記者 姚宜兵

　　四年前，我國首個(gè)商品期權(quán)——豆粕期權(quán)在大商所鳴鑼上市的盛景還歷歷在目，隨后期權(quán)工具如雨后春筍般在我國期貨市場生根發(fā)芽。2019年1月，大商所第二個(gè)期權(quán)品種——玉米期權(quán)正式掛牌上市。如今，豆粕、玉米期權(quán)已發(fā)展成為我國最大的農(nóng)業(yè)品期權(quán)品種，2020年，豆粕、玉米期權(quán)年累計(jì)成交量分別為3012萬手和1044萬手，同比分別增長69.1%和54.5%，分別位列我國農(nóng)業(yè)品期權(quán)頭兩位，為相關(guān)產(chǎn)業(yè)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理提供了更加精細(xì)化的工具和更為豐富的策略。

　　　　靈活套保解決“超賣”難題

　　隨著豆粕、玉米期權(quán)工具的“問世”，以路易達(dá)孚、九三集團(tuán)等為代表的大型糧食加工、油脂壓榨企業(yè)率先加入到期權(quán)的應(yīng)用大軍中。

　　通常對于油廠來說，在國內(nèi)豆粕市場應(yīng)該以“賣”為主，但當(dāng)油廠在現(xiàn)貨市場“超賣”時(shí)，也可以在期貨、期權(quán)市場“買”向操作。如九三集團(tuán)長春大豆科技股份有限公司去年就面臨因豆粕價(jià)格預(yù)期上漲而出現(xiàn)“超賣”的情況。“5月以來，受中美關(guān)系及南美疫情等影響，豆粕價(jià)格出現(xiàn)階段性反彈，國內(nèi)下游企業(yè)提貨及采購豆粕速度加快，公司面臨豆粕銷售進(jìn)度領(lǐng)先于生產(chǎn)進(jìn)度的情景。由于油廠已經(jīng)鎖定向下游的銷售價(jià)格，面臨豆粕價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)。于是采用多行權(quán)價(jià)看漲比例價(jià)差組合策略，買入豆粕看漲期權(quán)合約，為進(jìn)一步降低策略權(quán)利金，做空較高行權(quán)價(jià)格的看漲期權(quán)，使得策略整體成本處于可接受范圍，管理現(xiàn)貨規(guī)模為10000噸，期權(quán)組合整體盈利約為73萬元。”公司負(fù)責(zé)人對期貨日報(bào)記者表示，利用豆粕期權(quán)構(gòu)建的組合策略，當(dāng)標(biāo)的行情向不利方向變動(dòng)時(shí)，相比于利用期貨進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，期權(quán)組合風(fēng)險(xiǎn)有限，持倉風(fēng)險(xiǎn)相對較小。結(jié)合現(xiàn)貨情況來看，若不針對銷售利潤進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，利潤將會(huì)減少50萬元。

　　　　delta中性策略助糧企庫存保值

　　路易達(dá)孚是國際知名貿(mào)易商，多年的跨國經(jīng)營使其風(fēng)險(xiǎn)管理意識很強(qiáng)，套期保值已經(jīng)融入其日常生產(chǎn)經(jīng)營的血液之中。路易達(dá)孚采購玉米后需要銷售玉米，在采購和銷售間隔期間，為了防止貨物貶值，便使用買入看跌期權(quán)為銷售貨物進(jìn)行保值，并通過動(dòng)態(tài)調(diào)整期權(quán)倉位維持delta中性，以確保玉米價(jià)格的變動(dòng)不會(huì)影響整體頭寸盈虧。

　　如在2020年3月，公司以1910元/噸的價(jià)格采購了6000噸玉米，預(yù)計(jì)在4月17日銷售給下游的淀粉企業(yè)。為了規(guī)避銷售過程中的利潤收縮，公司在3月3日買入執(zhí)行價(jià)格為1920元的玉米2009合約看跌期權(quán)，此時(shí)看跌期權(quán)的delta為-0.28，為做delta調(diào)整，公司選擇流動(dòng)性充足、且跟現(xiàn)貨聯(lián)動(dòng)比較好的近月合約，買入平值附近執(zhí)行價(jià)格為1940元的玉米2005合約看漲期權(quán)。隨后，公司根據(jù)組合delta變化，動(dòng)態(tài)調(diào)整看跌期權(quán)和看漲期權(quán)倉位，并最終實(shí)現(xiàn)庫存的保值、增值。

　　“買入看跌期權(quán)套保的優(yōu)勢在于即能夠鎖定銷售價(jià)格，保證銷售利潤順利實(shí)現(xiàn)。同時(shí)還能不放棄整體組合獲得收益的可能。并且不需要承擔(dān)保證金風(fēng)險(xiǎn)?！甭芬走_(dá)孚相關(guān)負(fù)責(zé)人說。

　　　　巧用組合避險(xiǎn)增利

　　隨著行業(yè)競爭加劇與盈利周期性波動(dòng)，近幾年我國飼料行業(yè)整合加速。面對越發(fā)激烈的競爭環(huán)境，大宗原料采購及庫存成本的控制能力成為企業(yè)最核心的競爭力體現(xiàn)。一些風(fēng)險(xiǎn)管理意識較強(qiáng)的飼料企業(yè)已經(jīng)建立了優(yōu)秀的期貨團(tuán)隊(duì)，通過靈活使用期貨、期權(quán)組合滿足個(gè)性化業(yè)務(wù)需求，降低企業(yè)經(jīng)營成本，為傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)管理錦上添花。

　　豆粕期權(quán)上市后，河北省某飼料企業(yè)便開始積極學(xué)習(xí)并嘗試開展期權(quán)套期保值業(yè)務(wù)。當(dāng)年8月中旬，豆粕期貨價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌，該企業(yè)認(rèn)為后期繼續(xù)上漲的空間有限，但考慮到9月份需要采購一批豆粕原材料，如果價(jià)格出現(xiàn)不確定性上漲會(huì)增加采購成本。因此，企業(yè)買入以豆粕1801期貨合約為標(biāo)的看漲期權(quán)200份，行權(quán)價(jià)2700元/噸，支付權(quán)利金85元/噸，同時(shí)賣出行權(quán)價(jià)為2800元/噸的豆粕看漲期權(quán)200份，收入權(quán)利金53.5元/噸，構(gòu)建了牛市價(jià)差組合，大大降低了風(fēng)險(xiǎn)管理成本。

　　“該策略的特點(diǎn)是最大虧損和最大盈利都是有限的，相較于傳統(tǒng)的買入期貨套保，該策略不僅能在豆粕價(jià)格小幅上漲時(shí)為客戶帶來收益，還能使企業(yè)規(guī)避價(jià)格大幅下跌的風(fēng)險(xiǎn)。由于該組合支付了31.5元的權(quán)利金費(fèi)用，當(dāng)期貨價(jià)格跌至2668.5元/噸以下時(shí)，該組合策略套保結(jié)果將優(yōu)于單純買入期貨的套保策略?！逼髽I(yè)負(fù)責(zé)人說。

　　除了“買入看漲+賣出看漲”組合，企業(yè)也使用“買入看漲+賣出看跌”為原材料成本保值。如5月末豆粕M1709合約價(jià)格在2613元/噸左右，企業(yè)認(rèn)為以該價(jià)格進(jìn)行采購可以獲得較好的利潤，而且通過對當(dāng)時(shí)美國大豆種植情況的分析，未來天氣可能會(huì)出現(xiàn)一些不利因素，所以對豆粕價(jià)格存在有力支撐，企業(yè)判斷應(yīng)該會(huì)維持在2500元/噸以上。于是企業(yè)分別買入200手執(zhí)行價(jià)格為2600元/噸的1709合約看漲期權(quán)和賣出200手執(zhí)行價(jià)格為2500元/噸的1709合約看跌期權(quán)，權(quán)利金開倉均價(jià)分別為90元/噸和27元/噸，組合成本63元/噸，既達(dá)到了鎖定最高采購成本的目的，又降低了權(quán)利金費(fèi)用。

　　8月初豆粕期貨價(jià)格漲至2830元/噸左右，企業(yè)選擇看跌期權(quán)無價(jià)值到期，看漲期權(quán)在到期日行權(quán)獲得200手期貨多頭頭寸，然后在期貨市場上平倉，平倉均價(jià)2829元/噸，最終該期權(quán)組合策略獲利166元/噸，彌補(bǔ)了現(xiàn)貨價(jià)格上漲帶來的采購成本增加。

　　除了對原材料采購成本進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理，該企業(yè)有時(shí)還需要對現(xiàn)貨庫存進(jìn)行保值。由于生產(chǎn)周期較長，在起初安排生產(chǎn)計(jì)劃時(shí)有利可圖，但商品生產(chǎn)出來時(shí)可能會(huì)遇到產(chǎn)成品價(jià)格跌落，造成企業(yè)虧損的情形；或者在行情較好的時(shí)候企業(yè)無法立刻將產(chǎn)品生產(chǎn)出來，也需要通過套期保值鎖定利潤。企業(yè)一方面買入虛值看跌期權(quán)，通過放棄虛值部分獲利可能，降低權(quán)利金；另一方面賣出虛值看漲期權(quán)，放棄價(jià)格大幅上漲部分的獲利，構(gòu)建領(lǐng)口期權(quán)組合，進(jìn)一步降低期權(quán)成本。

　　如當(dāng)年4月中旬，企業(yè)擁有的現(xiàn)貨庫存成本2700元/噸，企業(yè)認(rèn)為豆粕價(jià)格已經(jīng)上漲到高位，預(yù)期價(jià)格下跌概率較大，于是進(jìn)行了領(lǐng)口結(jié)構(gòu)的期權(quán)交易。以豆粕1709期貨合約為標(biāo)的，買入220手執(zhí)行價(jià)格為2800元/噸的虛值看跌期權(quán)，同時(shí)賣出220手執(zhí)行價(jià)格為2900元/噸的虛值看漲期權(quán)，組合費(fèi)用約為0元。之后行情振蕩下跌，現(xiàn)貨跌至成本線附近，企業(yè)通過看跌期權(quán)行權(quán)獲得的100元/噸收益，對沖了庫存價(jià)格下跌的損失。

　　該企業(yè)負(fù)責(zé)人坦言，期權(quán)具有收益不對稱性、策略的多樣性等特點(diǎn)。利用期權(quán)構(gòu)建多樣的組合策略，不僅能滿足企業(yè)個(gè)性化的風(fēng)險(xiǎn)管理需求，還能有效降低保險(xiǎn)成本，提高企業(yè)在風(fēng)險(xiǎn)管理方面的資金利用率。