在資本市場上，五糧液（000858）與貴州茅臺(tái)（600519）也隔了一個(gè)身位。

　　白酒因其獨(dú)特的商業(yè)模式被投資者追捧，尤其是“股王”茅臺(tái)，市值穩(wěn)居兩市第一。除了超高的毛利率，茅臺(tái)的金融屬性更是強(qiáng)化了其產(chǎn)品的投資，從1499元的官方指導(dǎo)價(jià)到2499元的零售價(jià)，這其中的1000元差價(jià)足以讓消費(fèi)者為之搶購，搶到就是賺到。

　　這樣的“流通差價(jià)”是多少酒企夢寐以求的，但是市場獨(dú)茅臺(tái)一家。作為曾經(jīng)的白酒“老大”，五糧液內(nèi)心一直有著產(chǎn)品金融化的期望，奈何零售價(jià)一直在官方指導(dǎo)價(jià)之下，而一旦提價(jià)，勢必傷害渠道商的利潤，五糧液“數(shù)字酒證”的推出或許是為了讓其金融屬性更強(qiáng)，但是現(xiàn)實(shí)似乎也是殘酷的，五糧液當(dāng)前的零售價(jià)仍未高于指導(dǎo)價(jià)，五糧液的“金融屬性路”任重道遠(yuǎn)。

　　”

　　5月11日，臻久網(wǎng)顯示，“五糧液數(shù)字酒證”的轉(zhuǎn)讓價(jià)格（未成交）最高已報(bào)至19999元/個(gè)，約為第八代五糧液零售指導(dǎo)價(jià)的14倍。在高端白酒價(jià)格追隨貴州茅臺(tái)多年的弱勢之下，五糧液終于在“類金融”市場實(shí)現(xiàn)了對茅臺(tái)的反超。

　　在很多人看來，貴州茅臺(tái)是絕對的白酒霸主。但實(shí)際上，在之前很長一段時(shí)間里，五糧液才是白酒市場的老大。然而在管理層的多次錯(cuò)誤決策下，五糧液最終在2013年徹底丟掉了“白酒一哥”的寶座。

　　作為昔日酒王，五糧液顯然不愿活在茅臺(tái)的陰影之下。近年來，五糧液不斷控量挺價(jià)，聚焦高端白酒。而具有創(chuàng)造性的舉動(dòng)是，去年五糧液在業(yè)內(nèi)率先推出了“數(shù)字酒證”，“數(shù)字酒證”相當(dāng)于一種下有保底（實(shí)物酒）上不封頂?shù)摹敖鹑诋a(chǎn)品”，五糧液希望以期提高來提高其金融屬性。而在“白酒金融化”的背后，五糧液或另有目的。

　　“數(shù)字酒證”能否提高五糧液的金融屬性？

　　長期以來，在發(fā)達(dá)國家，老酒通常被劃分為一種實(shí)物資產(chǎn)，很多家族都有自己的酒窖來幫助家族不斷積累財(cái)富。而在中國，在貴州茅臺(tái)等白酒品牌逐漸演變?yōu)楦叨松莩奁返谋尘跋?，一股針對高端白酒的收藏?zé)嵋睬娜慌d起。

　　近年來，隨著我國高凈值人群的不斷壯大，白酒尤其是高端白酒逐漸從小范圍的個(gè)人收藏品，轉(zhuǎn)變?yōu)槭詹厝雍桶拙茞酆谜咔嗖A的投資產(chǎn)品和類似貴金屬的硬通貨，“存錢不如藏酒”的觀念開始迅速普及。

　　高端白酒收藏?zé)岢敝拢鞔缶破笠渤脛荻?，為提升旗下白酒品牌的投資價(jià)值進(jìn)行包裝宣傳、造勢助威，頭部酒企五糧液也不例外。

　　2020年3月，五糧液聯(lián)合新浪集團(tuán)推出了“五糧液數(shù)字酒證”項(xiàng)目，新浪旗下的臻久網(wǎng)獨(dú)家負(fù)責(zé)“五糧液數(shù)字酒證”的發(fā)行、銷售和運(yùn)營工作。對此，有業(yè)內(nèi)評價(jià)稱，五糧液數(shù)字酒證的誕生為白酒行業(yè)開啟了數(shù)字資產(chǎn)投資時(shí)代。

　　數(shù)字酒證一經(jīng)推出，便吸引了眾多投資者參與。同年5月25日，“五糧液數(shù)字酒證”在臻久網(wǎng)平臺(tái)開啟第一輪公測，僅3個(gè)小時(shí)即宣告售罄。

　　圖片來源于網(wǎng)絡(luò)

　　所謂數(shù)字酒證，是與五糧液實(shí)物酒一一錨定的區(qū)塊鏈加密電子提貨憑證，即每一個(gè)酒證對應(yīng)一瓶五糧液實(shí)物酒，錨定商品為第八代經(jīng)典五糧液。

　　不過，與一般的提貨憑證不同的是，五糧液數(shù)字酒證不僅具有保真、提貨的功能，還被賦予了贈(zèng)送、轉(zhuǎn)讓、質(zhì)押功能，這就將白酒從單一的消費(fèi)功能延伸到了收藏、金融等領(lǐng)域。

　　然而，金融產(chǎn)品的顯著特征便是收益與風(fēng)險(xiǎn)相生相伴，被賦予金融屬性的數(shù)字酒證同樣要承擔(dān)相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　以轉(zhuǎn)讓功能為例，由于酒證有自己獨(dú)立的市場供求屬性和市場定價(jià)機(jī)制，酒證價(jià)格由酒證持有者自主定價(jià)，這就讓酒證有了脫離實(shí)物價(jià)值的溢價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。

　　根據(jù)臻久網(wǎng)掛出的價(jià)格信息，目前報(bào)出的轉(zhuǎn)讓價(jià)格最高已達(dá)19999元/個(gè)，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高出零售指導(dǎo)價(jià)1399元/瓶，一旦以前者價(jià)格成交，接手者必然要承擔(dān)酒證價(jià)格下跌或無后手接盤的風(fēng)險(xiǎn)，于是酒證的轉(zhuǎn)讓過程就成了一場“擊鼓傳花”的游戲。

　　圖片來源于網(wǎng)絡(luò)

　　同樣的風(fēng)險(xiǎn)也存在于酒證的質(zhì)押功能中。作為數(shù)字酒證的底層資產(chǎn)，第八代五糧液的終端價(jià)格決定了酒證質(zhì)押的價(jià)值，在白酒價(jià)格下跌的情形下，酒證的價(jià)值勢必縮水。此外，酒證市場不活躍的情況下，酒證的質(zhì)押價(jià)值也會(huì)大打折扣，從而使得貸款暴露于一定的風(fēng)險(xiǎn)之中。

　　2 多年價(jià)格“倒掛”，五糧液急切“金融化”的背后

　　從白酒收藏?zé)岬脑缙诔梢騺砜?，是消費(fèi)受“酒是陳的香”觀念影響，但近年來，茅臺(tái)、五糧液等產(chǎn)品的不斷漲價(jià)帶動(dòng)消費(fèi)者對白酒品牌、價(jià)值的認(rèn)可則成為收藏?zé)岬闹饕颉Ｅc此同時(shí)，白酒金融化也隨之開啟。

　　對于收藏者而言，白酒金融化是價(jià)值發(fā)現(xiàn)的自然結(jié)果；對于酒企來說，白酒金融化則成為提升白酒價(jià)值和檔次的重要手段，而這或才是五糧液推出數(shù)字酒證的真正目的所在。

　　老虎財(cái)經(jīng)注意到，自2013年限制三公消費(fèi)政策出臺(tái)后，五糧液頻頻被曝出現(xiàn)價(jià)格“倒掛”現(xiàn)象。據(jù)天風(fēng)證券（601162）研報(bào)，2013年二季度至2017年四季度，核心產(chǎn)品“普五”出廠價(jià)和一批價(jià)始終處于倒掛狀態(tài)。此后，五糧液通過“控量提價(jià)”策略，批價(jià)才逐步進(jìn)入上行通道，渠道利潤企穩(wěn)增厚。

　　“價(jià)格倒掛”現(xiàn)象不僅存在于批發(fā)市場，在零售市場同樣存在。

　　2019年6月，五糧液推出第八代經(jīng)典五糧液（簡稱“八代普五”），出廠價(jià)889元/瓶，較第七代普五高出100元/瓶，終端供貨價(jià)為959元/瓶，終端零售價(jià)定為1199元。一個(gè)月后，五糧液將終端零售價(jià)上調(diào)至1399元/瓶，已然逼近1499元/瓶的飛天茅臺(tái)。

　　然而上市一年時(shí)間不到，部分市場就傳出“八代普五”價(jià)格倒掛的消息。

　　去年3月，就在數(shù)字酒證推出前夕，多家媒體報(bào)道稱，五糧液普五第八代52度官方零售指導(dǎo)價(jià)為1399元，但在多個(gè)地區(qū)實(shí)際成交價(jià)則為1099元附近。而作為高端白酒引領(lǐng)者53度飛天茅臺(tái)的成交價(jià)則穩(wěn)穩(wěn)站在2000元價(jià)格段以上，遠(yuǎn)高于官方零售指導(dǎo)價(jià)。

　　而茅臺(tái)1499元的指導(dǎo)價(jià)就成為了大家搶茅臺(tái)的主要原因，因?yàn)槭袌鰞r(jià)遠(yuǎn)高于1499元，買到就是賺到，這其中的差價(jià)就是茅臺(tái)的投資利得。

　　而五糧液雖然也在投資者的收藏序列之中，但其金融屬性則要遠(yuǎn)弱于貴州茅臺(tái)，導(dǎo)致其無論在零售市場還是在批發(fā)市場，都一時(shí)無法將產(chǎn)品價(jià)格提升到飛天茅臺(tái)同等水平。

　　而一旦貿(mào)然提價(jià)，勢必會(huì)對經(jīng)銷商的利潤造成擠壓，最終或被渠道反噬，這樣的結(jié)果五糧液顯然無法承擔(dān)。

　　在此背景下，五糧液唯有將產(chǎn)品打造成“第二個(gè)飛天茅臺(tái)”方可有超越對手的機(jī)會(huì)，而賦予白酒金融屬性則是關(guān)鍵。

　　在去年5月底召開的五糧液2019年度股東大會(huì)上，五糧液集團(tuán)公司總經(jīng)理、股份公司董事長直言，“要將區(qū)塊鏈數(shù)字酒證與五糧液的實(shí)體產(chǎn)品錨定，探索消費(fèi)、投資、收藏、存儲(chǔ)等為一體的數(shù)字化消費(fèi)新模式，提高五糧液的金融屬性”，一語道出了數(shù)字酒證的意義。

　　五糧液數(shù)字酒證的推出，為消費(fèi)者打造下有實(shí)物保底、上有投資增值空間的預(yù)期，有望使得“八代普五”的金融屬性大幅提高，打開價(jià)格上漲的“天花板”。

　　不過，盡管有了數(shù)字酒證，但五糧液依然沒有徹底擺脫價(jià)格倒掛的尷尬局面。在臻久網(wǎng)上的已成交記錄中，大部分第八代五糧液數(shù)字酒證的最高成交價(jià)未超過零售指導(dǎo)價(jià)。

　　昔日“酒王”的跌落

　　在很多人看來，貴州茅臺(tái)是絕對的白酒霸主。但實(shí)際上，在世紀(jì)之交的很長一段時(shí)間里，五糧液才是白酒市場的老大。如果以營收規(guī)模作為衡量酒企市場地位的標(biāo)準(zhǔn)，那么五糧液自1994年超越汾酒以來，稱霸市場長達(dá)19年。

　　五糧液之所以能獨(dú)占鰲頭近二十年，主要得益于時(shí)任廠長王國春的提價(jià)和擴(kuò)產(chǎn)策略。自1988年國家對包括五糧液在內(nèi)的13種名酒放開價(jià)格管控后，五糧液幾次大幅度提價(jià)。放開之初，五糧液價(jià)格近乎是茅臺(tái)的一半，但到了1998年，五糧液的價(jià)格已經(jīng)提到了茅臺(tái)的兩倍以上。

　　價(jià)格上去了，產(chǎn)量也在大踏步向前。1990年至2002年，五糧液第三次完成擴(kuò)產(chǎn)，產(chǎn)能躍升至20萬噸以上，而同期的茅臺(tái)產(chǎn)能不到萬噸。

　　然而，如此高的產(chǎn)能中只有一成左右可做成高端酒，剩下的只能移步中低端。為了消化大量的中低端酒，五糧液在業(yè)內(nèi)率先推出了OEM模式，即買斷經(jīng)營模式。

　　在這種模式下，五糧液負(fù)責(zé)生產(chǎn)，而經(jīng)銷商則負(fù)責(zé)包裝和推廣，每個(gè)經(jīng)銷商都可以與五糧液合作創(chuàng)立一個(gè)自己的獨(dú)有品牌。于是乎，五糧液子品牌一時(shí)如雨后春筍般涌現(xiàn)，據(jù)悉鼎盛時(shí)期子品牌達(dá)幾百個(gè)。

　　但是，“成也蕭何，敗也蕭何”，OEM模式下的多品牌戰(zhàn)略卻嚴(yán)重稀釋了五糧液的高端品牌價(jià)值，最終導(dǎo)致五糧液逐步從白酒霸主之位上跌落，而堅(jiān)持高端定位的貴州茅臺(tái)則獲得了彎道超越的良機(jī)。

　　2005年，五糧液凈利潤首次被茅臺(tái)超越。2012年，受限制“三公消費(fèi)”等因素影響，高端白酒開始遭遇行業(yè)調(diào)整。但是五糧液對量價(jià)判斷失誤，并未適當(dāng)降價(jià)，反而逆市提價(jià)，導(dǎo)致量價(jià)齊跌，廠商和經(jīng)銷商都遭受損失。

　　次年，五糧液營收被貴州茅臺(tái)超越，至此白酒一哥地位徹底被奪。盡管期間五糧液也曾對部分品牌進(jìn)行了清理，試圖聚焦主品牌，但為時(shí)已晚。

　　在2017年李曙光出任集團(tuán)董事長后，五糧液提出了“二次創(chuàng)業(yè)”口號，從內(nèi)部治理、產(chǎn)品品牌、渠道營銷等多維度全面著手改革。不過，此時(shí)五糧液與被茅臺(tái)遠(yuǎn)遠(yuǎn)甩在了身后。

　　截至2020年末，五糧液的營收、凈利只相當(dāng)于貴州茅臺(tái)的一半。在資本市場上，五糧液與貴州茅臺(tái)也隔了一個(gè)身位。截至目前，五糧液的總市值約為1.07萬億元，而貴州茅臺(tái)則達(dá)到了2.46萬億。