事件：公司發(fā)布2019年三季報，前三季度實現(xiàn)營收33.65億，同比+11.56%；歸母凈利潤3.03億，同比-30.22%，基本EPS0.20元/股。

　　營收穩(wěn)健，短期業(yè)績有所下滑，財務(wù)穩(wěn)健杠桿低1）收入穩(wěn)增長，短期業(yè)績下滑因期內(nèi)結(jié)算項目利潤率較低：公司2019前三季度營收33.65億，同比+11.56%，歸母凈利潤3.03億，同比-30.22%，毛利率由2018年末的56.97%降低至37.34%，主要由于本期房地產(chǎn)業(yè)務(wù)結(jié)轉(zhuǎn)的動遷配套房項目毛利較低，凈利率由2018年底的24.58%降低至9.26%，主要由于融資規(guī)模增加，財務(wù)費用同比+229.98%，同時管理費用同比+43.42%；2）財務(wù)健康杠桿處低位：報告期末公司賬上貨幣資金57.63億，同比+18.71%，為短期借款加一年內(nèi)到期有息債的2.78倍，安全邊際較高；此外，截至報告期末，公司剔除預(yù)收賬款后資產(chǎn)負(fù)債率由18年末的63.37%降至61.81%；由于新增借款，凈負(fù)債率由18年末的37.04%升至49.21%，總體可控。

　　地產(chǎn)業(yè)務(wù)銷售高增，未結(jié)項目充足業(yè)績有支撐

　　1）銷售大增：2019年1-9月，公司合同銷售面積10.18萬方，同比增加277.31%。合同銷售收入30.10億，同比增加121.72%；2）已售未結(jié)資源充足：報告期末，公司賬上預(yù)收賬款41.18億，較18年末增長43.99%，主要是售房預(yù)收款，對未來業(yè)績有支撐。

　　不動產(chǎn)資管收入略降，公募REITs想象空間大1）資管規(guī)模略有下降：2019Q3公司不動產(chǎn)資管業(yè)務(wù)收入4.45億，同比減少3.65%：其中管理及咨詢服務(wù)費收入3.92億，同比減少5.81%；受資管新規(guī)影響，報告期末，公司在管基金規(guī)模467.77億比年初減少3.33億，管理規(guī)模微降3.94%，導(dǎo)致管理費收入降低；2）公募REITs或推出在即：18年類REITs產(chǎn)品嘗試頻出不窮，政策層面上19年以來各方面密集表態(tài)：3月底，國務(wù)院發(fā)展研究中心證券化REITs課題組秘書長王步芳表示，“公募REITs首批試點產(chǎn)品近期將推出”；4月8日，深交所表示“積極推進公募REITs進程”；6月27日中國REITs論壇上全國政協(xié)委員、中國證監(jiān)會原主席肖鋼表示發(fā)展公募REITs勢在必行。我們預(yù)計公募REITs在未來1-2年內(nèi)大概率內(nèi)推出試點，以國內(nèi)現(xiàn)有不動產(chǎn)管理規(guī)模與水平看，行業(yè)發(fā)展尚處初級階段，而公司作為行業(yè)龍頭競爭優(yōu)勢明顯，前景可期。

　　投資建議：公司19年Q3凈利潤有所下滑，主要因為房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)毛利率下降和財務(wù)費用大幅增長，但公司現(xiàn)有存量可售資源依舊充裕，已售未結(jié)資源充足，未來短期內(nèi)業(yè)績依然有支撐；資管業(yè)務(wù)方面，公司不動產(chǎn)管理費收入微降，資管規(guī)?；痉€(wěn)定，在光大安石團隊接手管理層后，其管理優(yōu)勢及行業(yè)地位將得到進一步凸顯，此外，由于公司作為A股稀缺的REITs標(biāo)的，將持續(xù)受益于存量資產(chǎn)管理的崛起及公募REITs推進的預(yù)期。我們預(yù)計公司2019-2021年EPS分別為0.79元、0.95元、1.07元，分別對應(yīng)PE5.24X、4.36X、3.87X，維持“買入”評級。

　　風(fēng)險提示：公募REITs試點推出進度低于預(yù)期，房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)銷售去化低于預(yù)期。（中泰證券）