【貴州茅臺(600519)、股吧】(行情600519,診股)發(fā)布2018年第三季度報(bào)告，2018年三季度公司實(shí)現(xiàn)營業(yè)收入549.69億元，同比增長23.56%，歸母凈利潤265.71億元，同比增長23.77%，扣非歸母凈利潤249.29億元，同比增長24.11%。單三季度貴州茅臺實(shí)現(xiàn)197.18億元，同比增長3.81%，歸母凈利潤89.69億元，同比增長2.71%，扣非歸母凈利潤90.45億元，同比增長2.7%。

　　我們分析認(rèn)為：

　　　　貴州茅臺Q3業(yè)績低于預(yù)期，預(yù)收賬款高增超預(yù)期

　　18Q3公司營收和歸母凈利潤上同比增長分別為3.81%和2.71%，大幅低于市場預(yù)期。根據(jù)公告推測，預(yù)計(jì)單Q3噸價(jià)提升22%左右，提價(jià)紅利已成功兌現(xiàn)。單Q3噸價(jià)提升幅度較H2有所提高，預(yù)計(jì)乃Q2年份酒發(fā)貨量加大所致，與渠道調(diào)研反饋情況一致。Q3預(yù)收賬款環(huán)比提高12.27億元，扣除預(yù)收賬款變動情況，真實(shí)銷售增長11.77%。

　　Q1-Q3實(shí)際發(fā)貨量低于去年同期，但全年完成2.8萬噸任務(wù)無憂

　　18年Q1-Q3公司茅臺酒實(shí)現(xiàn)營收462.65億元，同比增長20.47%，單Q3茅臺酒營收168.8億元，同比增長0.63%。預(yù)計(jì)1-3季度茅臺報(bào)表確認(rèn)量達(dá)2.3萬噸，較去年同期提升1.5%，單價(jià)提升18.7%左右。

　　根據(jù)測算，預(yù)計(jì)Q3茅臺酒報(bào)表確認(rèn)量8000噸，同比去年Q3下滑17%左右，單價(jià)提升約22%左右。其中，非標(biāo)酒占比大幅提升，預(yù)計(jì)已達(dá)30%以上?？紤]到公司預(yù)收賬款增12.27億元，預(yù)計(jì)Q3實(shí)際發(fā)貨量較報(bào)表確認(rèn)量增500-600噸，達(dá)8500-8600噸。

　　雙輪渠道基本成型，系列酒產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升

　　2018Q1-Q3系列酒實(shí)現(xiàn)銷量2.4噸，營收59.34億，分別增長15%/47.65%，噸酒價(jià)格同比提升27%，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)提升。單Q3系列酒營收19.41億元，同比增長32.04%，增速有所放緩，預(yù)計(jì)其中量增4%左右，價(jià)增27%。

　　公司今年系列酒計(jì)劃在不增量的情況下完成銷售額從 65 億向 80 億的推進(jìn)，主要依靠產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級、增加高附加值產(chǎn)品的占比，目前公司雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略逐漸成型，系列酒將成為重要的增長極。

　　行政限價(jià)手段疊加季度間發(fā)貨調(diào)節(jié)批價(jià)，抑制渠道庫存，更加良性

　　茅臺2017年以來，通過淡旺間發(fā)貨量及行政手段調(diào)節(jié)價(jià)格，防止批價(jià)出現(xiàn)快速上漲，已見成效，有利于渠道庫存出清，助于回歸真實(shí)消費(fèi)需求。未來兩年，茅臺供需格局仍然偏緊，預(yù)計(jì)公司仍將調(diào)節(jié)批價(jià)抑制渠道庫存，將使得公司經(jīng)營更加良性。

　　　系列酒推廣致銷售費(fèi)用率增長，公司整體盈利能力提升

　　2018前三季度，公司銷售費(fèi)用同比增長 43.88%，銷售費(fèi)用率達(dá)到 5.18%，同比增加 0.7pct，主要是由于廣告宣傳及市場拓展費(fèi)用增長較高所致，預(yù)計(jì)主要是增加了對于賴茅、王子酒、漢醬等系列酒品牌的市場投入所致，在規(guī)模效應(yīng)下，公司管理費(fèi)用率同比下降 0.3pct 至 6.7%。

　　上半年，公司銷售毛利率同比增長 1.19pct 至 91.12%，其中 Q3毛利率 91.45%，較 H1 的 90.54%有所提升，主要是由于 Q2 系列酒占比下降至10.31%，及年份酒大增所致。18前三季度公司銷售凈利率達(dá)到 50.86%，同比增長 1.04pct，盈利能力進(jìn)一步提升。

　　盈利預(yù)測與估值

　　目前市場上茅臺酒仍處于供需相對偏緊的狀態(tài)，全國范圍內(nèi)批發(fā)價(jià)格始終在1680-1700元。全年來看，茅臺酒和系列酒的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)升級將是主要看點(diǎn)。

　　我們預(yù)計(jì)公司 2018-2020 年?duì)I收增速為23.2%、10.3%和14.1%，凈利潤增速分別為23.3%、10.9%和15.56%，對應(yīng)的EPS分別為26.59、29.48和34.04元，維持買入評級。