川渝調(diào)味品龍頭,焦糖穩(wěn),調(diào)味猛。公司發(fā)家于焦糖色,01年開始涉足下游調(diào)味品,目前調(diào)味品、焦糖色兩大板塊業(yè)務(wù)收入占比約70%、30%。調(diào)味品:擁有“千禾”品牌,是國內(nèi)“零添加”產(chǎn)品的開創(chuàng)者,從事“零添加”產(chǎn)品研發(fā)、生產(chǎn)、銷售近十年,在零添加領(lǐng)域具有絕對優(yōu)勢,品類以醬油、食醋、料酒為主,16年分別占調(diào)味品收入的72%、23%、5%;11-16年收入CAGR5分別為31%、21%、28%,調(diào)味品已成為公司增長的主要動力。焦糖色:以釀造焦糖色為主,經(jīng)營穩(wěn)定,其“恒泰”商標(biāo)冠以中國馳名商標(biāo)。

　　自下而上三大邏輯確定高增長態(tài)勢。邏輯一:區(qū)域化擴(kuò)張。目前調(diào)味品銷售收入中本部貢獻(xiàn)80%,外部擴(kuò)張空間巨大,自上而下有戰(zhàn)略的穩(wěn)步推進(jìn),增速高達(dá)70%+。邏輯二:品類擴(kuò)張。醬油產(chǎn)品不斷細(xì)化,在有機(jī)、零添加之后公司進(jìn)一步推出鮮味醬油、紅燒醬油,同時(shí),借助強(qiáng)勢產(chǎn)品醬油開拓的渠道,公司進(jìn)一步豐富醋、料酒等品類。邏輯三:凈利率提升。調(diào)味品行業(yè)呈現(xiàn)明顯的規(guī)模經(jīng)濟(jì)特點(diǎn),受益于高端定位高定價(jià),部分產(chǎn)品毛利率可達(dá)60%+,隨著調(diào)味品體量的增加,公司盈利能力還將持續(xù)上行。我們認(rèn)為,三重增長疊加確定了公司進(jìn)入快速擴(kuò)張的上升通道。

　　自上而下行業(yè)提價(jià)龍頭優(yōu)先享受紅利?；诔杀镜目焖偕闲?今年以來醬醋行業(yè)公司平均提價(jià)幅度約7%,醬醋行業(yè)分散,競爭格局穩(wěn)定,龍頭及地方性品牌企業(yè)憑借上游成本議價(jià)權(quán)和下游產(chǎn)品定價(jià)權(quán)優(yōu)先享受行業(yè)集中度的進(jìn)一步提升。調(diào)味品行業(yè)消費(fèi)升級明顯,醬醋產(chǎn)品呈現(xiàn)高端化、細(xì)分化、功能化的趨勢,公司的醬油產(chǎn)品主要定位中高端,產(chǎn)品設(shè)定有梯度、迭代升級,契合消費(fèi)升級的趨勢。

　　投資建議:我們估測公司17/18/19年收入10.1/13.1/17.3億,增速31%/30%/32%;歸母凈利潤1.56/2.48/3.78億,增速56%/59%/52%;

　　EPS0.49/0.77/1.18元/股,給予“買入”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示:食品安全風(fēng)險(xiǎn);競爭加劇風(fēng)險(xiǎn)。（東北證券(000686) ）