“最不愿意看到的就是公司一擁而上、扎堆上市，但如果想讓香港的生物科技板塊成長為參天大樹，就不能把它們放在呵護下的溫室里。”李小加指出，“盡管‘流量管理’這個想法的出發(fā)點很好，但它不符合香港市場的基因和基本邏輯，我們也不會采用。”

　　【長生生物(002680)、股吧】（002680.SZ）“疫苗風波”帶給資本市場的余波未平，新一批生物科技（下同指生物醫(yī)藥）行業(yè)的海外資本運作卻在疾進。

　　記者根據(jù)Wind數(shù)據(jù)統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，自香港聯(lián)交所4月底啟動了新的上市規(guī)則后，已有包括康希諾、AOBiome、方達控股等不少于9家生物制藥企業(yè)提交了主板上市申請，其中歌禮生物已處于招股上市階段。

　　部分企業(yè)的確屬于新規(guī)下的“未盈利企業(yè)”，且仍處于虧損狀態(tài)，業(yè)內(nèi)人士認為港交所的新舉措提高了生物醫(yī)藥類企業(yè)的積極性。

　　記者同時發(fā)現(xiàn)，部分擬上市藥企在虧損的同時，不少產(chǎn)品尚處于研發(fā)階段，已獲批上市的產(chǎn)品也頗為稀缺，這一現(xiàn)象亦被市場視為此類公司的風險點。

　　不過有業(yè)內(nèi)人士指出，生物醫(yī)藥行業(yè)存在高研發(fā)、高投入及周期長等特點，產(chǎn)品研發(fā)階段則正是生物醫(yī)藥企業(yè)需要資金支持的時期，因而一方面制度上給予上述藥企登陸資本市場的機會，對于支持生物醫(yī)藥行業(yè)的創(chuàng)新發(fā)展具有積極意義；另一方面香港市場主要以機構投資者為主，對創(chuàng)新企業(yè)背后的風險識別和防范能力也更強。

　　新政“帶節(jié)奏”

　　在允許“同股不同權”企業(yè)申請上市的同時，港交所接受“未盈利生物科技公司”的新政正在表現(xiàn)出愈來愈大的吸引力。

　　今年4月30日，香港交易所發(fā)布新修訂的主板《上市規(guī)則》及《新興及創(chuàng)新產(chǎn)業(yè)公司上市制度》正式生效。新規(guī)對于生物科技公司在香港主板上市的條件進行了明確，并為未通過主板財務資格測試的生物科技企業(yè)上市申請留出了制度空間。

　　此舉亦被視為香港市場25年來最重大的一次上市機制改革，而此后業(yè)內(nèi)也一度看好香港市場有望超過美國，成為生物科技早期公司上市的首選地。

　　“因為制度空間更大，創(chuàng)新藥公司更多愿意去納斯達克等美國市場，我們之前投的一些企業(yè)也是把納斯達克當做潛在上市場所?！?月24日，北京一家上市藥企董秘告訴記者，“但聯(lián)交所開放機制后，不少藥企都在研究香港上市。”

　　在港交所行政總裁李小加看來，開辟這一機制與進一步滿足社會、資本對生物科技行業(yè)的現(xiàn)實需求不無關聯(lián)。

　　“全球生物科技領域的突破與創(chuàng)新，世界多國，特別是中國人口老化以及中國內(nèi)地生物科技產(chǎn)業(yè)改革等大趨勢，正推動著整個生物科技行業(yè)的巨大發(fā)展與龐大資本需求?！备劢凰姓偛美钚〖釉硎?，“資本市場應把握這天時、地利、人和的契機，回應生物科技行業(yè)發(fā)展的大潮?！?/p>

　　事實上，新政很快起效并催生了一批生物醫(yī)藥企業(yè)奔赴港交所上市。

　　據(jù)記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，自新政實施至今的不到三個月時間內(nèi)，隸屬于GICS行業(yè)分類中“制藥、生物科技與生命科學”、申請狀態(tài)處于“處理中”的港交所擬上市的藥企已不少于8家——分別為Asdeits、華領醫(yī)藥、信達生物、盟科醫(yī)藥、Stealth BioTherapeutics（美）、方達控股、AOBiome（美）和康希諾，此外另有歌禮生物已處于上市前夕。

　　業(yè)內(nèi)人士認為，年內(nèi)或有更多藥企在這一機制窗口下赴港上市。

　　“目前赴港上市的藥企并不一定都是在新規(guī)下才滿足要求的，不過這個機制給了更多創(chuàng)新藥企上市融資的機會。”前述董秘表示，“下半年可能還會有更多藥企去港交所排隊上市?！?/p>

　　多數(shù)仍處臨床期

　　7月17日，康希諾向港交所提交招股說明書，這或已成為港交所新政實施以來第九家赴港上市的醫(yī)藥企業(yè)。

　　作為一家前后融資已達10億元的疫苗企業(yè)，康希諾的確屬于尚未盈利的生物科技公司，招股書顯示，2016年至2017年連續(xù)兩年虧損額分別達0.49億元和0.64億元。

　　招股書顯示，康希諾在12個疾病領域研發(fā)的疫苗產(chǎn)品線多達15條，但僅有Ad5-EBOV一款產(chǎn)品進入新藥批準階段，其余產(chǎn)品均處于臨床前、臨床試驗或申請臨床試驗階段。

　　排隊等候在港上市的諸多藥企中，類似康希諾的虧損藥企不在少數(shù)。記者發(fā)現(xiàn)，擬于港交所上市的諸多藥企中，不少年虧損額仍達數(shù)億元，且多數(shù)藥企仍處于未有一款產(chǎn)品進入商業(yè)化階段的研發(fā)情形。

　　以上月初提交招股書的華領醫(yī)藥為例，作為一家被平安創(chuàng)新、斯道資本、【藥明康德(603259)、股吧】等諸多資本搶食融資份額的糖尿病藥企，由于其藥物產(chǎn)品仍然處于臨床開發(fā)階段，其2017年的稅前虧損額仍達2.8億元，2018年第一季度，其稅前虧損額則更是達到了3.22億元。

　　據(jù)其招股書披露的進度，旗下開發(fā)包括治療2型糖尿病、代謝綜合征在內(nèi)的7種藥物中，僅有兩款藥品進入臨床試驗階段，而其完成三期臨床最快也要在2019年下半年。

　　無獨有偶，6月28日提交上市申請的抗體藥物研發(fā)企業(yè)信達醫(yī)療2017年的虧損額更是達7.16億元，較2016年的5.44億元的虧損額擴大了1.72億元。

　　和華領醫(yī)藥類似，信達醫(yī)療的14款新藥產(chǎn)品中，8款腫瘤靶向藥品仍處于臨床前階段，而僅有一款藥物完成臨床試驗提交了新藥申請。

　　與之對應的是，該類藥企的研發(fā)開支也在成本中占據(jù)較高比重，例如信達醫(yī)療2016年至2017年的研發(fā)總開支分別達3.84億元和6.12億元，而華領醫(yī)藥連續(xù)兩年研發(fā)開支亦達0.75億元、1.25億元。

　　“這些情況比較正常，研發(fā)和臨床周期通常都比較長，如果一款藥走到獲批上市階段，對于創(chuàng)新藥企來說都是大事?！币患谊P注醫(yī)藥領域的PE機構投資經(jīng)理表示。

　　記者同時發(fā)現(xiàn)，部分藥企的虧損和創(chuàng)投機構參與其可贖回優(yōu)先股融資產(chǎn)生的“紙面負債”增加有關。例如截至2018年3月底，華領醫(yī)療按FVTPL（以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)）的公允價值變動虧損就從1.39億元增長至2.48億元。

　　記者統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，除上述三家藥企外，處在虧損狀態(tài)的擬IPO藥企還有盟科醫(yī)藥、AOBiome、Stealth BioTherapeutics、Asdeits，且上述企業(yè)均處于臨床階段。

　　不過，已有同類藥企走向了上市窗口。日前首家赴港上市的未盈利藥企歌禮生物已完成路演，其擬募資金額約為3.43億元至4.57億美元之間，招股價介于12-16元/股。

　　歌禮生物的上市與其較早的IPO申報有關。新規(guī)實施僅7天后的5月7日，歌禮生物就向港交所提請IPO。招股書顯示，其2017年收入僅為899.1萬元，但虧損卻達1.3億元，其中1.1億元的高額研發(fā)成本系其虧損主要原因。

　　雖然年虧損上億，但歌禮生物在丙肝新藥領域的潛力仍然被市場所看好。今年6月，其開發(fā)的首個抗丙肝1類創(chuàng)新藥“戈諾衛(wèi)”獲得藥監(jiān)局批準，成為首個本土企業(yè)開發(fā)的直接抗病毒藥物。

　　此外，也有一些藥企處于盈利狀態(tài)，例如方達控股2015-2017年連續(xù)三年凈利分別為453萬美元、665萬美元和1017萬美元。

　　風險點被關注

　　在創(chuàng)投機構看來，藥企在臨床階段的上市可能性正在對醫(yī)藥行業(yè)的投資模式帶來影響。

　　“過去可能要等藥品商業(yè)化乃至盈利后方可上市退出。”前述PE投資經(jīng)理表示，“對于PE機構來說，能夠更早的獲得上市變現(xiàn)，不過這可能也會讓醫(yī)藥行業(yè)的早期投資更加激烈，而投資時點進一步前置。”

　　不過由于上述藥企大多尚未有產(chǎn)品實現(xiàn)商業(yè)化落地，因此其上市風險亦被業(yè)內(nèi)所關注。

　　“這類企業(yè)上市后，如果臨床階段出現(xiàn)研發(fā)風險或者最終未能獲批上市，這種風險顯然會向資本市場轉移。”北京一家中字頭券商港股分析師表示，“而且目前并沒有明確的可量化標準來對這些藥企進行更加具有公允性的估值?！?/p>

　　但李小加曾表示，生物科技公司具有此類特點，但其受到的嚴格監(jiān)管能夠為投資者提供參考。

　　“一般來說，無營業(yè)收入的公司都處于高風險的早期發(fā)展階段，投資者很難判斷公司發(fā)展前景?！?月23日，李小加表示，“而生物科技公司產(chǎn)品的研發(fā)、制造和上市過程都受到國家醫(yī)藥監(jiān)管當局的嚴格監(jiān)管，它們每一階段的發(fā)展都有清晰明確的監(jiān)管標準和尺度，這一特點使得生物科技公司可以在資本市場上提供清晰具體的披露，供投資者來判斷投資風險?！?/p>

　　李小加亦指出，生物科技公司具有一定的投資門檻。

　　“這樣的投資機遇只屬于擁有豐富投資經(jīng)驗和一定風險承受能力的成熟投資者（主要為機構投資者）。”李小加表示，“生物科技公司本身存在產(chǎn)品研發(fā)周期漫長、新藥獲批生產(chǎn)前幾乎不可能有收入、需要大量資金投入、研發(fā)失敗概率高等風險?！?/p>

　　值得一提的是，由于諸多未盈利藥企爭相赴港上市且目前已達9家，業(yè)內(nèi)亦對新政后的蜂擁式上市現(xiàn)象有所警惕，亦有投行人士猜測港交所是否會對該現(xiàn)象進行“調(diào)節(jié)”。

　　“最不愿意看到的就是公司一擁而上、扎堆上市，但如果想讓香港的生物科技板塊成長為參天大樹，就不能把它們放在呵護下的溫室里。”李小加指出，“盡管‘流量管理’這個想法的出發(fā)點很好，但它不符合香港市場的基因和基本邏輯，我們也不會采用?！?/p>