中泰國(guó)際發(fā)研報(bào)指，該行首予和諧汽車(03836)買入評(píng)級(jí)，目標(biāo)價(jià)6港元。該行看好和諧汽車以銷售豪華和超豪華汽車為主的策略，把握豪華車滲透率持續(xù)提升以及低線城市消費(fèi)升級(jí)的趨勢(shì)，保持凈利潤(rùn)快速增長(zhǎng)。預(yù)期FY21E/FY22E凈利潤(rùn)為6.8億/7.7億人民幣（下同）。該行用DCF方法給予公司目標(biāo)價(jià)6.00港元（加權(quán)平均資本成本10.4%），“買入”平均。公司現(xiàn)時(shí)估值6.5倍/5.7倍FY21E/FY22E市盈率，目標(biāo)價(jià)相等于11.6倍/10.2倍FY21E/FY22E市盈率，對(duì)比同業(yè)美東汽車(1268HK)和中升控股(881HK)的FY21E/FY22E的估值仍有9.0%-60.0%折價(jià)。

　　公司銷售豪華和超豪華共11個(gè)汽車品牌。旗下的79家門店分布于15個(gè)省份，覆蓋39個(gè)城市，其中39家門店位于河南省。寶馬品牌為公司的銷售主力，在開設(shè)寶馬門店的20個(gè)城市中，14個(gè)是三至五線城市，這些城市滲透率低，消費(fèi)升級(jí)潛力大，有利于公司把握豪華車銷量增長(zhǎng)紅利。2021年寶馬成為全國(guó)銷量最高的豪華車品牌。1H21公司銷售寶馬汽車1.7萬臺(tái)，占總銷量76.3%，占總收入70.5%。在2022年寶馬將推出多款重磅新車的助力下，預(yù)計(jì)公司將維持銷量高速增長(zhǎng)。該行預(yù)計(jì)2022年公司的寶馬汽車銷量3.4萬臺(tái)，同比增長(zhǎng)11.5%。

　　公司售后服務(wù)業(yè)務(wù)占收入12.3%，占毛利64.3%。前期的新車銷售為售后服務(wù)業(yè)務(wù)累計(jì)了龐大的客戶基礎(chǔ)，隨著售后服務(wù)收入占比提升，成為乘用車經(jīng)銷商拉動(dòng)利潤(rùn)的主力。未來售后服務(wù)毛利率維持在45.0%，以維持自身競(jìng)爭(zhēng)力和利潤(rùn)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)占收入比例將于2023年提升至14.3%。售后服務(wù)占比提升有助于帶動(dòng)凈利潤(rùn)增長(zhǎng)。

　　2019年公司投資新能源汽車維修業(yè)務(wù)鐺鐺修車。鐺鐺修車與二、三線新能源車廠商合作提供銷售和維修服務(wù)。公司以輕資產(chǎn)模式參與新能源車售后服務(wù)，不需占用資本開支，也不會(huì)對(duì)核心業(yè)務(wù)產(chǎn)生影響。公司預(yù)計(jì)相關(guān)新能源車銷售業(yè)務(wù)有望在2022年取得收支平衡。未來計(jì)劃獨(dú)立分拆鐺鐺修車。公司還計(jì)劃加速發(fā)展二手車交易，增加收入來源。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：1）廠商的激進(jìn)銷售計(jì)劃增加經(jīng)銷商的庫(kù)存壓力；2）新能源車加速擠壓傳統(tǒng)汽車市場(chǎng)份額；3）來自于拜騰項(xiàng)目的潛在減值對(duì)凈利潤(rùn)產(chǎn)生負(fù)面影響。