東吳證券發(fā)布研究報告稱，雙減以來，義務教育階段的學科類培訓機構(gòu)受到了較大沖擊，行業(yè)公司積極尋求業(yè)務轉(zhuǎn)型，轉(zhuǎn)型方向包括非學科類素質(zhì)類培訓，學習硬件服務，留學服務，成人職業(yè)培訓，直播電商等，經(jīng)過2年的業(yè)務調(diào)整，該行看到行業(yè)內(nèi)的頭部公司已經(jīng)有相對明確的未來業(yè)務發(fā)展方向，從各項經(jīng)營和財務數(shù)據(jù)層面也反映出底部已過，拐點降至，建議關注新東方-S（09901），好未來（TAL.US）等。

　　東吳證券主要觀點如下：

　　雙減以來，K9學科類培訓機構(gòu)出清，頭部公司業(yè)務轉(zhuǎn)型拐點已至。

　　2021年7月“雙減”拉開帷幕，K-9階段校外培訓機構(gòu)培訓行為受到嚴格限制，校外學科類培訓機構(gòu)被大量裁撤。原有教培機構(gòu)業(yè)務受到較大影響，各公司也在積極轉(zhuǎn)型中，以新東方為例，F(xiàn)Y2020-FY2021，K-9學科類培訓服務產(chǎn)生的收入占比約為50~60%，“雙減”后，新東方將經(jīng)營重心轉(zhuǎn)向素質(zhì)教育、備考課程、成人語言培訓課程及教材等其他教育產(chǎn)品及服務。截至FY2023，公司主要業(yè)務包括出國考試準備及咨詢、成人及大學生教培（包括專升本輔導）、高中學科類培訓、新業(yè)務（包括非學科類培訓、智能學習設備、游學和研學營業(yè)務、智能教育、教學材料、數(shù)字化智能學習方案）、農(nóng)產(chǎn)品(000061)電商銷售等。

　　素質(zhì)教育行業(yè)空間廣闊，留服市場疫后回暖：

　　“雙減”政策出臺后，非學科類培訓業(yè)務需求提升，且政策環(huán)境較為寬松，帶動素質(zhì)教育市場規(guī)模持續(xù)增長，iResearch預計2023年市場規(guī)模將達1114億美元。疫情前我國出國留學人數(shù)連年增長，疫情期間入境限制削弱留學生留學意愿，2022年以來主要目的國入境限制放開后留學服務市場已回暖，伴隨國內(nèi)考研競爭日益激烈，預計未來我國出國留學人數(shù)仍將保持一定增長。

　　復盤新東方轉(zhuǎn)型進展，業(yè)務以成功轉(zhuǎn)型，業(yè)績拐點已現(xiàn)：

　　伴隨新業(yè)務逐步培育成熟，1）經(jīng)營層面：公司學校及學習中心數(shù)量于FY2023Q2開始恢復增長，截至FY2023Q4達到748家，環(huán)比+5.1%，面向留學生、大學生提供多樣化產(chǎn)品，依托品牌優(yōu)勢、豐富導師儲備及OMO系統(tǒng)持續(xù)賦能終端銷售；2）財務層面：自FY2023Q3起公司營業(yè)收入止跌反彈，F(xiàn)Y2023Q4公司實現(xiàn)營業(yè)收入8.61億美元，同比+64.2%。FY2023Q1起公司實現(xiàn)Non-GAAP歸母凈利潤扭虧，業(yè)績拐點顯現(xiàn)，F(xiàn)Y2023Q4實現(xiàn)Non-GAAP歸母凈利潤0.62億美元，公司現(xiàn)金儲備充足，截至FY2023Q4，公司賬面現(xiàn)金合計達40億美元。FY2023Q4實現(xiàn)凈經(jīng)營現(xiàn)金流量4.22億美元。

　　風險提示：新業(yè)務開展不及預期風險，招生不及預期風險，高中學科類培訓政策變動風險等