截至2020Q1“老鳳祥（600612）”擁有網(wǎng)點(diǎn)3891 家(其中境外19 家)，是國(guó)內(nèi)黃金珠寶首飾行業(yè)的龍頭品牌。在經(jīng)歷2014-2016 年經(jīng)營(yíng)調(diào)整期后公司迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，營(yíng)收逐漸加速。

　　老鳳祥是上海市黃浦區(qū)國(guó)資委控股的上市公司，下設(shè)“老鳳祥”珠寶首飾、“工美”工藝美術(shù)、“中華”筆類文教用品三大業(yè)務(wù)板塊。其中“老鳳祥”黃金珠寶首飾品牌創(chuàng)始于1848 年，是家喻戶曉的“中華老字號(hào)”，產(chǎn)品覆蓋了珠寶首飾的全品類，截至2020Q1“老鳳祥”擁有網(wǎng)點(diǎn)3891 家(其中境外19 家)，是國(guó)內(nèi)黃金珠寶首飾行業(yè)的龍頭品牌。在經(jīng)歷2014-2016 年經(jīng)營(yíng)調(diào)整期后公司迎來(lái)業(yè)績(jī)拐點(diǎn)，營(yíng)收逐漸加速且2019 年扣非業(yè)績(jī)高達(dá)21%。

　　外部環(huán)境：金價(jià)支撐景氣回升，格局分化龍頭提速

　　黃金珠寶連鎖企業(yè)的外部環(huán)境變化主要體現(xiàn)為兩點(diǎn)：1)復(fù)盤歷史來(lái)看，金價(jià)預(yù)期開啟趨勢(shì)性上漲情況下，中期黃金珠寶銷售有望迎來(lái)景氣度回升，同時(shí)短期而言，婚慶占比較高奠定較強(qiáng)剛需屬性，使得黃金珠寶消費(fèi)在疫情之后修復(fù)速度預(yù)期較快;2)過(guò)去五年黃金珠寶消費(fèi)的波動(dòng)疊加珠寶連鎖企業(yè)策略的差異，加大了企業(yè)間分化，給予龍頭品牌更友好的擴(kuò)張環(huán)境。綜合而言，行業(yè)景氣度回升疊加競(jìng)爭(zhēng)格局優(yōu)化，有助于優(yōu)勢(shì)品牌連鎖提速高效擴(kuò)張。

　　內(nèi)部能力：新品開發(fā)添力，改革打破掣肘

　　內(nèi)部變化主要體現(xiàn)在于兩點(diǎn)：1)產(chǎn)品開發(fā)能力的提升，品牌積淀為核心基礎(chǔ)，而公司先后于2014 年和2017 年投入使用東莞黃金和珠寶首飾工廠，使得新品開發(fā)能力顯著提升，結(jié)合新營(yíng)銷方式，可以更好滿足年輕市場(chǎng)客群的需求，新品年貢獻(xiàn)收入2016 年以來(lái)中樞持續(xù)提升，為市場(chǎng)擴(kuò)張奠定基石;2)管理機(jī)制的優(yōu)化，有利于激發(fā)潛能釋放管理紅利，2018 年以來(lái)持續(xù)推進(jìn)股權(quán)、管理機(jī)制的優(yōu)化，有利于提升公司整體的管理效率，保障市場(chǎng)擴(kuò)張的有效性。

　　投資建議：內(nèi)外拐點(diǎn)共振，再續(xù)新輝煌

　　外部環(huán)境來(lái)看，基于黃金珠寶婚慶剛需屬性，疫情之后消費(fèi)預(yù)期反彈較快，中期金價(jià)迎來(lái)趨勢(shì)性上漲有望推高行業(yè)景氣度，同時(shí)過(guò)往終端銷售波動(dòng)加劇企業(yè)間分化，給予優(yōu)質(zhì)管理企業(yè)更友好的擴(kuò)張環(huán)境;內(nèi)部公司經(jīng)營(yíng)維度：深厚品牌奠基，而新工廠落地提升新產(chǎn)品開發(fā)能力，適應(yīng)新客群需求變化為擴(kuò)張打好基礎(chǔ)，同時(shí)推進(jìn)市場(chǎng)化機(jī)制，有望釋放管理紅利。我們判斷，公司黃金珠寶業(yè)務(wù)過(guò)往3 年的高效擴(kuò)張和高增長(zhǎng)拐點(diǎn)具有較強(qiáng)的延續(xù)性，助力公司邁入新的穩(wěn)健成長(zhǎng)階段，我們預(yù)計(jì)公司2020-2022 年EPS 為3.09/3.53/3.90元/股，對(duì)應(yīng)PE 分別為15 倍、13 倍和12 倍，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。