雖然華南城控股有限公司（以下簡稱“華南城”，01668.HK）對(duì)自身定位一直是 “中國領(lǐng)先的大型綜合物流及商品交易中心運(yùn)營商”，不過一直以來，住宅、商鋪的物業(yè)銷售為華南城貢獻(xiàn)了大部分收入。在日前的2017/18財(cái)政年度全年業(yè)績發(fā)布會(huì)上，華南城管理層也預(yù)計(jì)，未來一兩年住宅部分的占比會(huì)更大一些。

　　2017/18財(cái)政年度（或稱本年度，截至2018年3月31日止），華南城的合約銷售收入增長39.3%至120億港元，收入增加20%至94.054億港元，母公司擁有人應(yīng)占凈利潤增加4.4%至45.117億港元。其中，錄得住宅物業(yè)銷售增長48.9%，占合約銷售總額的84.5%，占比較上一年度增加5.5個(gè)百分點(diǎn)。

　　華南城的綜合商貿(mào)物流園區(qū)運(yùn)營模式開發(fā)周期長、資金需求量較大，加強(qiáng)住宅、商鋪物業(yè)銷售能夠快速實(shí)現(xiàn)資金回籠。而在今年5月及6月，華南城因發(fā)行完成了于2020年到期、合計(jì)2.5億美元10.875%的優(yōu)先票據(jù)，一度引發(fā)市場關(guān)注，因這一利率高于同行平均。而在本年度，華南城的流動(dòng)負(fù)債同比增加了48.33%至439億港元，占總負(fù)債的比例也達(dá)到了58.43%，同比增加9.5個(gè)百分點(diǎn)，短期償債規(guī)模上升。《中國經(jīng)營報(bào)(博客,微博)》記者已就如何應(yīng)對(duì)短期償債壓力等問題致函華南城方面，截至發(fā)稿暫未得到回復(fù)。

　　商鋪銷售持續(xù)下滑

　　“市場對(duì)本集團(tuán)的住宅配套設(shè)施有著強(qiáng)大需求，因此，本年度本集團(tuán)戰(zhàn)略性地加快住宅項(xiàng)目的發(fā)展及銷售?！比A南城主席兼執(zhí)行董事鄭松興在財(cái)報(bào)中如是表示，“住宅配套的增加讓人氣聚集，能吸引更多新商戶的入駐，促進(jìn)整個(gè)園區(qū)物流及商品交易中心的發(fā)展，從而進(jìn)一步刺激更多對(duì)園區(qū)各項(xiàng)配套設(shè)施及服務(wù)的需求?！?/p>

　　在2016/17財(cái)政年度（或稱上一年度），華南城還在部分現(xiàn)有項(xiàng)目增加住宅用地儲(chǔ)備，新增土地中除了住宅，還有物流及倉儲(chǔ)。而本年度，為支持增長勢頭和收入基礎(chǔ)，華南城以47.92億人民幣為合肥、重慶、鄭州、南昌及哈爾濱等地的項(xiàng)目增購231萬平方米土地，且該等土地的用途均以住宅為主。

　　華南城首席財(cái)務(wù)總監(jiān)許進(jìn)業(yè)在業(yè)績會(huì)上表示，住宅占比大不是因?yàn)椴豢春蒙啼仭⑽锪鞯劝鍓K，這與項(xiàng)目自身發(fā)展循環(huán)路徑有關(guān)。華南城每個(gè)項(xiàng)目開始的時(shí)候，第一批一般以商鋪為主，然后是倉儲(chǔ)、寫字樓配套，經(jīng)營比較成熟之后就是住宅配套。

　　在此消彼長的情況下，華南城商鋪銷售收入從2014/15財(cái)年以來持續(xù)大幅下滑71.48%至本年度的19.5億港元。與此同時(shí)，其融資租賃收入也比上一年度大幅下滑65.1%至1.558億港元，華南城在財(cái)報(bào)中表示，主因是深圳華南城余下的寫字樓存量不多所致。

　　由于一直以來會(huì)規(guī)劃保留不少于50%的商品交易中心商鋪?zhàn)鳛樽誀I和出租用途，華南城也意欲提升中長期的持續(xù)性收入增長。作為其中重要組成部分的租金收入增長幅度一直不大，反倒是奧特萊斯業(yè)務(wù)近兩年來增長頗大，收入貢獻(xiàn)已接近租金收入。不過，華南城也在年報(bào)中坦言，就奧特萊斯運(yùn)營錄得商城銷售額而言，深圳華南城仍為最大貢獻(xiàn)來源。而在華南城目前8個(gè)項(xiàng)目中，除首個(gè)項(xiàng)目深圳華南城培育時(shí)間較長最為成熟外，其余項(xiàng)目多還在前期培育階段。

　　短期償債壓力凸顯

　　國際地產(chǎn)資管公司協(xié)縱策略管理集團(tuán)聯(lián)合創(chuàng)始人黃立沖不久前在接受本報(bào)記者采訪時(shí)表示，對(duì)大量持有商貿(mào)、物流物業(yè)的企業(yè)而言，在當(dāng)前銀根收緊的大背景下，未來在很大程度上會(huì)遇到現(xiàn)金流的困難，再融資或持續(xù)性融資壓力大。

　　一個(gè)明顯的例子是，華南城在今年5月及6月，發(fā)行完成了合計(jì)2.5億美元10.875%的優(yōu)先票據(jù)，于2020年到期，相比同行平均而言頗為“高息”，且票據(jù)被兩家國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)標(biāo)普、惠譽(yù)分別評(píng)為B-級(jí)和B級(jí)。

　　國泰君安(601211,股吧)分析師劉斐凡對(duì)記者表示，現(xiàn)在市場利率明顯上行，企業(yè)信用評(píng)級(jí)為B級(jí)的公司發(fā)債利率基本都要到10%以上，華南城此筆“高息票據(jù)”不算是個(gè)例。

　　2017年年中，標(biāo)普將華南城的長期企業(yè)信用評(píng)級(jí)降為“B”，展望為負(fù)面。標(biāo)普全球評(píng)級(jí)于今年6月發(fā)布的一份報(bào)告指出，評(píng)級(jí)為“B”類的中資開發(fā)商群體越來越龐大，這一方面反映內(nèi)地融資渠道越來越少，另一方面也折射出中國房地產(chǎn)市場發(fā)展過程中，無數(shù)小開發(fā)商爭先恐后上規(guī)模的現(xiàn)象。在這份報(bào)告中，華南城的評(píng)級(jí)仍是B。標(biāo)普全球評(píng)級(jí)認(rèn)為，包括華南城在內(nèi)的部分非單純的住宅地產(chǎn)開發(fā)商業(yè)務(wù)狀況在走弱，杠桿水平有逐步惡化的趨勢，當(dāng)前趨緊環(huán)境下最容易承受壓力，因其嚴(yán)重依賴于現(xiàn)有債務(wù)的再融資，很容易受到當(dāng)前信貸收緊的影響。

　　對(duì)于國內(nèi)融資收緊的情況，許進(jìn)業(yè)表示，今年的目標(biāo)是如何降低總體負(fù)債，同時(shí)提升銷售，加大經(jīng)營上的流入，這樣整體的凈現(xiàn)金流入會(huì)選擇償還一部分債，再融資問題不大。另外，華南城也在拓展新的融資渠道，如ABS或CMBS。

　　不過，就本年度的情況看，華南城融資成本增加了7%至2.948億港元，原因在于利息開支隨貸款同步增加。實(shí)際上，這是利息資本化后的數(shù)據(jù)。截至2018年3月底，華南城的銀行及其他借貸利息約為22億港元，其中資本化利息為19.15億港元，比例達(dá)到86.66%。

　　本年度，華南城加權(quán)平均融資成本微增至6.68%。與此同時(shí)，其計(jì)息銀行及其他借貸合計(jì)為160.982億港元，同比增長20%。其中，70.985億港元須于一年內(nèi)償還，占比為44.09%，37.027億港元須于第二年償還。

　　總體來看，截至2018年3月底，華南城負(fù)債總額為751億港元，其中流動(dòng)負(fù)債占比為58.43%，達(dá)到439億港元，同比增加48.33%，短期負(fù)債規(guī)模增長明顯。而華南城持有的不受限制現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物為82.043億港元，同比上一年度僅增加1.823億港元。

　　華南城在財(cái)報(bào)中表示，截至本年度，公司持有備用銀行融資約99.065億港元，也將于適當(dāng)時(shí)候視乎項(xiàng)目發(fā)展需要及運(yùn)營資金狀況調(diào)配此等銀行融資。許進(jìn)業(yè)表示，華南城主要經(jīng)營的是物流園區(qū)開發(fā)，而不是住宅，所以從銀行貸款的類型和額度上，都有所增加。