本文來(lái)自于雪球網(wǎng)，作者“大米財(cái)經(jīng)”。

　　趁著深港通的開(kāi)通，得益于大陸資金的流入，港股有兩個(gè)股漲的很瘋，分別是美圖公司(01357) 和IGG(00799) ，但現(xiàn)在美圖已經(jīng)從高點(diǎn)下來(lái)腰斬了，IGG還是在一直漲的情況。

　　美圖明顯就是概念的炒作，IGG的增長(zhǎng)是隨著爆款游戲《王國(guó)紀(jì)元》的爆發(fā)，營(yíng)收和利潤(rùn)快速增長(zhǎng)，算是有基本面的支撐，但目前的高度是否有高估呢？

　　基本面分析

　　IGG是在港股上市的國(guó)內(nèi)游戲公司，公司主要市場(chǎng)基本以境外為主，下圖為IGG成立以來(lái)開(kāi)發(fā)的游戲情況。

　　在上面這么多游戲中，最后成為爆款的只有兩款，《城堡爭(zhēng)霸》與《王國(guó)紀(jì)元》，其他游戲的月流水都在500萬(wàn)美元之下，一兩百萬(wàn)美元的流水還算是好的了。目前兩款爆款游戲的營(yíng)收占總營(yíng)收的90%。

　　對(duì)于公司在17年準(zhǔn)備推出的多款游戲，看了一下類型和詳細(xì)玩法，還很難說(shuō)會(huì)再出爆款游戲，或者說(shuō)概率是比較小的。 目前公司的營(yíng)收主要由兩款爆款游戲支撐，因?yàn)槭杖氲膯我恍?，一旦爆款游戲營(yíng)收不達(dá)預(yù)期，就會(huì)大幅影響業(yè)績(jī)。下圖為公司營(yíng)收情況及總流水及游戲流水情況，圖2摘自東吳證券的研報(bào)。

　　目前《城堡爭(zhēng)霸》與《王國(guó)紀(jì)元》合計(jì)流水貢獻(xiàn)占比超過(guò) 90%，同為公司的里程碑作品，《城堡爭(zhēng)霸》目前的流水能夠保持在 1200 萬(wàn)美元上下，由于其上線至今已接近 4 年時(shí)間，早已進(jìn)入成熟階段，產(chǎn)品的營(yíng)銷及維護(hù)等費(fèi)用較低，因此具有較高的利潤(rùn)率，為公司現(xiàn)金流的持續(xù)貢獻(xiàn)者。

　　也可以看到《王國(guó)紀(jì)元》的營(yíng)收增長(zhǎng)迅速，流水持續(xù)上漲，二月持平的原因?yàn)樘鞌?shù)較少。但除了這兩塊游戲，公司的其他游戲整體情況表現(xiàn)一般，下圖為我整理的運(yùn)營(yíng)數(shù)據(jù)，整體用戶沒(méi)有增長(zhǎng)。

　　兩款游戲分別和其模仿對(duì)象的對(duì)比分析

　　《城堡爭(zhēng)霸》

　　下面是《城堡爭(zhēng)霸》的游戲圖片，可以發(fā)現(xiàn)《城堡爭(zhēng)霸》基本就是SuperCell研發(fā)的《部落沖突》的高仿版。

　　《城堡爭(zhēng)霸》因?yàn)楦叻翪OC（COC的生命周期很長(zhǎng)）所以也會(huì)像COC一樣，生命周期比較長(zhǎng)，但目前《城堡爭(zhēng)霸》持續(xù)下降的趨勢(shì)也是比較明顯。下面為兩款游戲的美國(guó)區(qū)城堡排名。

　　目前《城堡爭(zhēng)霸》的月活在1000萬(wàn)左右，月流水在1000萬(wàn)美元左右，長(zhǎng)期保持這個(gè)營(yíng)收的可能性還是挺大的。

　　《王國(guó)紀(jì)元》

　　最新的爆款《王國(guó)紀(jì)元》，我玩過(guò)后發(fā)現(xiàn)游戲模式與之前的COK十分相似，基本是城池發(fā)展，之后是大地圖上獲取資源，攻打其他玩家，只不過(guò)在畫面制作上更有特色一點(diǎn)，其實(shí)就是類COK游戲。戰(zhàn)斗的時(shí)候場(chǎng)面還不錯(cuò)，但不能進(jìn)行操作，只能像看視頻一樣看著攻城，玩過(guò)《王者榮耀》的我老是忍不住的想去操作。下面是我截的游戲截圖：

　　既然是類COK游戲，關(guān)于游戲的生命周期和可我覺(jué)得可以參考COK。下圖為《王國(guó)紀(jì)元》中國(guó)區(qū)和美國(guó)區(qū)的暢銷榜排名，目前排名算是到達(dá)高點(diǎn)了。

　　下圖為《COK列王的紛爭(zhēng)》在中國(guó)和美國(guó)的App Store暢銷榜排名情況。

　　分析王國(guó)紀(jì)元的游戲周期情況，可以根據(jù)COK的情況來(lái)做參照。

　　上面的圖片截取的起點(diǎn)都是暢銷榜排名快速到達(dá)高點(diǎn)階段，游戲峰值周期2年左右，最高月流水為3.9億人民幣。 可以從暢銷排名看到，暢銷榜排名持續(xù)一年后，月流水開(kāi)始持續(xù)的下降，目前在中國(guó)區(qū)的排名已經(jīng)掉到了60名開(kāi)外。

　　作為類COK游戲，在游戲模式類似的情況下，《王國(guó)紀(jì)元》的發(fā)展較大可能也會(huì)有這個(gè)走勢(shì)。

　　IGG估值分析

　　看了10幾份研報(bào)，隨著《王國(guó)紀(jì)元》的流水和IGG股價(jià)一路上漲，很多機(jī)構(gòu)一路調(diào)高預(yù)期，《王國(guó)紀(jì)元》16年底財(cái)報(bào)披露的月活用戶為400萬(wàn)，考慮到國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的月流水持續(xù)增加，并且今年會(huì)在國(guó)內(nèi)上線安卓版本，游戲營(yíng)收的發(fā)展還有一定潛力。 根據(jù)機(jī)構(gòu)研報(bào)已經(jīng)管理層表態(tài)，如果樂(lè)觀的看，《王國(guó)紀(jì)元》17、18年的月流水能到平均5000萬(wàn)美元，3.5億人民幣（COK最高流水3.9億）。根據(jù)《王國(guó)紀(jì)元》對(duì)標(biāo)的COK分析，5000萬(wàn)美元流水能穩(wěn)定1年，之后月流水緩慢下行。

　　不考慮到城堡爭(zhēng)霸的營(yíng)收衰退，還是給1200萬(wàn)的月流水來(lái)分析，總流水樂(lè)觀來(lái)看能到7000萬(wàn)美元，蘋果（分成15%）和安卓分成總計(jì)按10%來(lái)計(jì)算，年?duì)I收0.7*0.9*12=7.56億美元。

　　上圖是公司的實(shí)際凈利率，公司的估值整體凈利率用高于實(shí)際的30%來(lái)計(jì)算。 凈利率樂(lè)觀的情況下是 7.56*30%=2.27億美元。

　　港股普通游戲公司正常市盈率（在假設(shè)增長(zhǎng)為0的情況下）8倍市盈率，市值為2.27*8=18.16億美元=140億港幣?？紤]到公司的分紅派息比較多，給與一定溢價(jià)。 現(xiàn)在股價(jià)12元，市值160億港幣，基本已經(jīng)提前透支了《王國(guó)紀(jì)元》這款游戲樂(lè)觀情況下的增長(zhǎng)情況了，我認(rèn)為股價(jià)已經(jīng)透支之后一年的漲幅了。

　　上面說(shuō)的還是公司的爆款游戲按相當(dāng)樂(lè)觀的情況發(fā)展下去，一旦《王國(guó)紀(jì)元》的增速和峰值月流水不及預(yù)期，就會(huì)對(duì)估值產(chǎn)生嚴(yán)重的影響。 游戲公司最重要的是持續(xù)出爆款（比較賺錢的游戲）的研發(fā)能力，但這種研發(fā)能力和游戲研發(fā)矩陣很難，國(guó)內(nèi)公司里我只認(rèn)可騰訊和網(wǎng)易有這個(gè)能力，因此會(huì)給與正常的市盈率。其他游戲公司大多數(shù)的情況是開(kāi)發(fā)出一個(gè)爆款之后就默默無(wú)聞了，像之前的手游《刀塔傳奇》、《我叫MT》等，那這些公司，因?yàn)橐粋€(gè)爆款賺過(guò)一陣錢之后，后續(xù)的營(yíng)收和利潤(rùn)不可避免的會(huì)發(fā)生下滑，爆款持續(xù)的時(shí)間很短，長(zhǎng)的也就兩三年，所以在正常估值的時(shí)候，會(huì)給一個(gè)比較低的市盈率進(jìn)行估值。

　　在《王國(guó)紀(jì)元》按預(yù)期增長(zhǎng)的情況下看增量，如果接下來(lái)的游戲都在百萬(wàn)流水級(jí)別，就不能撐起igg之后的成長(zhǎng)，爆款游戲研發(fā)矩陣能力未證明前，市盈率只能給普通游戲公司的水平。（編輯/文文）