在首次遞交招股書失效后，中邦園林環(huán)境股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“中邦園林”）近期第二次向港交所遞交招股書。

　　與“中國(guó)園林第一股”東方園林(002310,股吧)相似，中邦園林的業(yè)務(wù)模式也以PPP（政府和社會(huì)資本合作）模式為主，在PPP模式下，項(xiàng)目前期的巨額支出，導(dǎo)致其債務(wù)水平水漲船高。

　　在赴港上市前，中邦園林曾掛牌新三板，期間就曾多次通過融資解決員工工資和五險(xiǎn)一金，因此，業(yè)界認(rèn)為，此次中邦園林赴港IPO，意在募資救急。

　　東北園林“一哥”

　　中邦園林曾于2015年7月28日在新三板掛牌，后于2017年11月23日從新三板摘牌，2019年10月23日，公司首次向港交所遞交的招股書失效后，在今年4月24日再次向港交所提交了招股書。

　　園林業(yè)務(wù)是中邦園林的主要業(yè)務(wù)，中邦園林作為承包商承接客戶授予的園林項(xiàng)目，比如城市園林、主題公園及私人公園的設(shè)計(jì)及施工等，生態(tài)修復(fù)則是自2016年才加大力度發(fā)展的業(yè)務(wù)。按收入計(jì)算，中邦園林在東北三省中注冊(cè)登記的生態(tài)修復(fù)行業(yè)中排名第一，在園林行業(yè)公司中排名第二，市場(chǎng)份額分別為約1.2%及5.4%。

　　中邦園林主要收益也源自園林和生態(tài)修復(fù)兩大業(yè)務(wù)，而其他業(yè)務(wù)（包括市政建設(shè)項(xiàng)目的勘察、測(cè)量、設(shè)計(jì)及技術(shù)咨詢）的收入比重較小。招股書顯示，在過去的2017年、2018年和2019年三個(gè)財(cái)政年度，中邦園林的營(yíng)業(yè)收入分別為 6.55 億元、8.09 億元和 8.97 億元，相應(yīng)的凈利潤(rùn)分別為5203.1萬元、7081.3萬元和4945.3萬元。同期，園林業(yè)務(wù)占比為49.7%、57.4%、49%，生態(tài)修復(fù)業(yè)務(wù)占比分別為45.4%、35.4%、44.9%。

　　雖然中邦園林聲稱業(yè)務(wù)遍及包括吉林、北京、天津、內(nèi)蒙古、新疆在內(nèi)的13個(gè)省級(jí)地區(qū)，但其絕大部分的收入來自東北三省，2017年到2019年，東北三省已確認(rèn)的收入比例分別為59.8%、83.9%、79.2%。

　　此外，第三方機(jī)構(gòu)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)顯示，2014~2018年中國(guó)園林行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模以5.7%的年復(fù)合增長(zhǎng)率從4517億元增至5635億元，而預(yù)計(jì)2018~2023年將以復(fù)合年增長(zhǎng)率5.5%增長(zhǎng)。

　　不過，2018年，東北三省的園林行業(yè)的市場(chǎng)規(guī)模約為358億元，占全國(guó)園林行業(yè)的約4.6%，預(yù)計(jì)2018年至2023年的增長(zhǎng)率約為3.5%。

　　在此背景下，中邦園林的中標(biāo)率也急劇下降，2017年至2019年，中邦園林分別提交76、59及91份標(biāo)書，同期，公司的中標(biāo)率分別為約48.7%、28.8%及24.2%，呈不斷下降的趨勢(shì)。

　　PPP模式下回款慢

　　從2014年起，在國(guó)家環(huán)保計(jì)劃以及PPP模式在環(huán)保市場(chǎng)試點(diǎn)應(yīng)用的帶動(dòng)下，國(guó)內(nèi)生態(tài)環(huán)保類的PPP項(xiàng)目風(fēng)生水起。

　　根據(jù)披露的信息，中邦園林的業(yè)務(wù)模式分為傳統(tǒng)模式、EPC（工程總承包）模式和PPP模式，其中，PPP模式占到很大比重。2017年至2019年，來自PPP項(xiàng)目的收入分別占總收入的約51.5%、50.8%及29.4%，EPC模式收入占已確認(rèn)總收入的約29.9%、35.8%及26.7%。

　　就三種不同的模式而言，中邦園林的EPC模式和PPP模式的毛利率遠(yuǎn)高于傳統(tǒng)模式，2017年到2019年,PPP模式的毛利率分別為25%、27.3%、29.6%，EPC模式的毛利率分別為25.5%、23.4%、31%，傳統(tǒng)模式的毛利率分別為21.3%、14.9%、20.6%。

　　然而，PPP模式也決定了公司不僅需要在前期墊資，同時(shí)，由于政府部門繁復(fù)的內(nèi)部結(jié)算程序，導(dǎo)致回款周期較長(zhǎng)，中邦園林企業(yè)的應(yīng)收賬款出現(xiàn)持續(xù)增長(zhǎng)。

　　中邦園林統(tǒng)計(jì)到，園林行業(yè)及生態(tài)修復(fù)兩個(gè)行業(yè)111家上市公司2018年的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率介于約1.0至約4.0之間，2018年，約63.1%的上市公司的應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)（按360除以應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率計(jì)算）介于90天至360天，同期，兩個(gè)行業(yè)公司的應(yīng)收賬款總額中約43.1%賬齡超過一年。

　　招股書披露，2017年、2018年以及2019年，中邦園林的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)分別為4.79億元、5.89億元、5.86億元，分別占總資產(chǎn)約40.7%、39.6%及34.5%，平均貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)分別約為252.5天、248.2天及249.3天。

　　中邦園林表示，貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)期超過200天，最主要是其客戶（即公共部門實(shí)體，包括地方政府及國(guó)資企業(yè)）延遲結(jié)付款項(xiàng)。此外，在當(dāng)?shù)卣I(lǐng)導(dǎo)調(diào)動(dòng)、城市發(fā)展規(guī)劃變動(dòng)或有關(guān)當(dāng)?shù)卣庥鲐?cái)務(wù)壓力或困難的情況下，PPP項(xiàng)目的公營(yíng)部門實(shí)體可能會(huì)拖欠付款。

　　債務(wù)基本為短期借款

　　園林服務(wù)和生態(tài)修復(fù)行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，必須有穩(wěn)定可靠的資金來源保障工程持續(xù)進(jìn)行，而承接PPP項(xiàng)目要求在較長(zhǎng)時(shí)間跨度內(nèi)投入大量資金，這對(duì)公司的流動(dòng)資金產(chǎn)生影響，而對(duì)于中邦園林來說，在PPP模式下回款緩慢，只能依靠舉債來維持運(yùn)營(yíng)。

　　在融資方面，中邦園林高度依賴短期計(jì)息的銀行及其他借款進(jìn)行債務(wù)融資。2017年~2019年，中邦園林銀行及其他貸款為4.63億元、5.16億元及4.95億元，銀行貸款的實(shí)際年利率在3.8%至8.0%之間。

　　另一方面，中邦園林近幾年的融資成本也日漸升高，其招股書顯示，2017年至2019年，融資成本分別約為2467.1萬元、3699.1萬元、4113.5萬元。其資本負(fù)債比率也相對(duì)較高，2017~2019年，分別約為170.7%、151.9%及121.5%。

　　截至2019年末，中邦園林債務(wù)總額為4.95億元，其中，大部分為短期貸款，其中一年內(nèi)要求償還的債務(wù)就達(dá)4.2億元。

　　中邦園林也表示，可能無法產(chǎn)生足夠的正現(xiàn)金流或取得額外借款以償還到期銀行貸款，資本負(fù)債比率相對(duì)較高亦可能限制公司獲得外部融資的能力，因此，公司面對(duì)無法履行付款責(zé)任的流動(dòng)資金風(fēng)險(xiǎn)，并可能無法按計(jì)劃經(jīng)營(yíng)及擴(kuò)張業(yè)務(wù)。

　　事實(shí)上，中邦園林的資金壓力，在此前公司掛牌新三板的時(shí)候就已經(jīng)有所體現(xiàn)。

　　據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，在新三板掛牌期間，中邦園林就曾為支付員工工資募集資金。

　　2016年初，中邦園林表示，為保證公司經(jīng)營(yíng)需要，向33名自然人發(fā)行股票，募得資金992.50萬元。

　　截至2016年12月3日，所募資金全部使用完畢，其中280萬元被用來用作投標(biāo)保證金，198.19萬元被用來支付員工工資，194.03萬元被用來購(gòu)進(jìn)工程物資，剩下320.28萬元被用來支付項(xiàng)目稅金。

　　此后，中邦園林還向兩名投資者定增募集資金1億元，其中部分用于支付五險(xiǎn)一金、車輛使用費(fèi)、工程分包款、材料款和工程生活臨時(shí)設(shè)施費(fèi)等。

　　在此次招股書中，中邦園林IPO所募集的資金將有一部分用于在北京、上海及重慶成立地區(qū)設(shè)計(jì)辦事處，包括租用辦公場(chǎng)所、購(gòu)買辦公用品和設(shè)備及招聘人員的開支。