中金發(fā)布研究報告稱，維持萬物云（02602）“跑贏行業(yè)”評級，長期發(fā)展戰(zhàn)略清晰、核心競爭力凸顯，目標價50.5港元，目前交易于15/12倍2023年歸母/核心市盈率，認為相對于其長期價值具一定性價比。結合今年以來多次調研情況，該行看好公司通過堅定執(zhí)行中長期戰(zhàn)略、不斷強化自身alpha。

　　中金主要觀點如下：

　　住宅物管競標外拓邁向存量時代，公司競爭優(yōu)勢有望凸顯。

　　該行分析貝殼小區(qū)數(shù)據發(fā)現(xiàn)，資產質量優(yōu)、樓齡邁入成熟期、相關制度相對完善的核心區(qū)域更換物業(yè)活躍度更高，而萬物云在該行篩選的12個核心城市中的11個市占率居前三；隨著住宅物業(yè)進入存量競爭市場，該行認為萬物云有望憑借其先發(fā)優(yōu)勢與品牌認可度進一步強化外拓優(yōu)勢。

　　蝶城戰(zhàn)略持續(xù)推進下，中長期利潤率走勢或與部分同業(yè)反向。

　　該行認為若前期投入可控且長期執(zhí)行得當，蝶城戰(zhàn)略或有望通過破解固定人員投入下的人工成本剛性上漲、助力公司利潤率突破行業(yè)整體中長期維度下行壓力，當前其或與部分同業(yè)（因新房占比下降、母公司支持退坡而利潤率持續(xù)承壓）處于不同的利潤率周期位置。

　　持續(xù)打磨局部裝修與經紀業(yè)務產品力。

　　萬物云在資產類增值服務方面思路清晰，包括以產品力為核心打磨自營能力、將成本控制放在重要位置、借力基礎物管近場優(yōu)勢提升后端交付與服務體驗等；目前相關業(yè)務拓展亦已看到一定成果，以萬物研選為例，該行調研的兩個上海蝶城今年以來自營裝修月均合同額穩(wěn)定在100萬元以上。

　　長期戰(zhàn)略框架下，核心業(yè)務穩(wěn)步推進。

　　公司預計上半年核心業(yè)務平穩(wěn)推進，其中亮點包括：1）蝶城改造前置下降本增效成果提前釋放、或支持住宅物管毛利率好于預期，截至目前公司已完成全年計劃改造蝶城的90%左右，且單蝶城投入低于此前預估；2）多元增值服務錄得較快增速，其中自營裝修簽約合同額、以及經紀業(yè)務GTV在1-5月均有不俗增長表現(xiàn)；3）面向B/G端大客戶的多元業(yè)務戰(zhàn)略持續(xù)推進，商企服務中的FM（綜合設施設備管理）新簽合約額、及BPaaS業(yè)務等增長較快。

　　但該行也提示中期維度潛在風險：1）開發(fā)商相關業(yè)務，包括非業(yè)主增值服務、車位銷售、AIoT中面向地產客戶業(yè)務等或承壓，特別是去年高基數(shù)下（2022上半年開發(fā)商相關業(yè)務毛利占全年近六成）同比維度存不確定性；2）商企服務因新拓合同中FM占比較大而大客戶議價能力較強，利潤率或有所承壓。

　　風險提示：開發(fā)商關聯(lián)業(yè)務承壓幅度超預期；股票全流通或納入港股通進度慢于預期。