螞蟻該給多少估值？

　　螞蟻集團(tuán)即將步入定價(jià)環(huán)節(jié)，根據(jù)發(fā)行安排，計(jì)劃10月23日在科創(chuàng)板啟動(dòng)詢價(jià)；27日-30日在香港招股。22日，有報(bào)道稱，最新研報(bào)將螞蟻集團(tuán)估值提升至3800-4610億美元(2.5461-3.0889萬億元人民幣)，此前螞蟻集團(tuán)IPO估值已上調(diào)至2800億美元(1.8761萬億元人民幣)。

　　券商中國(guó)記者采訪內(nèi)地香港兩地投資者，不少買方認(rèn)為估值應(yīng)比照全球知名科技股來定價(jià)；但也有機(jī)構(gòu)投資者認(rèn)為微貸業(yè)務(wù)為螞蟻主要收入來源，從這個(gè)角度看估值不應(yīng)過高。

　　在券商研究所，螞蟻應(yīng)由哪類行業(yè)分析師覆蓋也有不同安排。根據(jù)券商中國(guó)記者梳理，多數(shù)券商由金融類分析師覆蓋；但也有券商出現(xiàn)計(jì)算機(jī)、傳媒、固收等領(lǐng)域分析師“跨界”。不少中資券商分析師給出40-60倍市盈率，最高給到4000億美元(2.6802萬億元人民幣)估值。

　　機(jī)構(gòu)投資者分歧：是泡沫還是值得買？

　　對(duì)于接下來的定價(jià)環(huán)節(jié)，買方普遍預(yù)期詢價(jià)火爆，定價(jià)會(huì)很高。

　　此外，市場(chǎng)對(duì)“螞蟻應(yīng)定位為金融機(jī)構(gòu)還是科技公司”有分歧，這很大程度上決定估值方式。有投資者對(duì)螞蟻的科技定位并不完全認(rèn)同。

　　10月21日，董事長(zhǎng)致投資者公開信中，開篇就強(qiáng)調(diào)螞蟻不是金融機(jī)構(gòu)，也不僅是移動(dòng)支付公司，而是科技公司。

　　根據(jù)科創(chuàng)板申報(bào)信息，螞蟻集團(tuán)行業(yè)分類為“互聯(lián)網(wǎng)和相關(guān)服務(wù)”。公司稱是數(shù)字支付提供商和數(shù)字金融科技平臺(tái)。但從收入板塊來看，螞蟻微貸業(yè)務(wù)占比不小，“數(shù)字金融科技平臺(tái)”在今年上半年收入貢獻(xiàn)63.39%，其中又以“微貸科技平臺(tái)”貢獻(xiàn)為主，占比達(dá)到39.41%。

　　此前資本市場(chǎng)出現(xiàn)類似案例，即機(jī)構(gòu)投資者與發(fā)行人對(duì)行業(yè)屬性存在分歧。2018年小米在港股上市，定位互聯(lián)網(wǎng)生態(tài)平臺(tái)，但買方并不買賬，認(rèn)為從收入結(jié)構(gòu)來看小米本質(zhì)上是“手機(jī)硬件廠商”，不應(yīng)給出互聯(lián)網(wǎng)公司的高估值。

　　這次，市場(chǎng)對(duì)螞蟻是否存在同樣的行業(yè)估值之爭(zhēng)？深圳一名中型私募基金合伙人表示，當(dāng)年小米生態(tài)圈的搭建還比較初級(jí)，小米收入主要靠手機(jī)硬件賺錢，生態(tài)方面收入貢獻(xiàn)不多。螞蟻不一樣，不存在太大的分歧。螞蟻發(fā)展空間巨大，機(jī)制優(yōu)勢(shì)和業(yè)務(wù)空間比傳統(tǒng)銀行大多了，不可能按照金融股的估值，市場(chǎng)應(yīng)該還是按照科技股的估值來定價(jià)。雖然收入主要來自微貸業(yè)務(wù)，但貸款品質(zhì)和分散度明顯要比銀行更好。

　　北京一名私募基金人士認(rèn)為估值不能過分高：“我們理解螞蟻?zhàn)龅谋举|(zhì)上還是傳統(tǒng)借貸業(yè)務(wù)，估值可以比銀行高，但不值那么貴，不能完全脫離實(shí)際?！痹谒磥?，2萬億以上的估值已存在泡沫。“如果定價(jià)過高，上市后表現(xiàn)繼續(xù)上漲的空間也不會(huì)太大?！?/p>

　　根據(jù)中證指數(shù)有限公司10月20日給出的靜態(tài)市盈率，“互聯(lián)網(wǎng)和相關(guān)服務(wù)”市盈率為38.51倍，金融業(yè)為9.33倍。

　　香港一名私募基金人士向記者表示，我們主要從支付業(yè)務(wù)給估值，從支付寶的市占率、生態(tài)、終端用戶、各類服務(wù)費(fèi)這些角度考慮。也有朋友參考Mastercard(萬事達(dá))給估值，但我們判斷螞蟻跟萬事達(dá)不一樣，大數(shù)據(jù)分析能力比萬事達(dá)更高。

　　盡管估值存在不同意見，但大家普遍認(rèn)為螞蟻?zhàn)罱K定價(jià)可能會(huì)很高，資金將會(huì)踴躍參與。“我們也在打聽市場(chǎng)對(duì)螞蟻的價(jià)格預(yù)期，事實(shí)上長(zhǎng)線資金比如外資對(duì)螞蟻興趣非常大，阿里巴巴來港股上市后，就給外資帶來超額收益，所以外資對(duì)螞蟻上市也有很高期待?！痹撁愀鬯侥蓟鹑耸空劦?。

　　上海一家私募基金人士表示“再貴也要買”，“數(shù)字經(jīng)濟(jì)是非常好的賽道，螞蟻又是這個(gè)賽道上的龍頭公司，肯定會(huì)被市場(chǎng)爆炒，但好公司就不要嫌貴”。

　　分析師跨界“種草”卻意見一致，估值建議1.7-2.5萬億

　　螞蟻的行業(yè)屬性之爭(zhēng)也存在券商研究所里。盡管螞蟻近期才正式步入發(fā)行承銷階段，但有關(guān)螞蟻的研報(bào)早已“滿天飛”。券商中國(guó)記者注意到，由于螞蟻存在多個(gè)概念，由哪個(gè)行業(yè)分析師覆蓋螞蟻，有券商研究所存在分歧。

　　券商中國(guó)記者統(tǒng)計(jì)今年以來有關(guān)螞蟻集團(tuán)的研報(bào)，發(fā)現(xiàn)有8家賣方由金融行業(yè)分析師覆蓋，比如中泰證券、國(guó)信證券、招商證券。但進(jìn)一步細(xì)分的話，又出現(xiàn)分歧。長(zhǎng)城證券、國(guó)泰君安由非銀分析師覆蓋；國(guó)盛證券、新時(shí)代證券則由銀行分析師覆蓋；而中信證券的非銀組和銀行組均發(fā)布過關(guān)于螞蟻的研究報(bào)告。

　　此外，有3家券商由計(jì)算機(jī)行業(yè)覆蓋，如申萬宏源、申港證券；還有券商把螞蟻劃分到傳媒行業(yè)，如方正證券。

　　也有賣方跨小組合作。比如天風(fēng)證券互聯(lián)網(wǎng)團(tuán)隊(duì)及非銀團(tuán)隊(duì)曾共同發(fā)布對(duì)螞蟻的研究報(bào)告；開源證券的計(jì)算機(jī)團(tuán)隊(duì)及非銀團(tuán)隊(duì)也曾合作出品。

　　但螞蟻集團(tuán)更希望強(qiáng)調(diào)科技屬性。就在9月中旬，有報(bào)道稱，螞蟻集團(tuán)向至少7家投行溝通，希望安排科技行業(yè)分析師覆蓋公司的上市研究及發(fā)布報(bào)告。

　　有趣的是，盡管券商研究所對(duì)螞蟻劃分行業(yè)存在不同意見，但來自不同行業(yè)的分析師給出的估值建議基本一致。

　　中泰證券金融組分析師表示，給予螞蟻集團(tuán)45-60倍PE，對(duì)應(yīng)2020年目標(biāo)市值1.8720-2.4960萬億人民幣。參考可比公司有PayPal、Visa、Mastercard、Facebook、亞馬遜、騰訊、東方財(cái)富、阿里巴巴。

　　開源證券的計(jì)算機(jī)團(tuán)隊(duì)及非銀團(tuán)隊(duì)聯(lián)合發(fā)布的研報(bào)顯示，螞蟻集團(tuán)2020年P(guān)E為40-60倍，市值區(qū)間為1.69萬億元-2.53萬億元。參考可比公司有PayPal、Visa、騰訊控股、東方財(cái)富、阿里巴巴。

　　國(guó)信證券金融組分析師認(rèn)為，螞蟻集團(tuán)股票價(jià)值對(duì)應(yīng)2020年動(dòng)態(tài)PE為40~60倍，對(duì)應(yīng)公司總體價(jià)值1.7~2.5萬億元。參考可比公司有騰訊控股、東方財(cái)富、阿里巴巴。

　　招商證券金融組分析師給出的估值建議是，40XPE對(duì)應(yīng)上市時(shí)市值1.7441萬億元。參考可比公司有PayPal、Visa、Mastercard、American Express。

　　方正證券傳媒行業(yè)分析師給的估值比上述賣方稍微偏高，認(rèn)為螞蟻集團(tuán)內(nèi)在價(jià)值約為4000億美元，換算成人民幣為2.6萬億元。

　　富途證券投研團(tuán)隊(duì)稱，在基于一系列核心假設(shè)下，測(cè)算出螞蟻集團(tuán)內(nèi)在價(jià)值為2.0316萬億元。具體的核心假設(shè)包括但不限于，螞蟻集團(tuán)未來五年的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)的年復(fù)合增速將達(dá)到29%和55%；螞蟻集團(tuán)的加權(quán)平均資本成本為7.75%；螞蟻集團(tuán)的永續(xù)增長(zhǎng)率為3%。

　　22日，根據(jù)路透，瑞信給出的估值建議更高。瑞信根據(jù)三種估值方法，給出螞蟻集團(tuán)的平均估值，認(rèn)為2021年的估值大約為3800億美元到4610億美元，大約相當(dāng)于螞蟻稅后調(diào)整凈利41-49倍的PE。

　　同日，根據(jù)騰訊《一線》，螞蟻集團(tuán)的上市牽頭行分析師建議螞蟻集團(tuán)此次估值區(qū)間為3330億美元至4750億美元，折合人民幣約為2.2萬億至3.2萬億元。

　　（文章來源：券商中國(guó)）