超過轉(zhuǎn)股價；二是通過下調(diào)轉(zhuǎn)股價，使之低于正股價格。在熊市中，正股相對大盤走出獨立上升行情難度較大，甚至可能功敗垂成、吃力不討好，選擇下調(diào)轉(zhuǎn)股價是比較直接簡便的方式，一次不行還可以兩次、三次，像【藍(lán)色光標(biāo)(300058)、股吧】(300058)就曾經(jīng)在2017年到2019年三度下調(diào)轉(zhuǎn)股價，從14.95元下調(diào)到4.31元，下調(diào)幅度超過七成；海印股份(000861)也在2018年和2019年兩度下調(diào)轉(zhuǎn)股價，下調(diào)幅度超過四成。雖然下調(diào)轉(zhuǎn)股價相對比較簡便，但卻因此增加了轉(zhuǎn)股的數(shù)量，不僅會進(jìn)一步攤薄原有股東的持股比例，還會加大轉(zhuǎn)股之后二級市場的拋壓，對股價形成壓制；此外，過大幅度的下調(diào)轉(zhuǎn)股價，還容易給市場一種上市公司“十分缺錢”的印象，不利于股價表現(xiàn)，這些對上市公司及大股東都是負(fù)面的影響，因此不到萬不得已，上市公司不會輕易下調(diào)轉(zhuǎn)股價來促進(jìn)轉(zhuǎn)股。

　　即使上市公司有意下調(diào)，還需要通過兩大考驗：一是每股凈資產(chǎn)的考驗。一般來說，轉(zhuǎn)股價的下調(diào)不低于最新一期的每股凈資產(chǎn)，除非上市公司出現(xiàn)虧損，否則每股凈資產(chǎn)出現(xiàn)下降的可能性不大；加上發(fā)行可轉(zhuǎn)債的公司在發(fā)行時需要符合較高的財務(wù)指標(biāo)要求，突然間出現(xiàn)大幅虧損導(dǎo)致凈資產(chǎn)驟減的概率較低，因此每股凈資產(chǎn)某種意義上成為轉(zhuǎn)股價下調(diào)的底線，限制了下調(diào)的空間。而第二個考驗則是股東大會，如果轉(zhuǎn)股價下修幅度過大，可能會遭到股東大會的否決，此前就有民生銀行和【眾興菌業(yè)(002772)、股吧】下調(diào)轉(zhuǎn)股價的議案被否決的案例。因此，即使上市公司下定決心要下調(diào)轉(zhuǎn)股價，也面臨著雙重制衡，并非能夠隨心所欲“一降到底”。

　　正因為如此，主動下調(diào)轉(zhuǎn)股價的上市公司并不多，更多的是通過正股股價的上漲來實現(xiàn)。特別是在市場熊轉(zhuǎn)牛之后，正股股價的上漲面臨更好的外部環(huán)境，投資者風(fēng)險偏好提升也有利于上市公司釋放利好推升股價。在2015年的牛市中，就有許多原本被認(rèn)為轉(zhuǎn)股價下調(diào)空間有限、轉(zhuǎn)股難度極大的大盤股最終成功實現(xiàn)了轉(zhuǎn)股，如深圳機(jī)嘗中海發(fā)展(現(xiàn)中遠(yuǎn)海能)等。而對于股價彈性大的中小市值品種來說，牛市中讓正股價格上漲超越轉(zhuǎn)股價，更是比較容易達(dá)成的目標(biāo)。因此，在上市公司意愿高、外部環(huán)境配合度高的情況下，目前已經(jīng)進(jìn)入轉(zhuǎn)股價、正股價格大幅低于轉(zhuǎn)股價的品種，都有希望通過價格上漲來完成公司希望的轉(zhuǎn)股目標(biāo)。筆者認(rèn)為，參與此類品種的博弈需要重點關(guān)注以下幾個指標(biāo)：

　　一、現(xiàn)價和最新轉(zhuǎn)股價之間的差距。這個指標(biāo)比較直觀體現(xiàn)了現(xiàn)價到轉(zhuǎn)股價所需要的上漲幅度，理論上差距越大，潛在的上漲空間越大；但如果差距過大的情況下，特別是可轉(zhuǎn)債剩余年限不長的情況下，上市公司反而可能下調(diào)轉(zhuǎn)股價，縮小二者之間的差距，也壓縮潛在的上漲空間；

　　二、可轉(zhuǎn)債的剩余年限。剩余年限越短，意味著上市公司運(yùn)作轉(zhuǎn)股的時間越少，促進(jìn)正股股價超過轉(zhuǎn)股價的目標(biāo)難度就越大，具有更大的迫切性，主動推出促進(jìn)股價上漲利好的可能性也就越大；反之，如果剩余年限較長，上市公司暫時選擇“無為而治”，等待整體市場上漲帶動股價“水漲船高”的可能性就越大；

　　三、回售觸發(fā)條件。如果可轉(zhuǎn)債進(jìn)入回售觸發(fā)期之后，按約定股價連續(xù)低于回售觸發(fā)價一段時間，可轉(zhuǎn)債持有人可回售給上市公司，要求其還本付息，這顯然是上市公司所不希望見到的。因此，股價如果持續(xù)低于回售觸發(fā)價，可密切關(guān)注其股價上漲的潛在機(jī)會；

　　四、市凈率。每股凈資產(chǎn)可視為轉(zhuǎn)股價下調(diào)的最后一道防線，市凈率越低的品種，受到轉(zhuǎn)股價下調(diào)沖擊的可能性就越小，也更有可能出現(xiàn)正股股價上漲的情形。

　　除了上述四大條件外，投資者針對正股的基本面和估值也需要進(jìn)行研究，結(jié)合最近兩年股價的漲跌幅進(jìn)行判斷。在符合現(xiàn)價上漲10%以上才超過轉(zhuǎn)股價、剩余年限低于3.5年的可轉(zhuǎn)債對應(yīng)正股中，筆者選擇部分品種作為觀察對象，包括：格力地產(chǎn)(600185)、九州通(600998)、洪濤股份(002325)等(見附表)。

　　附表：部分到期日較近且低于轉(zhuǎn)股價的正股(截至4月8日)

　　需要指出的是，可交換債和可轉(zhuǎn)債雖然都有正股和轉(zhuǎn)股價，但前者發(fā)行主體并非上市公司而是公司的股東，促進(jìn)轉(zhuǎn)股的意愿遠(yuǎn)比可轉(zhuǎn)債要弱，甚至很大程度上只是這些股東低息融資的工具。對于可交換債對應(yīng)的正股，不可簡單套用前述模式進(jìn)行買賣。