中金發(fā)布研究報(bào)告稱，維持泡泡瑪特（09992）“跑贏行業(yè)”評級，保持2021/22年盈利預(yù)測，引入23年盈利預(yù)測20.3億元，當(dāng)前股價(jià)對應(yīng)2022年31倍經(jīng)調(diào)整PE，目標(biāo)價(jià)70港元，對應(yīng)2022年51倍經(jīng)調(diào)整PE（1.1倍PEG），有66%上行空間。展望未來，該行認(rèn)為公司IP資源、運(yùn)營能力等優(yōu)勢有望強(qiáng)化，產(chǎn)品豐富度有望提升（MEGA、手辦、衍生等），期待中長期的多元變現(xiàn)空間（海外、樂園、授權(quán)等）。

　　事件：近期上海市市場監(jiān)管局正式發(fā)布國內(nèi)首個(gè)盲盒官方政策文件《上海市盲盒經(jīng)營活動合規(guī)指引》，對盲盒經(jīng)營范圍、絕對價(jià)值和相對價(jià)值、抽取規(guī)則、保底機(jī)制、售后保障、未成年人保護(hù)等方面做出相關(guān)要求，同時(shí)該行也走訪調(diào)研了泡泡瑪特的部分門店與管理層。

　　該行認(rèn)為相關(guān)監(jiān)管政策的出臺，有助于提高盲盒的市場進(jìn)入門檻與良性有序發(fā)展，該行看好泡泡瑪特的競爭優(yōu)勢，及其作為潮流IP運(yùn)營平臺型龍頭的廣闊發(fā)展前景。

　　中金主要觀點(diǎn)如下：

　　公司渠道持續(xù)多元化，海外市場亦值得期待。

　　渠道方面，該行預(yù)計(jì)公司2021年約新開120家門店，超過原計(jì)劃100家門店，預(yù)計(jì)2022年公司新開門店或?yàn)?0-70家，主要基于：①部分門店于2021年末已提前開出，②考慮疫情影響的不確定性，公司后續(xù)或根據(jù)疫情動態(tài)調(diào)整開店目標(biāo)。該行認(rèn)為泡泡瑪特是IP+品牌型公司，線下門店主要體現(xiàn)銷售、展示與互動功能，開店數(shù)并不是拉動公司銷售增長的關(guān)鍵，公司更關(guān)注IP、產(chǎn)品及會員的發(fā)展。

　　一方面，公司渠道布局持續(xù)多元化，線上占比由2017年的9.4%提升至1H2021的38.3%，尤其是高粘性的泡泡抽盒機(jī)實(shí)現(xiàn)了持續(xù)高增，該行預(yù)計(jì)Q4線上延續(xù)較好增長態(tài)勢；另一方面，公司重視海外市場布局，預(yù)計(jì)2021年海外新開8家門店，該行認(rèn)為海外潮玩市場發(fā)展前景亦值得期待。

　　產(chǎn)品推新節(jié)奏如期推進(jìn)，新品設(shè)計(jì)可圈可點(diǎn)，PDC逐步發(fā)力。

　　推新方面，該行預(yù)計(jì)公司2021年盲盒推新系列超過100個(gè)，符合此前預(yù)期，2022年該行預(yù)計(jì)公司除了原有頭部IP不斷推新之外，也會有更多獨(dú)家/自有的新IP以及第三方IP發(fā)布。2021年12月以來，以Labubu水果系列、MIX超級賽道系列、虎躍新春系列、SP五代等為代表的新品系列，均取得了良好的市場反饋。

　　值得關(guān)注的是，除了外部藝術(shù)家之外，公司內(nèi)部PDC部門的設(shè)計(jì)能力在2021年也開始獲得市場的更多認(rèn)可，加強(qiáng)了對外聯(lián)名合作，如小甜豆x樂事、BUNNYx歐萊雅等，該行認(rèn)為公司內(nèi)化的設(shè)計(jì)能力在未來有望進(jìn)一步提升。會員方面，該行預(yù)計(jì)公司最新注冊會員數(shù)接近2000萬，2021年前三季度消費(fèi)會員的ARPU預(yù)計(jì)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長，會員粘性較好。

　　首個(gè)盲盒行業(yè)政策出臺，門檻提高利于行業(yè)規(guī)范良性發(fā)展。

　　該行認(rèn)為，《指引》出臺有望緩解市場對于政策可能“一刀切”的擔(dān)憂，頭部企業(yè)在規(guī)范性上以身作則，積極應(yīng)對監(jiān)管要求，有利于潮玩市場及盲盒營銷的良性發(fā)展。泡泡瑪特的主流客群為成年人，未成年人占比低，受政策影響較小。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：熱門IP依賴、政策監(jiān)管、疫情反復(fù)、供應(yīng)鏈風(fēng)險(xiǎn)、市場競爭加劇等風(fēng)險(xiǎn)。