無(wú)論你是否了解盲盒、是否理解這種潮流方式，都已經(jīng)無(wú)法忽視盲盒所代表的經(jīng)濟(jì)價(jià)值。

　　12月11日，“盲盒第一股”泡泡瑪特登陸港交所，開(kāi)盤(pán)股價(jià)翻倍，市值暴漲超千億港元。截至收盤(pán)，泡泡瑪特首日股價(jià)上漲近80%，最新市值953.29億港元。在2017年-2019年期間，泡泡瑪特分別實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)156.9萬(wàn)元、9950萬(wàn)元和4.511億元，也就意味著，2年時(shí)間凈利大增近300倍。

　　媒體評(píng)價(jià)泡泡馬特是一個(gè)非典型的、甚至截然相反的中國(guó)商業(yè)故事，主流投資圈對(duì)盲盒等潮玩模式的不感冒，導(dǎo)致大型基金集體錯(cuò)失泡泡馬特的一級(jí)市場(chǎng)投資。

　　而今，泡泡馬特演繹的造富故事已經(jīng)打開(kāi)，機(jī)構(gòu)投資者又是如何判斷盲盒以及其所代表的潮玩市場(chǎng)呢？

　　其他行業(yè)企業(yè)嘗試盲盒模式

　　券商中國(guó)記者在公開(kāi)渠道搜尋到的第一份針對(duì)泡泡馬特的券商研究報(bào)告來(lái)自開(kāi)源證券。這份報(bào)告發(fā)表于2020年5月10日，彼時(shí)泡泡瑪特完成新一輪1億美元融資，盲盒行業(yè)發(fā)展風(fēng)頭正勁。

　　開(kāi)源證券在該報(bào)告中表示，簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，盲盒的核心商業(yè)模式就是對(duì)“不確定游戲”的完美復(fù)制，即通過(guò)強(qiáng)IP屬性產(chǎn)品吸引消費(fèi)者，以抽盲盒獨(dú)特銷(xiāo)售模式激發(fā)好奇心，并通過(guò)抓住消費(fèi)者對(duì)收藏的喜好來(lái)提升復(fù)購(gòu)率。

　　根據(jù)頭豹研究院數(shù)據(jù)，國(guó)內(nèi)盲盒市場(chǎng)已超過(guò)25億元，2014年至2018年CAGR達(dá)15.6%。產(chǎn)業(yè)鏈來(lái)看，上游主要為IP供應(yīng)商、模具提供方及產(chǎn)品生產(chǎn)商，其中盲盒企業(yè)能夠持續(xù)與優(yōu)質(zhì)IP供應(yīng)商合作也是其重要核心競(jìng)爭(zhēng)力；IP供應(yīng)商主要包括原創(chuàng)設(shè)計(jì)師以及知名IP，盲盒企業(yè)通常采用買(mǎi)斷或分成的方式與其合作。中游環(huán)節(jié)參與者主要為盲盒企業(yè)，負(fù)責(zé)品牌運(yùn)營(yíng)及門(mén)店管理。下游主要包括消費(fèi)者及各類(lèi)潮玩二手交易平臺(tái)等(如葩趣等)。

　　目前國(guó)內(nèi)盲盒市場(chǎng)主要玩家有泡泡瑪特、52TOYS、IP小站等，近三年來(lái)已有多家盲盒企業(yè)先后成功獲得融資。盲盒行業(yè)的繁榮也讓部分其他行業(yè)企業(yè)嘗試盲盒模式，如自然堂在雙十一推出1分錢(qián)搶盲盒活動(dòng)、周大福也在其珠寶無(wú)人零售機(jī)中加入抽盲盒功能，盲盒模式帶動(dòng)了部分可選消費(fèi)品類(lèi)銷(xiāo)售模式的創(chuàng)新。

　　盲盒中長(zhǎng)期市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)百億

　　國(guó)盛證券可以說(shuō)是一家對(duì)潮流玩具行業(yè)有著持續(xù)關(guān)注的券商。針對(duì)火出圈的盲盒，國(guó)盛證券在年中和最近發(fā)布了兩份深度研究報(bào)告，解析泡泡馬特的商業(yè)模式，發(fā)出關(guān)注提示。

　　國(guó)盛證券預(yù)計(jì)，中長(zhǎng)期盲盒市場(chǎng)規(guī)?？蛇_(dá)百億元，IP授權(quán)助力實(shí)現(xiàn)長(zhǎng)期價(jià)值。盲盒為近年來(lái)潮玩規(guī)模增長(zhǎng)的核心驅(qū)動(dòng)力，泡泡瑪特2019年收入增速227%，2019年在盲盒上花費(fèi)超過(guò)2萬(wàn)元的玩家已經(jīng)超過(guò)20萬(wàn)人。隨著各潮玩企業(yè)的布局，不同人群的個(gè)性化審美需求得到滿足，中長(zhǎng)期看盲盒市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到百億級(jí)別。

　　此外，低價(jià)格的產(chǎn)品線可助力滲透下沉市場(chǎng)，打開(kāi)增量空間。對(duì)標(biāo)日本IPSonnyAngel，盲盒IP熱度頂峰時(shí)期持續(xù)時(shí)長(zhǎng)約3年(日本本土2005-2008年，海外市場(chǎng)2014-2017年)，通過(guò)IP授權(quán)、中高低端潮玩布局能夠樹(shù)立IP品牌，打開(kāi)多元變現(xiàn)空間。

　　12月11日，泡泡馬特上市當(dāng)日，國(guó)盛證券再發(fā)研報(bào)表示，泡泡馬特為國(guó)內(nèi)潮玩行業(yè)龍頭公司，目前頭部IP儲(chǔ)備充足且處于渠道快速擴(kuò)張階段，未來(lái)增長(zhǎng)確定性較強(qiáng)。預(yù)計(jì)2020-2022年該公司實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)5.79、12.01、17.98億元，分別同比增長(zhǎng)28.0%、107.6%、49.7%。給予該公司2021年目標(biāo)價(jià)83.92港幣，目標(biāo)市值1159億港幣，對(duì)應(yīng)PE82x，首次覆蓋給予“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)(參考發(fā)行價(jià)38.5元港幣)。

　　Z世代重構(gòu)泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)

　　華安證券認(rèn)為，目前市場(chǎng)對(duì)于潮流玩具行業(yè)的規(guī)模、競(jìng)爭(zhēng)格局以及產(chǎn)業(yè)鏈情況的描述較多，但對(duì)于潮流玩具以及盲盒興起的底層邏輯探討較少。他們認(rèn)為，Z世代的到來(lái)是潮流玩具興起的基礎(chǔ)。

　　Z世代泛指95后，是具備高消費(fèi)力、高學(xué)歷、高孤獨(dú)感等特征的新一代主力消費(fèi)人群。由于生活背景不同，Z世代在消費(fèi)時(shí)更關(guān)注商品帶來(lái)的情感體驗(yàn)或社交資本，因此“非必需品”的消費(fèi)增加，消費(fèi)行為表現(xiàn)出“重娛樂(lè)”特征，是泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)高速發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力之一。

　　同時(shí)，泛娛樂(lè)產(chǎn)業(yè)也因Z世代的到來(lái)而發(fā)生重構(gòu)，主要體現(xiàn)在：

　　1)線上娛樂(lè)：Z世代在眾多主流手游、視頻和漫畫(huà)APP中的占比均超過(guò)50%，成為推動(dòng)數(shù)字娛樂(lè)發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力；

　　2)線下娛樂(lè)：因Z世代的到來(lái)呈現(xiàn)出“多元化+圈子化”的發(fā)展趨勢(shì)，如“桌游館”、“動(dòng)漫展”等；

　　3)實(shí)物商品：依托于潮流玩具有望重構(gòu)實(shí)物商品市場(chǎng)，是Z世代獨(dú)有個(gè)性表達(dá)方式的實(shí)物化。

　　至于泡泡馬特的成長(zhǎng)邏輯，華安證券認(rèn)為短期看IP塑造，中期看品牌效應(yīng)，長(zhǎng)期看IP裂變。

　　1)短期看IP塑造：公司有望憑借豐富的IP儲(chǔ)備和獲取能力，以及優(yōu)秀的IP運(yùn)營(yíng)實(shí)力穩(wěn)固龍頭地位，保持高于行業(yè)水平的增速；

　　2)中期看品牌效應(yīng)：公司通過(guò)“多渠道+廣覆蓋”形成品牌效應(yīng)，使得“泡泡瑪特”品牌深入人心，以鞏固消費(fèi)者黏性，同時(shí)反哺上游增強(qiáng)IP獲取能力；

　　3)長(zhǎng)期看IP裂變：公司有望憑借自身優(yōu)質(zhì)的IP擺脫玩具這一載體，不斷裂變向泛娛樂(lè)其他產(chǎn)業(yè)滲透，在保持IP自身熱度的同時(shí)拓寬變現(xiàn)渠道。

　　泡泡瑪特未來(lái)有望打造出中國(guó)版的“HelloKitty”，形成多個(gè)長(zhǎng)線化運(yùn)營(yíng)的IP矩陣。

　　獨(dú)特性與稀缺性

　　總體來(lái)講，主流券商對(duì)泡泡馬特與盲盒經(jīng)濟(jì)的關(guān)注度仍然十分有限。

　　12月1日，安信國(guó)際也針對(duì)即將登陸港股市場(chǎng)的泡泡馬特發(fā)布了一份研究報(bào)告，肯定泡泡馬特這類(lèi)潮流文化玩具公司具有稀缺性。

　　安信國(guó)際指出，中國(guó)潮流玩具文化逐步走進(jìn)大眾視野，泡泡瑪特作為行業(yè)的佼佼者，在過(guò)去年里經(jīng)歷了業(yè)績(jī)井噴式增長(zhǎng)，收入從2017年的1.58億人民幣快速增長(zhǎng)至2019年的16.8億人民幣，年化復(fù)合增速為226.3%。凈利潤(rùn)從2017年的156.9萬(wàn)增長(zhǎng)至2019年的4.5億，凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)過(guò)百倍。

　　基于泡泡馬特正在高速增長(zhǎng)期，安信國(guó)際預(yù)期該公司未來(lái)兩年盈利高速增長(zhǎng)，按2020-21年CAGR70%計(jì)算，泡泡馬特2021年凈利潤(rùn)預(yù)期達(dá)13億RMB，折合15.3億港元。按當(dāng)時(shí)招股估值435.2億~531.9億港元計(jì)算，相當(dāng)于28.4~34.7倍2021年P(guān)E，中位數(shù)對(duì)應(yīng)31.6倍2021年P(guān)E。

　　安信國(guó)際認(rèn)為，招股估值與目前消費(fèi)股中具品牌效應(yīng)的龍頭企業(yè)例如JS環(huán)球1691.HK、安踏2020.HK及李寧2331.HK等估值相若。而泡泡馬特作為獨(dú)特的潮流文化玩具公司，具備稀缺性，參考保薦人過(guò)往保薦項(xiàng)目，上市后表現(xiàn)上升的較多，預(yù)期股價(jià)有上行空間，給予IPO專用評(píng)級(jí)7分。

　　（文章來(lái)源：券商中國(guó)）