又一家百強(qiáng)地產(chǎn)陷入流動(dòng)性困境。

　　10月4日晚間，花樣年控股(01777.HK)發(fā)布內(nèi)幕消息及短暫停牌公告。

　　公告顯示，于要約收購?fù)瓿杉白N購回票據(jù)后，花樣年控股本金總額為5億美元于2021年到期的優(yōu)先票據(jù)（下稱“2021票據(jù)”）剩余未償還本金額為2.06億美元。根據(jù)規(guī)管2021年票據(jù)的契約，2021年票據(jù)的所有未償還本金均于2021年10月4日到期。花樣年控股并未在該日付款。

　　花樣年將之視為階段性流動(dòng)性緊張，并表示，目前公司運(yùn)營秩序正常，各項(xiàng)工作均在有序開展中。針對(duì)公司面臨的問題，董事會(huì)及管理層已就相關(guān)事件對(duì)公司財(cái)務(wù)及經(jīng)營狀況的影響進(jìn)行了評(píng)估，并在地方政府、金融機(jī)構(gòu)、財(cái)務(wù)顧問等多方支持下，成立了應(yīng)急小組，正在制定風(fēng)險(xiǎn)化解方案，以期盡快化解階段性困境。公司將對(duì)后續(xù)進(jìn)展及時(shí)進(jìn)行信息披露。

　　花樣年已經(jīng)走到流動(dòng)性緊張的關(guān)口。近一個(gè)月內(nèi)，花樣年三次收到國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)的降級(jí)，標(biāo)普、惠譽(yù)、穆迪先后下調(diào)其評(píng)級(jí)展望。調(diào)整原因基本類似：花樣年將迎來償債高峰期，但其運(yùn)營現(xiàn)金流不足，且借新?lián)Q舊較難實(shí)現(xiàn)。這也引發(fā)市場(chǎng)關(guān)于會(huì)否影響該集團(tuán)新近與碧桂園服務(wù)（06098.HK）的物業(yè)資產(chǎn)出售進(jìn)程的擔(dān)憂。

　　或牽連債市及并購

　　花樣年曾于2016年9月28日及2016年12月20日相繼公告稱，為再融資，公司發(fā)行了5億美元于2021年到期的優(yōu)先票據(jù)，利率為7.375%。根據(jù)彼時(shí)的票據(jù)發(fā)行公告，2021票據(jù)一旦出現(xiàn)“本金（或溢價(jià)）于票據(jù)到期、提前償還、贖回或其他原因到期及應(yīng)付而拖欠付款”即可認(rèn)定為“違約”。

　　花樣年控股10月4日公告表示，董事會(huì)及公司管理層將在此情況下評(píng)估2021票據(jù)對(duì)集團(tuán)財(cái)務(wù)狀況及現(xiàn)金狀況的潛在影響。

　　緊隨其后的還有該筆票據(jù)的到期利息。2021票據(jù)的利息兌付日為每年4月4日及10月4日。2021票據(jù)利息到期及應(yīng)付時(shí)連續(xù)30日期間拖欠利息也認(rèn)定為違約。換言之，一個(gè)月之后，花樣年2021票據(jù)的利息也面臨兌換截止期。

　　“一般來說，這算是進(jìn)入2021票據(jù)違約預(yù)警期，會(huì)有一個(gè)月的償還寬限期，尚不屬于全面正式違約。也就是11月4日以后，花樣年票據(jù)違約可能會(huì)觸動(dòng)所有的美元債。”匯生國際融資總裁黃立沖如此表示，花樣年目前自曝美元債違約至少已經(jīng)影響到了債市市場(chǎng)信心，若花樣年想要再通過美元債融資和“借舊換新”恐怕會(huì)難上加難，還會(huì)進(jìn)一步影響公司股價(jià)。

　　2021票據(jù)未能按時(shí)兌付已波及花樣年旗下子公司物業(yè)資產(chǎn)的出售。

　　10月4日晚間，碧桂園服務(wù)也發(fā)布公告稱，該集團(tuán)獲彩生活服務(wù)告知，彩生活服務(wù)的控股股東花樣年控股集團(tuán)有限公司有較大機(jī)會(huì)出現(xiàn)對(duì)外債務(wù)違約。該集團(tuán)亦獲告知彩生活服務(wù)未能償還碧桂園物業(yè)香港于2021年9月30日向彩生活服務(wù)借出本金為人民幣7億元的等值港幣并于2021年10月4日到期償還的貸款(貸款)。

　　此前的9月28日，花樣年旗下物業(yè)上市公司彩生活旗下部分管理公司賣給碧桂園服務(wù)（06098.HK）。

　　碧桂園服務(wù)宣布，將從彩生活手中收購鄰里樂控股集團(tuán)有限公司（包含如萬象美物業(yè)和開元國際等資產(chǎn)）100%股權(quán)，對(duì)價(jià)不超過33億元，碧桂園服務(wù)的全資子公司碧桂園物業(yè)香港為本次交易的買方。

　　根據(jù)碧桂園服務(wù)與彩生活簽訂的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議的條款，若彩生活服務(wù)及花樣年有較大的機(jī)會(huì)出現(xiàn)債務(wù)違約時(shí)，碧桂園物業(yè)香港有權(quán)要求彩生活服務(wù)無條件將根據(jù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議質(zhì)押予碧桂園物業(yè)香港的目標(biāo)股份轉(zhuǎn)讓給碧桂園物業(yè)香港(或其指定的公司)，與股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議相關(guān)的其他義務(wù)和程序?qū)⒂枰月男泻屯晟啤?/p>

　　為保障該集團(tuán)就貸款及已支付的第一期代價(jià)的權(quán)益，于本公告日期，碧桂園物業(yè)香港已執(zhí)行目標(biāo)股份的質(zhì)押，并正在辦理將目標(biāo)股份(為鄰里樂控股100%股權(quán))轉(zhuǎn)讓至碧桂園物業(yè)香港及變更目標(biāo)公司的董事為其指定董事的登記手續(xù)。

　　碧桂園物業(yè)香港與彩生活服務(wù)正在商討是否將貸款金額視作碧桂園物業(yè)香港支付的第二期代價(jià)，但前提為彩生活服務(wù)根據(jù)股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議向碧桂園物業(yè)香港提供其認(rèn)可的擔(dān)保措施。

　　穆迪在9月底就有預(yù)計(jì)，鑒于信貸環(huán)境緊張，花樣年控股的銷售增長(zhǎng)將大幅下降，其現(xiàn)金回款周期將延長(zhǎng)。另外，花樣年控股大幅縮減了土地收購規(guī)模，并計(jì)劃處置某些資產(chǎn)以保持流動(dòng)性。但是在當(dāng)前充滿挑戰(zhàn)的環(huán)境下，這種潛在的資產(chǎn)出售具有高度的不確定性。

　　黃立沖等多位人士表示，從恒大物業(yè)（06666.HK）近日以較高點(diǎn)五分之一的市值作價(jià)出售股權(quán)就可知道，在當(dāng)前的大環(huán)境下，房企債市危機(jī)極可能會(huì)帶來整個(gè)公司層面的價(jià)值縮水，給出讓資產(chǎn)帶來更多不確定性。

　　花樣年對(duì)于2021票據(jù)違約回應(yīng)稱，受疫情反復(fù)、行業(yè)政策及宏觀經(jīng)濟(jì)等多重因素的影響，公司流動(dòng)性出現(xiàn)階段性緊張，未能在10月4日如期支付2021年票據(jù)的剩余本金2.06億美元。公司將盡最大努力“保工程、保交付、保員工、保伙伴”，絕不放棄或推卸責(zé)任，努力償付公司債務(wù)，保障業(yè)主、員工、合作伙伴以及投資人的合法權(quán)益。

　　危機(jī)早有先兆

　　2021票據(jù)違約只是花樣年流動(dòng)性緊張的冰山一角。

　　此前彩生活出售旗下物業(yè)資產(chǎn)予以碧桂園服務(wù)，就有分析人士推測(cè)，花樣年這一動(dòng)作與藍(lán)光、富力賣物業(yè)公司的情況類似——通過出售資產(chǎn)解決流動(dòng)性問題。

　　花樣年近月來更是連連遭遇債市滑鐵盧。

　　9月27日，穆迪將花樣年評(píng)級(jí)從“B2”下調(diào)至“B3”。穆迪表示：“花樣年控股的CFR下調(diào)至B3，反映出該公司再融資風(fēng)險(xiǎn)增加，因其融資渠道減弱，且有大量到期債務(wù)?！薄翱紤]到具有挑戰(zhàn)性的運(yùn)營和融資環(huán)境，評(píng)級(jí)下調(diào)反映出該公司在未來12-18個(gè)月內(nèi)產(chǎn)生足夠的運(yùn)營現(xiàn)金流以償還所有離岸債務(wù)的能力存在不確定性?！?/p>

　　稍早前，標(biāo)普、惠譽(yù)均有下調(diào)花樣年評(píng)級(jí)，并做出類似流動(dòng)性擔(dān)憂。

　　標(biāo)普有統(tǒng)計(jì)，花樣年有約7.62億美元債將在年內(nèi)到期，還有約17億元境內(nèi)債券將在11月和12月到期或可回售，以及35億元信托貸款在一年內(nèi)到期。

　　外部對(duì)于公司流動(dòng)性的擔(dān)憂未曾間斷。今年5、6月間，花樣年旗下曾有多只美元債持續(xù)暴跌。比如，它2024年3月到期美元債在今年5月跌幅創(chuàng)紀(jì)錄，該券每1美元跌2.9美分至90.5美分，創(chuàng)下2021年2月發(fā)行以來的最大單日跌幅。

　　來自債市的重重質(zhì)疑并未阻擋花樣年借新還舊高息發(fā)債的腳步。

　　6月17日，花樣年公告稱，擬發(fā)行一筆三年期2億美元利率14.5%的優(yōu)先票據(jù)。也創(chuàng)下花樣年近年發(fā)債利率較高水平，并吸引了較多投資者注意。當(dāng)時(shí)就曾有投資者向第一財(cái)經(jīng)記者表示，由于離岸債利息成本不能稅前扣除，高息發(fā)債恐加劇花樣年資金成本，推高有息債務(wù)。

　　花樣年管理層當(dāng)時(shí)有提及公司工作重點(diǎn)轉(zhuǎn)移到離岸債的兌付，并強(qiáng)調(diào)“海外現(xiàn)金，如果加上這筆新發(fā)的14.5%美元債的話，已經(jīng)足以覆蓋10月份到期的美元債?！?/p>

　　對(duì)于這筆引起市場(chǎng)注意的14.5%美元債，公司相關(guān)負(fù)責(zé)人當(dāng)時(shí)還有表示：“核心目的并不是想要融資”，他又指，“這筆債成本比較高，主要想向投資人呈現(xiàn)一點(diǎn)——在目前的市場(chǎng)上我們還是有一些比較緊密的合作伙伴，我們還是有能力發(fā)出一只長(zhǎng)債?！?/p>

　　此后的9月，標(biāo)普等國際評(píng)級(jí)機(jī)構(gòu)提及，“其未來6-12個(gè)月的減債和再融資計(jì)劃存在執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)”、“境外資本市場(chǎng)的再融資可行性下降”、“增加花樣年穩(wěn)定現(xiàn)金流入的壓力，特別是在今年下半年樓市前景趨軟之際”等。

　　對(duì)于機(jī)構(gòu)的種種評(píng)價(jià)，花樣年曾曾數(shù)度回應(yīng)稱，“我們財(cái)務(wù)狀況和運(yùn)營情況一切正常良好，2021年所有債務(wù)的再融資也在有序進(jìn)行?！?/p>

　　緩拿地頻回購以挽頹勢(shì)

　　一邊高息發(fā)債，一邊現(xiàn)金回購債券。

　　外部公開數(shù)據(jù)顯示，僅9月份以來，花樣年控股在公開市場(chǎng)共進(jìn)行了6次回購，共計(jì)3170萬美元債券（2.05億元人民幣）。

　　此前的5月，花樣年已對(duì)2021票據(jù)進(jìn)行了一次要約回購，提前贖回了1億美元。當(dāng)月，控股股東Fantasy Pearl International Limited 還以200萬美元購買了于2024年到期的10.875%未贖回優(yōu)先票據(jù)2.5億美元。

　　更早前的2月，花樣年公告稱，將以現(xiàn)金購買于2021年到期的利率8.375%未贖回優(yōu)先票據(jù)3.39億美元。

　　花樣年管理層在今年6月的一場(chǎng)固定收益投資者電話會(huì)議上也明確表示，“如果市場(chǎng)不穩(wěn)定，公司美元債券二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格出現(xiàn)大幅波動(dòng)，公司會(huì)持續(xù)地進(jìn)行債券回購?！?/p>

　　回看花樣年的財(cái)務(wù)基本面在2020年有所改善，但并不太樂觀。在三條紅線方面，公司僅剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負(fù)債率在紅線上，剩下二條均為綠線上?；幽陥?zhí)行董事兼首席財(cái)務(wù)官陳新禹今年初表示，公司計(jì)劃在2021年“三條紅線”指標(biāo)全部變綠。

　　今年上半年，花樣年業(yè)績(jī)同樣沒有擺脫房企的集體性困境：毛利下滑。2021年上半年，花樣年控股共錄得營收109.52億元，同比增加18.5%；毛利潤22.77億元，同比下滑26.76%；毛利率為20.8%，較上年同期減少12.8個(gè)百分點(diǎn)。截至2021年中期，花樣年經(jīng)營活動(dòng)現(xiàn)金流錄得-43億元。

　　截至目前，花樣年已明顯放緩拿地，僅為去年同期的一半左右。相比去年仍在振臂高呼沖擊千億陣營而言，“以后的經(jīng)營重點(diǎn)要放到經(jīng)營效率上，保證現(xiàn)金流的安全”成為今年中期業(yè)績(jī)會(huì)公司高層反復(fù)提及的重點(diǎn)。

　　稍早前的2021博鰲房地產(chǎn)論壇上，花樣年董事局主席兼首席執(zhí)行官潘軍表示，如果明年6月份政策環(huán)境沒有改善，銷售仍然延續(xù)這種頹勢(shì)，60%的民企開發(fā)商或面臨倒閉。如今，花樣年如果不拿出更有力的舉措應(yīng)對(duì)流動(dòng)性危機(jī)，或許等不到明年6月就會(huì)面臨更大的麻煩。