3Q20經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)強(qiáng)勁，匯兌損失掩蓋利潤(rùn)高增長(zhǎng)

　　長(zhǎng)城汽車三季度營(yíng)業(yè)收入262.1億元，同比+24%，歸母凈利潤(rùn)14.4億元，同比+3%。三季度由于匯率波動(dòng)造成5.1億元匯兌損失，剔除匯兌損失的影響后，公司3Q20歸母凈利潤(rùn)為19.5億元，同比+39%，符合華泰預(yù)測(cè)(19.6億元)。公司3Q20汽車銷量同比+24%，同時(shí)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善驅(qū)動(dòng)毛利率提升。

　　銷量增長(zhǎng)驅(qū)動(dòng)收入增長(zhǎng)

　　公司3Q20營(yíng)業(yè)收入262.1億元，同比+24%。我們認(rèn)為公司收入快速增長(zhǎng)主要得益于其銷量的增長(zhǎng)。據(jù)公司公告，3Q20銷量28.6萬輛，同比+24%，其中哈弗品牌銷量18.3萬輛，同比+9%;WEY品牌銷量2.4萬輛，同比+3%;皮卡品牌銷量6.4萬輛，同比+93%。皮卡車型銷量占比從3Q19的14.5%提升至3Q20的22.6%。2019年10月上市的新車“炮”系列皮卡是公司3Q20銷量增長(zhǎng)的主要驅(qū)動(dòng)力之一。展望2021-2022年，我們預(yù)計(jì)公司進(jìn)入新產(chǎn)品周期，銷量將維持較好的增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)。

　　產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化帶動(dòng)毛利率改善

　　公司3Q20的毛利率為18.9%，相比3Q19的18.5%有所改善。我們認(rèn)為毛利率改善的主要原因是：1)銷量增長(zhǎng)帶來的規(guī)模效應(yīng);2)公司皮卡車型銷量占比提升，皮卡車型利潤(rùn)率水平(尤其是新產(chǎn)品“炮”系列)高于其他車型，皮卡車型銷量占比提高使得公司整體利潤(rùn)率改善。展望2021-2022年，我們認(rèn)為公司銷量將持續(xù)增長(zhǎng)，且產(chǎn)品結(jié)構(gòu)改善，公司毛利率水平有望穩(wěn)中有升。

　　2021-2022年長(zhǎng)城汽車進(jìn)入新產(chǎn)品周期

　　據(jù)半年報(bào)披露，長(zhǎng)城汽車2H20推出第三代哈弗H6、哈弗大狗、WEY坦克300、歐拉白貓和歐拉好貓等四款車型。同時(shí)7月份長(zhǎng)城發(fā)布了“檸檬”、“坦克”和“咖啡”三大技術(shù)平臺(tái)，涵蓋了汽車研發(fā)、設(shè)計(jì)生產(chǎn)和汽車生活的全產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)值創(chuàng)新體系。我們認(rèn)為新車型的引入將提升長(zhǎng)城汽車產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，新的技術(shù)平臺(tái)也有助于降低單車成本。展望2021-2022年，隨著新平臺(tái)上更多新車型推出，我們認(rèn)為公司有望進(jìn)入新的產(chǎn)品周期，汽車銷量、營(yíng)業(yè)收入和歸母凈利潤(rùn)有望快速增長(zhǎng)。

　　維持“增持”評(píng)級(jí)

　　我們維持公司2020-2022年的凈利潤(rùn)預(yù)測(cè)不變，考慮到公司銷量表現(xiàn)強(qiáng)勁且明后年預(yù)期業(yè)績(jī)?cè)鏊佥^快，我們基于31x2021EPE(前次30x2021EPE)，給予公司目標(biāo)價(jià)27.60元(前次26.70元)，維持“增持”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：汽車需求低于預(yù)期，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇，新車型推出進(jìn)度低于預(yù)期。