南華期貨研究所 王茜Z0016168

　　今年以來，受到碳中和方針的指導，限電和能耗雙控政策的影響，很多耗能、耗電較高的商品供應端都出現了一定程度的緊缺。另外，歐洲能源短缺問題的發(fā)酵，導致了國外冶煉巨頭的主動減產，也為有色金屬的價格帶來了外圍市場的提振?，F貨的緊張，在盤面表現出對應鋁期貨價格水平一度的大幅、急速上漲。

　　然而，進入10月下旬后，伴隨著國家相關部門對煤炭價格的調控，以及用電緊張問題的緩解，我們發(fā)現，有色冶煉加工概念商品也迎來了大幅回調。隨著供應端用電狀況的緩解，電解鋁產業(yè)產能運行的逐漸平穩(wěn)，鋁價在短短幾個交易日當中就發(fā)生了大幅回調。

　　面對這樣短期內價格大漲大跌的問題，對于產業(yè)鏈中擔憂鋁價格大幅波動而對企業(yè)的生產經營造成擾動的企業(yè)而言，運用期貨期權工具，進行采購成本的波動對沖就顯得尤為重要。當企業(yè)制定套保方案時，往往會面臨著使用工具的選擇。選用期貨工具或者期權工具進行套保方案的制訂，往往會產生不同的效果。在這里，我們假設一家冶煉企業(yè)，由于擔憂原材料價格上漲風險，需要對其原材料鋁進行套期保值，以降低采購成本。我們假設從2021年9月開始對500噸鋁進行套期保值，到2021年10月底套保倉位平倉，以下是對期貨和期權兩種套保方案的對比。

　　傳統(tǒng)期貨套保方案：買入多頭頭寸，分批建倉

　　根據傳統(tǒng)的期貨套保方案，我們?yōu)榱吮苊赓徣氍F貨成本的增加，選擇在期貨端進行買入鋁期貨頭寸的操作。由于假設需要對500噸鋁進行套保，在盤面一共需要買入100手鋁期貨頭寸。我們選擇滬鋁2111合約，在5天時間內分批建倉套保頭寸，每次建倉20手。當10月19日，國家相關部門開始對煤炭行業(yè)價格開始調控，次日，我們選擇對持有的鋁期貨多頭頭寸進行平倉。

　　如上，我們可以看出，在期貨端持倉總共盈利685500元，也就是避免了相應的成本，而現貨端要多支出980000元，運用期貨頭寸套保，無法完全對沖掉價格風險。如果我們假設保證金比例是10%，也就是交易所比例，那么我們的套保需要占用1071700元。

　　綜上來看，由于鋁期貨頭寸在10月19日見頂，20日發(fā)生急速大幅回落，因此期貨頭寸的盈利大幅回撤，導致本來總體盈利的頭寸變?yōu)樘潛p。

　　單腿期權套保方案：買入看漲期權

　　如果我們換成期權進行套保方案的設計，則方案會有更多的多樣性和復雜性。比如買入看漲期權或者賣出看跌期權。由于這里我們對未來的觀點是強烈看多，因此雖然隱含波動率偏高，但我們仍然選擇直接買入看漲期權。出于對于價格完全套保的考慮，我們選擇實值的檔位進行套保。由于現貨價格在21000附近，因此選擇行權價為20000檔位。我們仍然需要建立100手看漲期權頭寸的倉位。具體操作過程如下。

　　如上，我們可以看出，在期權端持倉總共盈利906000元，也就是避免了相應的成本，而現貨端仍然是多支出980000元。因此，現貨端增加的成本基本被期權端所抵消。另外，由于我們這里是買入期權，不需要用到保證金，只需要支付789000的權利金即可。相比于期貨套保，期權占用了更少的資金。

　　因此，綜合上面的分析，我們發(fā)現，相比于傳統(tǒng)的期貨套保方案，使用期權進行套期保值能有更多不同設計方案的選擇，比如行權價的不同、合約月份的不同、買入還是賣出期權的不同。通過選擇最適合的套保方案，企業(yè)可以做到完全套保，充分套保，完全對沖掉價格波動的風險。而期貨套保方案，則可能會有所受限。另外，期權套保方案可能會占用較少的資金，從而緩解企業(yè)短期的現金流限制問題。值得注意的是，上述兩種簡單的期貨期權套保方案，只是基于最基礎的假設和操作，在實際的產業(yè)套保中，企業(yè)還需要結合價格走勢，進行動態(tài)調整，合理的選擇入場時間點，這樣才能做到科學套保、高效套保。