主要數(shù)據(jù)

　　行業(yè)： TMT

　　股價： 287.7 美元/264.60 港元

　　目標價： 331.69 美元/323.40 港元(+15.29%/+22.22%)

　　市值： 7782 億美元

　　財務(wù)摘要

　　2021Q2公司實現(xiàn)收入1550.59億元，YoY+30%。其中，核心商業(yè)業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入1309.22億元，YoY+29%。中國零售商業(yè)實現(xiàn)收入954.70億元，YoY+26%。期內(nèi)，EBITDA為475.25億元，YoY+28%。EBITA為412.16億元，YoY+28%。Non-GAAP凈利潤為470.88億元，YoY+44%。

　　核心電商穩(wěn)步增長，用戶環(huán)增創(chuàng)新低

　　本季度阿里的電商業(yè)務(wù)增長穩(wěn)健，部分業(yè)務(wù)表現(xiàn)略顯疲軟。1)天貓GMV(剔除未支付訂單)GMV YoY+21%，快消品依然是主要的增長點，服飾的增速已恢復(fù)至疫情前的水平。天貓國際GMV YoY+37%。2)新零售YoY+44%，主要歸功于天貓超市和盒馬的貢獻，但增速遠低于上季度的80%。3)公司今年10月投資約36億獲高新零售控股權(quán)，并表后有可能拉低自營業(yè)務(wù)的利潤率。本季度核心商業(yè)EBITA利潤率從去年同期的38%下滑至35%。4)直播GMV超3500億元。9月淘寶全新改版，在首頁中增加信息流推薦，有望增加用戶的參與度提升購買轉(zhuǎn)化率。5)用戶增長乏力，移動MAU 8.81 億，環(huán)比增長700萬，年度活躍買家7.57 億，環(huán)比增長1500萬。盡管公司披露淘寶特價版MAU達到7000萬，但我們預(yù)計其大部分為老用戶，故對總體用戶增長貢獻有限。我們認為阿里作為國內(nèi)最大的消費者平臺，用戶緩慢增長將成為常態(tài)，可參照Facebook北美用戶增長情況。

　　跨境業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，阿里云盈利拐點將至

　　1)受益于疫情，跨境及全球零售商業(yè)和跨境及全球批發(fā)商業(yè)表現(xiàn)亮眼，收入分別同比增長30%和44%。Lazada延續(xù)了二季度的增長態(tài)勢，用戶和賣家數(shù)量增長強勁，單量YoY+100%。2)菜鳥網(wǎng)絡(luò)本季度同比增長73%，主要得益于跨境以全球零售業(yè)務(wù)的快速發(fā)展，均價和訂單量有所增長，目前日跨境包裹量400萬件。3)本地生活服務(wù)需求依舊強勁，收入YoY+29%。餓了嗎日均付費會員數(shù)量YoY+45%，但和美團相比，份額依然處于劣勢。4)云計算業(yè)務(wù)收入148.99億元，YoY+60%。調(diào)整后EBITA大幅好轉(zhuǎn)，本季度為-1.56億(去年同期為-5.21億)，利潤率-1%。我們認為阿里云在國內(nèi)市場地位穩(wěn)固，規(guī)模效應(yīng)顯著，有望在2021年實現(xiàn)盈利并提升公司整體估值。

　　目標價331.69美元/323.40港元，維持買入評級

　　預(yù)計2021-2023財年收入增速分別為33.61%、28.86%和23.50%，利潤增速分別為-2.37%、16.75%和28.70%，目標價331.69美元/323.40港元，維持買入評級。

　　風險因素

　　疫情持續(xù)時間超出預(yù)期、電商競爭格局加劇、宏觀經(jīng)濟下行、匯率波動。