上海機(jī)場(行情600009,診股)

　　百年門戶，靜待花開

　　投資要點(diǎn)

　　內(nèi)地最大空中口岸，疫情前年起降架次超50萬，旅客吞吐量超7600萬：上海作為我國最大經(jīng)濟(jì)中心城市，輻射最具經(jīng)濟(jì)活力、開放程度最高的長三角地區(qū)。浦東機(jī)場定位大型復(fù)合國際樞紐機(jī)場，是內(nèi)地最大空中口岸，承載我國內(nèi)地最多的國際及地區(qū)航班。國際+地區(qū)旅客吞吐量多年全國第一，2019年占比高達(dá)48%，為客流結(jié)構(gòu)最優(yōu)質(zhì)口岸，在三大門戶樞紐機(jī)場中變現(xiàn)能力、盈利能力最佳。疫情以來主營業(yè)務(wù)量價(jià)均受壓制。

　　收購虹橋機(jī)場資產(chǎn)，上海兩場經(jīng)營管理權(quán)合二為一，有利于資源統(tǒng)一配置：資產(chǎn)注入完成后，上市公司擁有資產(chǎn)包括（1）浦東機(jī)場、虹橋機(jī)場、物流公司經(jīng)營管理權(quán)（2）浦東機(jī)場T1航站樓、第一跑道、第四跑道等自有土地使用權(quán)。

　　由于國際客流的大幅下滑，上海機(jī)場與免稅商于2021年初友好商定并公告了免稅合同的補(bǔ)充協(xié)議：由之前的“保底+扣點(diǎn)”形式調(diào)整為“流量掛鉤+封頂”模式。我們認(rèn)為上海機(jī)場和中免簽署的免稅合同補(bǔ)充協(xié)議顯示了上海機(jī)場對免稅業(yè)務(wù)的重視和穩(wěn)固第一大免稅銷售口岸的決心和執(zhí)行力。上海機(jī)場免稅店有望成為恢復(fù)國際通航后免稅品銷售的主陣地。

　　議價(jià)權(quán)的回歸始于流量的回歸：線下商業(yè)流量為基，在當(dāng)前抗擊疫情攻堅(jiān)戰(zhàn)階段，機(jī)場行業(yè)的客流承壓導(dǎo)致的議價(jià)權(quán)邊際下行在未來居民生產(chǎn)生活有序復(fù)蘇、客流有序恢復(fù)的過程中有望回歸。在客流、單客貢獻(xiàn)恢復(fù)的過程中機(jī)場行業(yè)將整體進(jìn)入業(yè)績恢復(fù)期，在與免稅商的租金談判或下一輪招投標(biāo)中議價(jià)權(quán)的回歸有望釋放業(yè)績彈性。

　　短看國際航線恢復(fù)，長看長三角區(qū)域一體化發(fā)展：上海國際航空樞紐建設(shè)是長三角區(qū)域一體化發(fā)展中重要基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目?！堕L江三角洲區(qū)域一體化發(fā)展規(guī)劃綱要》明確提出“合力打造世界級機(jī)場群”，要求“鞏固提升上海國際航空樞紐地位，增強(qiáng)面向長三角、全國乃至全球的輻射能力。長三角地區(qū)蓬勃發(fā)展的經(jīng)濟(jì)、開放包容的商業(yè)環(huán)境和旺盛的居民消費(fèi)能力是上海機(jī)場及集團(tuán)產(chǎn)業(yè)版圖持續(xù)擴(kuò)張的長期支撐。

　　盈利預(yù)測與投資評級：基于當(dāng)前租金協(xié)議下我們預(yù)測上海機(jī)場2022-2024年歸母凈利潤為-21.6/21.6/33.4億元，2023-2024年歸母凈利潤對應(yīng)PE為44/28倍，考慮虹橋資產(chǎn)注入后股本擴(kuò)張至24.9億股，對應(yīng)PE為57/37倍。作為中國最大空中口岸，短期由于新冠疫情受損，中期隨國際復(fù)航、出行復(fù)蘇實(shí)現(xiàn)業(yè)績恢復(fù)，議價(jià)權(quán)的回歸有望釋放業(yè)績彈性，長期受益于長三角一體化發(fā)展，首次覆蓋給予“增持”評級。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示：國內(nèi)及國際疫情反復(fù)影響居民出行意愿的風(fēng)險(xiǎn)、宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)、其他運(yùn)輸方式競爭的風(fēng)險(xiǎn)。