興業(yè)證券發(fā)布研究報(bào)告稱，維持中升控股（00881）“買入”評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)90.29港元，相當(dāng)于22倍2021年P(guān)E，預(yù)計(jì)2021-23年歸母凈利潤(rùn)分別為79.5/102.21/126.2億元，增速分別為43.2%/28.4%/23.4%?？紤]到公司的品牌組合、網(wǎng)絡(luò)布局及管理優(yōu)勢(shì)等，預(yù)計(jì)未來成長(zhǎng)的確定性高于同行。

　　興業(yè)證券主要觀點(diǎn)如下：

　　2021Q3銷量受到供給緊張影響，核心代理商優(yōu)勢(shì)凸顯。

　　2021年三季度，中升實(shí)現(xiàn)新車銷量117，509輛，同比減少約14%；其中豪華品牌新車銷達(dá)64960輛，同比減少約13%。2021年1-9月，中升新車?yán)塾?jì)銷量達(dá)393075輛，同比增長(zhǎng)約18%；其中豪華品牌新車?yán)塾?jì)銷量達(dá)226888輛，同比增長(zhǎng)約21%；二手車?yán)塾?jì)交易量達(dá)99719輛，同比增長(zhǎng)約42%。

　　由于全球半導(dǎo)體芯片短缺導(dǎo)致中升核心代理品牌奔馳、豐田等供應(yīng)緊張，三季度公司新車銷量同比下降，其中奔馳品牌同比下降25%，寶馬品牌同比下降6%，公司作為品牌核心代理商整體表現(xiàn)均大幅優(yōu)于行業(yè)。

　　盈利能力得益于強(qiáng)勁需求大幅提升，訂單庫存覆蓋率再創(chuàng)新高。

　　得益于強(qiáng)勁的市場(chǎng)需求，中升新車銷量毛利率及毛利實(shí)現(xiàn)大幅增長(zhǎng)，進(jìn)銷差從七月開始持續(xù)攀升。奔馳和雷克薩斯品牌管理口徑新車綜合毛利率超過9%，整體綜合毛利率同比增長(zhǎng)50%以上，新車毛利總額同比增長(zhǎng)超過40%。此外，得益于公司的穩(wěn)健銷售以及豪華品牌強(qiáng)勁需求，訂單保持快速增長(zhǎng)，在手訂單/庫存覆蓋率由9月底171%增長(zhǎng)至節(jié)后216%，收訂單速度快于庫存減少速度。

　　二手車有望貢獻(xiàn)顯著業(yè)績(jī)?cè)隽?，后市?chǎng)業(yè)務(wù)提升業(yè)績(jī)穩(wěn)定性：

　　三季度，公司二手車交易量達(dá)到32984輛，同比增長(zhǎng)約12%；2021年1-9月，中升二手車?yán)塾?jì)交易量達(dá)99719輛，同比增長(zhǎng)約42%。三季度交易量增幅放緩主要是由于公司二手車置換率較高，由于新車供應(yīng)不足、消費(fèi)者延后置換導(dǎo)致二手車供給緊張。

　　此外，三季度二手車豪華品牌占比70%，本品零售占比62%，相較中期大幅提升，二手車?yán)麧?rùn)亦有明顯改善。未來伴隨二手車稅改逐步落地，公司二手車業(yè)務(wù)有望持續(xù)保持較快增長(zhǎng)。若公司2025年實(shí)現(xiàn)2C二手車銷量30萬輛，則有望實(shí)現(xiàn)二手車毛利30億元。后市場(chǎng)業(yè)務(wù)占比提高極大減低了新車銷售的不穩(wěn)定性，為未來的業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)提供保障。

　　該行的觀點(diǎn)：長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，我國豪華車滲透率還有較大的提升空間，二手車業(yè)務(wù)快速發(fā)展有望帶來顯著業(yè)績(jī)?cè)隽?，售后及增值業(yè)務(wù)利潤(rùn)占比提高也將為經(jīng)銷商業(yè)績(jī)穩(wěn)定性提供保障。此外，并購仁孚項(xiàng)目也將提升公司業(yè)績(jī)及增長(zhǎng)中樞。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：半導(dǎo)體短缺持續(xù)，豪華車需求增長(zhǎng)不及預(yù)期。