公司是國內(nèi)領(lǐng)先的工業(yè)檢測設(shè)備及整體解決方案供應(yīng)商,實控人合計持股比例達 93.15%且已進行核心員工股權(quán)激勵。公司產(chǎn)品主要包括檢測設(shè)備和檢測治具,現(xiàn)階段產(chǎn)品主要應(yīng)用于平板顯示檢測領(lǐng)域,下游集中在電子行業(yè),客戶包括蘋果、三星、京東方、LG 等業(yè)內(nèi)大型電子設(shè)備生產(chǎn)制造企業(yè),前五大客戶銷售收入占比連續(xù)三年超過 60%。發(fā)行前公司實控人陳文源、張茜夫婦合計直接或間接持股 93.15%,員工持股平臺蘇州源奮與蘇州源客合計持股 18%(其中除實控人以外的員工合計間接持股 6.85%) 。

　　收入隨下游更新周期波動,整體盈利能力穩(wěn)健。收入周期性波動:公司下游消費電子的終端產(chǎn)品的更新?lián)Q代直接影響公司的需求變化,因而 2017/2018年公司營業(yè)收入同比+166%/-27%。整體盈利能力保持穩(wěn)定:在營收下滑的情況下,2018年營業(yè)利潤仍然略高于 2017年(歸母凈利潤受 2018年政府補助+812萬元和 2017年公益捐贈-1000萬元影響依然保持 16%的增速),公司毛利率/ ROE 較去年同期分別+10.35/-1.00pct。營運能力略受影響:2018年,受當期訂單減少、應(yīng)收賬款期平均余額增加影響,公司應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率較去年同期-3.94次;同時受訂單減少與期末存貨增加影響,公司存貨周轉(zhuǎn)率較去年同期-5.48次,消費電子的創(chuàng)新周期對公司的營運能力有所影響。

　　國內(nèi)檢測設(shè)備行業(yè)需求旺盛,募投項目有望進一步強化公司國內(nèi)優(yōu)勢地位。下游需求擴張:

　　全球 OLED 產(chǎn)能持續(xù)擴張,柔性 OLED 技術(shù)普及有望進一步刺激面板檢測需求;中國大陸TFT-LCD 面板產(chǎn)能已經(jīng)居世界第一,AMOLED 面板上國內(nèi)廠商積極布局已經(jīng)實現(xiàn)量產(chǎn),預計未來 5年內(nèi)仍然是國內(nèi)平板行業(yè)的投產(chǎn)熱潮,推動檢測設(shè)備需求。在集成電路檢測領(lǐng)域,中國集成電路行業(yè)規(guī)模加速擴張,但測試設(shè)備長期被外資壟斷,存在較大的進口替代空間。

　　面板檢測設(shè)備具備全球競爭力:2016-2018年,公司研發(fā)投入分別為 4772/9351/13852萬元,占營收比分別為 9.25%/6.83%/13.78%,支撐公司技術(shù)突破。公司在 LCD 與柔性O(shè)LED 觸控檢測技術(shù)上打破了國外企業(yè)的長期壟斷,在信號和圖像算法領(lǐng)域具備核心技術(shù),2016/2017/2018年海外(含港澳臺)營收占比分別達 61%/84%/47%,產(chǎn)品已具備一定的國際競爭力。公司集成電路事業(yè)部成立時間較短,已自主研制出各項性能達到較高水平的測試平臺,尚待產(chǎn)業(yè)化驗證。募投增強公司檢測設(shè)備競爭實力:公司擬募投的項目為平板顯示生產(chǎn)基地建設(shè)項目(3.99億元)與半導體事業(yè)部建設(shè)項目(2.60億元),有望在強化公司現(xiàn)有面板檢測業(yè)務(wù)領(lǐng)先優(yōu)勢的同時,有效支撐半導體檢測設(shè)備的研發(fā)。

　　公司選擇預計市值不低于人民幣 10億元、最近兩年凈利潤為正且累計不低于 5000萬元的上市標準,可運用可比公司 PE 估值法與結(jié)合 ROE 預期的 PB 估值法進行分部估值。公司面板檢測業(yè)務(wù)成熟度高、盈利能力強,可采用可比公司 PE 估值法進行估值;集成電路檢測產(chǎn)品尚處于產(chǎn)業(yè)化驗證初期,可結(jié)合正常經(jīng)營 ROE 預期給出 PB 估值的溢價/折價,對于可比公司 PB 估值法進行估值修正。

　　風險提示:集成電路檢測設(shè)備產(chǎn)業(yè)化受阻、消費電子需求下滑、大客戶關(guān)系破裂。（申萬宏源）