一、技術(shù)立身，成就國(guó)內(nèi)激光焊接設(shè)備龍頭

　　【聯(lián)贏激光(688518)、股吧】成立于 2005 年，于 2020 年登陸科創(chuàng)板，是國(guó)內(nèi)激光焊接設(shè)備行業(yè)的領(lǐng)頭羊。董事長(zhǎng)韓金龍、副董事長(zhǎng)牛 增強(qiáng)是公司的創(chuàng)始人，至目前仍是公司的共同實(shí)際控制人和一致行動(dòng)人，分別持有公司 9.52%、4.24%的股權(quán)。自成 立十幾年來(lái)，公司營(yíng)收規(guī)模持續(xù)擴(kuò)大，2021 年總收入達(dá)到 14 億，同比增長(zhǎng) 59%，公司積極籌劃擴(kuò)大產(chǎn)能，相繼在 惠州、溧陽(yáng)、宜賓建立了生產(chǎn)基地，初步形成了輻射全國(guó)的布局。

　　聯(lián)贏激光早期以技術(shù)確立了品牌。公司成立初期，國(guó)內(nèi)激光焊接普遍采用電流負(fù)反饋技術(shù)，能量波動(dòng)率達(dá) 8%以上， 與國(guó)際水平有明顯差距，無(wú)法滿(mǎn)足高端用戶(hù)要求，聯(lián)贏激光經(jīng)不斷研發(fā)，成功以波形控制能量負(fù)反饋技術(shù)為突破口， 于 2006 年 11 月自主設(shè)計(jì)制作完成 HWLW-025A 精密激光焊接機(jī)，能量波動(dòng)低至±3%，該產(chǎn)品推出后即獲日本客戶(hù) 二十多臺(tái)訂單，并逐步在國(guó)內(nèi)打開(kāi)市場(chǎng)，也初步確立了公司的市場(chǎng)地位。

　　公司帶有明顯的技術(shù)立身的特征，韓金龍和牛增強(qiáng)兩位創(chuàng)始人均有資深的管理和技術(shù)背景：

　　董事長(zhǎng)韓金龍：曾任深圳強(qiáng)華科技總工程師、【大族數(shù)控(301200)、股吧】副總經(jīng)理、大贏數(shù)控副總經(jīng)理等，2005 年創(chuàng)立聯(lián)贏激光，對(duì) 行業(yè)發(fā)展特點(diǎn)有深刻理解； 副董事長(zhǎng)牛增強(qiáng)：曾任西安飛機(jī)設(shè)計(jì)研究所工程師、西安制藥廠工程師，隨后在 1998 年獲得中科院物理電子學(xué)博士 學(xué)位，1998-2001 年間，任日本米亞基技術(shù)會(huì)社工程師。在 2001 年-2011 年間，任深圳大學(xué)的講師、工程師，期間 創(chuàng)立聯(lián)贏激光。牛增強(qiáng)博士是激光焊接領(lǐng)域的專(zhuān)家，公司的多項(xiàng)核心技術(shù)由其領(lǐng)銜研發(fā)。 此外，根據(jù)公司 2021 年報(bào)披露，公司六位副總經(jīng)理中，有四位來(lái)自公司此前的“核心技術(shù)人員”，包括盧國(guó)杰、周航、 李毅、秦磊等。

　　圍繞著激光焊接，公司產(chǎn)品主要包括激光器、工作臺(tái)、成套焊接設(shè)備三大類(lèi)：

　　（1）激光器（及激光焊接機(jī)）：激光器是激光焊接機(jī)的核心部件，各類(lèi)激光器運(yùn)行功率、可加工材質(zhì)等參數(shù)各有不 同，該產(chǎn)品偏標(biāo)準(zhǔn)化，也可按實(shí)際需求進(jìn)行定制。公司激光器從 YAG 系列起步，逐漸覆蓋了光纖激光器、復(fù)合激光 器、半導(dǎo)體激光器、脈沖激光器等各種品類(lèi)。公司自產(chǎn)的激光器，不僅自用，也向國(guó)內(nèi)其他友商供應(yīng)。高性能、高穩(wěn) 定的焊接激光器自制能力，是公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一。

　?。?）工作臺(tái)：這是一種偏標(biāo)準(zhǔn)化的產(chǎn)品，主要用來(lái)搭載激光焊接機(jī)，提供焊接環(huán)境。工作臺(tái)由移動(dòng)平臺(tái)和運(yùn)動(dòng)控制 系統(tǒng)組成，多以集成的形式裝配至成套激光焊接設(shè)備中，根據(jù)設(shè)計(jì)的工位數(shù)量、焊件屬性、激光器等多種因素進(jìn)行選 配。產(chǎn)品包括單工位三維工作臺(tái)系列、多工位三維工作臺(tái)系列、振鏡臺(tái)系列及機(jī)器人焊接工作站等。

　?。?）激光焊接成套設(shè)備：這是一種具有明顯定制化屬性的產(chǎn)品，是由若干個(gè)激光焊接機(jī)及若干個(gè)工作臺(tái)組成的自動(dòng) 化成套解決方案，其中激光焊接機(jī)加載了自動(dòng)化系統(tǒng)軟件、應(yīng)用環(huán)境設(shè)計(jì)等組件，根據(jù)不同下游行業(yè)客戶(hù)的生產(chǎn)需求 進(jìn)行設(shè)計(jì)，可應(yīng)用于動(dòng)力電池、汽車(chē)、五金、消費(fèi)電子、光通信的諸多領(lǐng)域。其中在動(dòng)力電池和儲(chǔ)能行業(yè)主要應(yīng)用包 括方殼電芯、方殼模組及 PACK，軟包電芯、軟包模組及 PACK，圓柱電芯、圓柱模組及 PACK，燃料電池雙極板、 電堆綁帶焊接等。

　　公司的歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)出明顯的成長(zhǎng)性，這主要得益于行業(yè)的快速成長(zhǎng)，及公司自身優(yōu)秀的競(jìng)爭(zhēng)力。自 2014 年以來(lái)， 除 2019、2020 年因鋰電設(shè)備大行業(yè)增長(zhǎng)放緩，營(yíng)收增速放緩?fù)?，其余年份公司收入均保持超過(guò) 30%的增長(zhǎng)； 2013~2021 年間，公司營(yíng)業(yè)收入的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 37%，歸母凈利潤(rùn)的復(fù)合增長(zhǎng)率達(dá)到 32%。業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)充分 體現(xiàn)了聯(lián)贏激光所處賽道的成長(zhǎng)性和公司自身的競(jìng)爭(zhēng)力。2021 年，公司營(yíng)業(yè)收入達(dá)到 14 億元，同比增長(zhǎng) 59.4%，歸 母凈利潤(rùn)達(dá)到 0.91 億元，同比增長(zhǎng) 36%。

　　從公司的收入結(jié)構(gòu)來(lái)看，成套系統(tǒng)業(yè)務(wù)占比最高，在 2021 年的收入中，激光器、工作臺(tái)、成套系統(tǒng)分別占 15%、12%、 66%，其他業(yè)務(wù)合計(jì)占約 7%。 從各類(lèi)產(chǎn)品的毛利率來(lái)看，公司的激光器產(chǎn)品毛利率最高，2021 年達(dá)到 40.84%，其次分別是成套系統(tǒng) 34.64%、工 作臺(tái) 27.88%。自 2018 年以來(lái)，公司激光器產(chǎn)品的毛利率有所下滑，成套系統(tǒng)的毛利率穩(wěn)中有升，工作臺(tái)的毛利率 呈現(xiàn)較大波動(dòng)。2021 年，公司的成套系統(tǒng)貢獻(xiàn)了 62%的毛利，預(yù)計(jì)未來(lái)幾年為客戶(hù)提供定制化的成套系統(tǒng)仍將是公 司的核心商業(yè)模式。

　　從公司產(chǎn)品下游應(yīng)用分布來(lái)看，動(dòng)力電池行業(yè)占比最高。公司的產(chǎn)品廣泛應(yīng)用于動(dòng)力電池、五金、汽配、消費(fèi)電子、 光通信等諸多行業(yè)。自 2018 年始，公司來(lái)自動(dòng)力電池行業(yè)收入的占比均超過(guò) 70%，2021 年達(dá)到 74%。我們預(yù)計(jì)至 少在未來(lái) 3-5 年時(shí)間內(nèi)，動(dòng)力電池仍將是公司產(chǎn)品最大的下游行業(yè)。從毛利率水平來(lái)看，光通訊行業(yè)產(chǎn)品毛利率最高，2021 年達(dá)到 57.21%，動(dòng)力電池行業(yè)產(chǎn)品最低，2021 年為 31.74%。 預(yù)計(jì)未來(lái)動(dòng)力電池行業(yè)產(chǎn)品的毛利率穩(wěn)中有升。

　　公司提供的激光焊接設(shè)備產(chǎn)品，得到下游各行業(yè)龍頭企業(yè)的認(rèn)可，在業(yè)內(nèi)享有很高的知名度。公司主要客戶(hù)包括寧德 時(shí)代、國(guó)軒高科、比亞迪、富士康、泰科電子、長(zhǎng)盈精密、億緯鋰能、松下、三星等各行業(yè)的知名企業(yè)，且客戶(hù)粘性 較強(qiáng)。在動(dòng)力電池行業(yè)，公司始終與寧德時(shí)代等頭部公司保持深度合作，2017-2019 年公司來(lái)自寧德時(shí)代的收入分別 為 1.98 億元、1.64 億元和 2.07 億元，收入占比分別為 27.21%、16.67 和 20.50%。

　　自 2015 年開(kāi)始，公司凈利率水平逐年下滑，2021 年為 6.58%，較 2015 年高峰時(shí)期低 12.87 個(gè) pcts。這一方面是因 為 2016 年-2018 年公司的毛利率持續(xù)下滑，隨著競(jìng)爭(zhēng)格局逐步改善，公司毛利率自 2018 年之后已逐漸企穩(wěn)回升，未來(lái)下行空間不大；另一方面公司的管理費(fèi)用和研發(fā)費(fèi)用率有所提升，主要是由于過(guò)去幾年公司持續(xù)加大研發(fā)投入， 我們判斷公司未來(lái)仍將保持大力研發(fā)投入，但隨著收入體量擴(kuò)大，研發(fā)費(fèi)用率進(jìn)一步提升的空間不大。

　　二、相比競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，聯(lián)贏在技術(shù)上的優(yōu)勢(shì)在哪？

　　1、聯(lián)贏激光在國(guó)內(nèi)，都有哪些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手？

　　聯(lián)贏激光供應(yīng)的幾乎所有產(chǎn)品，都圍繞著激光焊接設(shè)備，在這個(gè)領(lǐng)域，公司的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手主要包括兩類(lèi)： 一類(lèi)是包括先導(dǎo)智能、【利元亨(688499)、股吧】等公司在內(nèi)的鋰電設(shè)備供應(yīng)商，他們與聯(lián)贏激光在鋰電領(lǐng)域產(chǎn)生直接的競(jìng)爭(zhēng)，目前先導(dǎo) 智能、利元亨等公司也有激光焊接設(shè)備產(chǎn)品；在其他下游領(lǐng)域，至少在短期內(nèi)，它們較少與聯(lián)贏產(chǎn)生直接競(jìng)爭(zhēng)；

　　另一類(lèi)是德國(guó)通快、大族激光、華工科技、【海目星(688559)、股吧】、逸飛激光等以激光設(shè)備為主業(yè)的設(shè)備供應(yīng)商，他們與聯(lián)贏激光之 間，既有可能在鋰電領(lǐng)域產(chǎn)生競(jìng)爭(zhēng)，也在汽車(chē)及零部件、3C、通信等下游領(lǐng)域產(chǎn)生競(jìng)爭(zhēng)。其中逸飛激光也是一家以 激光焊接設(shè)備為主業(yè)的公司，該公司產(chǎn)品在動(dòng)力電池行業(yè)亦享有一定市場(chǎng)份額；德國(guó)通快、大族激光、華工科技等是 綜合性的激光設(shè)備公司，激光焊接設(shè)備只是他們眾多產(chǎn)品之一，且目前較少用于動(dòng)力電池行業(yè)；海目星也是一家綜合 性的激光設(shè)備公司，其激光模切設(shè)備在動(dòng)力電池行業(yè)市占率較高，激光焊接設(shè)備目前出貨較少。

　　聯(lián)贏激光是目前 A 股唯一以激光焊接設(shè)備為主要業(yè)務(wù)的公司，其他上市公司競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手較少披露激光焊接設(shè)備收入的具 體數(shù)值，但從各方面調(diào)研信息來(lái)看，聯(lián)贏是國(guó)內(nèi)營(yíng)收規(guī)模最大的激光焊接設(shè)備供應(yīng)商。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

　　2、哪些技術(shù)是激光焊接設(shè)備的核心？聯(lián)贏是如何布局的？

　　激光焊接設(shè)備擁有很高的技術(shù)門(mén)檻。首先，激光焊接、及其主要下游動(dòng)力電池等行業(yè)，都具有技術(shù)快速迭代的特征； 其次，激光焊接設(shè)備，尤其是成套設(shè)備，常具有較強(qiáng)的定制化屬性，需要設(shè)備供應(yīng)商根據(jù)客戶(hù)提出的應(yīng)用場(chǎng)景提供適 當(dāng)?shù)慕鉀Q方案；這些都對(duì)激光焊接設(shè)備供應(yīng)商的技術(shù)積累提出了很高的要求。

　　決定激光焊接成套解決方案運(yùn)行效果的 因素，主要有三個(gè)： （1）激光器的選擇與控制：不同的應(yīng)用場(chǎng)景對(duì)激光器的要求差別較大，做好激光焊接需對(duì)激光器的特性有深刻認(rèn)知， 且相比激光切割、激光打標(biāo)等工藝，焊接對(duì)激光器穩(wěn)定性、亮度、光斑均勻性等都提出了更高的要求；（2）對(duì)焊接工藝的把握：主要是指激光與材料之間的相互作用，涉及各類(lèi)工藝參數(shù)，它們對(duì)最終的焊接質(zhì)量有很大 影響，需要設(shè)備供應(yīng)商有長(zhǎng)時(shí)間的積累； （3）自動(dòng)化的實(shí)現(xiàn)效果：激光焊接優(yōu)點(diǎn)之一是更適合自動(dòng)化，優(yōu)秀的運(yùn)動(dòng)控制設(shè)計(jì)，保證了激光焊接產(chǎn)線的穩(wěn)定高 效運(yùn)行。

　　成立于 2005 年的聯(lián)贏激光，經(jīng)過(guò)長(zhǎng)期的研發(fā)投入，在基礎(chǔ)技術(shù)研發(fā)和行業(yè)應(yīng)用方面均有深厚積累。公司的研發(fā)活動(dòng) 由副總經(jīng)理牛增強(qiáng)負(fù)責(zé)，擁有系統(tǒng)且合理的研發(fā)架構(gòu)。公司研發(fā)中心下設(shè)五個(gè)子級(jí)研發(fā)中心，包括焊接研發(fā)中心、工 藝研發(fā)中心、和三個(gè)行業(yè)應(yīng)用研發(fā)中心，主要面向未來(lái)的新產(chǎn)品開(kāi)發(fā)，同時(shí)兼顧基礎(chǔ)研究，研發(fā)架構(gòu)涇渭分明，目標(biāo) 明確：

　　焊接研發(fā)中心：下設(shè)光學(xué)、電源、軟件、機(jī)械四個(gè)部門(mén)，負(fù)責(zé)激光器相關(guān)的技術(shù)研究和產(chǎn)品開(kāi)發(fā)； 工藝研發(fā)中心：下設(shè)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)研究組、工藝材料研究組及行業(yè)應(yīng)用研究組，產(chǎn)品開(kāi)發(fā)研究組負(fù)責(zé)激光器配套光學(xué) 傳輸系統(tǒng)的設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)；工藝材料研究組負(fù)責(zé)針對(duì)不同材料的特性開(kāi)發(fā)焊接工藝以及驗(yàn)證激光器適合焊接應(yīng)用的材 料；行業(yè)應(yīng)用工藝研究組分別對(duì)應(yīng)不同的下游應(yīng)用領(lǐng)域開(kāi)發(fā)適用于該領(lǐng)域的焊接工藝； 行業(yè)應(yīng)用研發(fā)中心：對(duì)應(yīng)不同的下游應(yīng)用領(lǐng)域開(kāi)發(fā)適用于該領(lǐng)域的自動(dòng)化成套解決方案。

　　經(jīng)過(guò)多年持續(xù)的研發(fā)投入，公司在激光器技術(shù)、自動(dòng)化技術(shù)、材料加工工藝等方面積累了眾多核心技術(shù)，奠定了公司 產(chǎn)品差異化的基礎(chǔ)。

　　3、高穩(wěn)定激光器的自制能力，是聯(lián)贏重要的差異化優(yōu)勢(shì)

　　熟悉激光器的特性，對(duì)激光焊接設(shè)備廠商非常重要，主要原因有兩點(diǎn)： 成套激光焊接設(shè)備往往有很強(qiáng)的定制化屬性，下游應(yīng)用場(chǎng)景多而復(fù)雜，不同應(yīng)用場(chǎng)景對(duì)激光器的要求差別很大； 激光器自身種類(lèi)繁多，特征各異，它們與不同焊接材料之間的相互作用效果差別也很大，導(dǎo)致焊接質(zhì)量差別較大。 聯(lián)贏在激光器方面有深厚積累，主要體現(xiàn)在自主研發(fā)的能量負(fù)反饋技術(shù)、以及自制多種類(lèi)型激光器的能力上。

　　能量負(fù)反饋技術(shù)：能否穩(wěn)定輸出能量，是評(píng)價(jià)激光器優(yōu)劣的重要依據(jù)。相比切割和打標(biāo)，焊接對(duì)激光器的穩(wěn)定性要求 更高。聯(lián)贏激光自主設(shè)計(jì)開(kāi)發(fā)的激光能量控制單元及控制軟件，能夠使自產(chǎn)的激光器實(shí)現(xiàn)極低的能量波動(dòng)率，可以將 YAG 激光器的能量波動(dòng)控制在±3%以?xún)?nèi)，光纖激光器能量波動(dòng)控制在±1%之內(nèi)，且使用壽命范圍內(nèi)激光輸出能量保 持恒定。

　　市面上常售的光纖激光器，控制精度多在 1%-3%，例如：德國(guó)通快的 TruFiber 1500 激光器不穩(wěn)定性均在 1%左右； IPG 的 YLR-1000/5000-AM 激光器不穩(wěn)定性均在 1%左右；中國(guó)銳科 RFC-500/RFCL-6000 不穩(wěn)定度在±1.5%；大族 HFQ 20W-50W 光纖激光在 1%-3%； 創(chuàng)鑫 MFSC 300-500 1%-2%；熱刺 FSC 系列為 3%。 詳細(xì)數(shù)據(jù)可查各公司官網(wǎng)。由此可見(jiàn)，聯(lián)贏自主研發(fā)的激光能量負(fù)反饋系統(tǒng)，處于全球領(lǐng)先水平。根據(jù)公司披露，2017 年-2019 年，聯(lián)贏激光自制激光器的數(shù)量分別為 1053 臺(tái)、789 臺(tái)和 808 臺(tái)，外購(gòu)激光器的數(shù)量分別為 146 臺(tái)、161 臺(tái)和 232 臺(tái)，自制激光器的比例分別為 87.82%、83.05%和 77.69%，高于激光焊接行業(yè)公司的平均水平。

　　可以說(shuō)激光器既是聯(lián)贏的產(chǎn)品種類(lèi)之一，也是公司做好激光焊接的核心競(jìng)爭(zhēng)力之一，聯(lián)贏的激光器除自用和銷(xiāo)售給國(guó) 內(nèi)友商外，也曾實(shí)現(xiàn)對(duì)韓國(guó)和日本的出口，說(shuō)明了公司在激光器技術(shù)方面擁有較高的技術(shù)壁壘。聯(lián)贏的激光器產(chǎn)品， 多是基于其自研的能量負(fù)反饋系統(tǒng)。目前聯(lián)贏的激光器產(chǎn)品，除了市場(chǎng)上常見(jiàn)的光纖激光器、YAG 激光器之外，還 包括了半導(dǎo)體激光器、復(fù)合激光器、藍(lán)光激光器等特色產(chǎn)品。

　　特色產(chǎn)品之一，復(fù)合激光器：該類(lèi)型激光器采用光纖激光器和半導(dǎo)體激光器作為復(fù)合光源，通過(guò)復(fù)合焊接頭實(shí)現(xiàn)兩種 激光共同作用于工件，通過(guò) CPU 核心控制系統(tǒng)實(shí)現(xiàn)雙激光器的協(xié)同控制。復(fù)合激光器可有效減少鋁材的焊接缺陷， 使得鋁材的焊接效果大幅提升，該技術(shù)應(yīng)用于動(dòng)力電池頂蓋、密封釘、極柱、軟連接等環(huán)節(jié)焊接，可在 250mm/s 的 高速焊接速度下，有效解決鋁材焊接過(guò)程中飛濺、氣孔、裂紋等工藝難題，目前已成為國(guó)內(nèi)在動(dòng)力電池領(lǐng)域焊接速度 最快的焊接技術(shù)。

　　特色產(chǎn)品之二，藍(lán)光激光器：該類(lèi)型激光器被認(rèn)為是下一階段激光器行業(yè)的重大變革之一。相較于常用的光纖激光器 發(fā)出的紅外光，金屬材料對(duì)波長(zhǎng)為 450nm 左右的藍(lán)光吸收率顯著提升，銅、金等高反射金屬材料吸收率的提升更為 明顯。理論上，藍(lán)光激光器在銅的焊接上所需的能耗比紅外激光器低 84%，在金的焊接上低 92%，這意味著當(dāng)紅外 激光器需要 10kW 的功率來(lái)焊接銅或金材時(shí)，使用藍(lán)光激光器僅需要約 1600W 或 800W。

　　無(wú)論是其他實(shí)驗(yàn)室的結(jié)果、還是聯(lián)贏官網(wǎng)發(fā)布的結(jié)果均顯示，藍(lán)光激光器大大降低了有色金屬焊接對(duì)光源功率的要求， 且在焊接過(guò)程中幾乎不引入氣孔和飛濺，尤其適合高反金屬的焊接。目前聯(lián)贏小功率藍(lán)光激光器已經(jīng)給客戶(hù)生產(chǎn)線試 機(jī)，1000W 藍(lán)光激光器已完成樣機(jī)產(chǎn)品化，正在開(kāi)發(fā)第二代千瓦級(jí)以上藍(lán)光激光器。預(yù)計(jì)未來(lái)藍(lán)光激光器的穩(wěn)定量 產(chǎn)，將顯著提升公司在激光焊接設(shè)備行業(yè)內(nèi)的競(jìng)爭(zhēng)力，也將對(duì)擴(kuò)展更多下游應(yīng)用起到促進(jìn)作用。由于較高的技術(shù)壁壘， 在全球范圍內(nèi)，能成熟量產(chǎn)藍(lán)光激光器的廠家，亦屬少數(shù)，較有名的包括德國(guó) laserline、美國(guó) nuburu、及國(guó)內(nèi)的凱 普林激光，國(guó)內(nèi)的其他報(bào)導(dǎo)基本上局限在科研領(lǐng)域之內(nèi)。聯(lián)贏在該方面的積累處于全球領(lǐng)先地位，也代表了聯(lián)贏激光 在基礎(chǔ)研究方面的前瞻性和領(lǐng)先性。

　　4、焊接工藝和自動(dòng)化技術(shù)的積累，使公司從容應(yīng)對(duì)廣泛下游需求

　　焊接工藝和自動(dòng)化技術(shù)，也是激光焊接效果的重要保證。 焊接工藝積累是否足夠廣泛、深入，很大程度上決定了設(shè)備商能否及時(shí)的實(shí)現(xiàn)客戶(hù)定制化需求，這往往需要設(shè)備商有 足夠的研發(fā)投入和足夠多的案例實(shí)踐。在工藝研發(fā)方面，聯(lián)贏激光積累了 1300 多種產(chǎn)品焊接工藝數(shù)據(jù)，并建立了消 費(fèi)電子\新能源汽車(chē)\動(dòng)力電池\材料分析\非金屬焊接等工藝研究實(shí)驗(yàn)室，公司一直自主研發(fā)激光焊接頭等光學(xué)系統(tǒng)， 激光焊接頭的適用功率從 5W 覆蓋到 6000W 量級(jí)，波長(zhǎng)從紫外 266nm 覆蓋到 2000nm，并且成功開(kāi)發(fā)了國(guó)內(nèi)第一款 多波長(zhǎng)同軸復(fù)合焊接頭，可以達(dá)到合成功率 6000W 的水平，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。

　　自動(dòng)化技術(shù)的水平，決定了成套焊接系統(tǒng)運(yùn)行的流暢和穩(wěn)定性，也一定程度影響焊接效果。在自動(dòng)化研發(fā)方面，聯(lián)贏 先后研發(fā)出實(shí)時(shí)圖像處理技術(shù)、智能產(chǎn)線信息化管理技術(shù)和工業(yè)云平臺(tái)技術(shù)等核心技術(shù)，完成汽車(chē)轉(zhuǎn)向系統(tǒng)、新能源 電機(jī)部件、汽車(chē)換擋撥叉、AGV 式自動(dòng) PACK 線等焊接系統(tǒng)設(shè)計(jì)，完善升級(jí)轉(zhuǎn)接片焊接機(jī)、超聲波焊接機(jī)、頂蓋高 速焊接機(jī)、密封釘焊接機(jī)。以公司的密封釘焊接系統(tǒng)為例，其可以實(shí)現(xiàn)生產(chǎn)效率 20ppm，良品率≥99.5%，焊接速度≥ 250mm/s，產(chǎn)品 CPK=3.73，在國(guó)內(nèi)處于領(lǐng)先水平。

　　公司積極拓展下游行業(yè)應(yīng)用，產(chǎn)品行業(yè)已涵蓋動(dòng)力電池、光通訊、計(jì)算機(jī)、家用電器、太陽(yáng)能、汽車(chē)配件、廚衛(wèi)五金、 儀器儀表、醫(yī)療器件、眼鏡及航空航天等 28 個(gè)激光加工領(lǐng)域。扎實(shí)的技術(shù)積累，及快速的技術(shù)迭代能力，是設(shè)備企 業(yè)保持領(lǐng)先地位的重要因素，預(yù)計(jì)未來(lái)至少 3-5 年內(nèi)，聯(lián)贏在國(guó)內(nèi)激光焊接設(shè)備領(lǐng)域仍將保持領(lǐng)先地位，在激光焊接 向更多下游行業(yè)滲透的過(guò)程中，仍將扮演引領(lǐng)的角色。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

　　三、激光焊接滲透率不斷提升，2025 年市場(chǎng)規(guī)模有望超 300 億

　　1.激光焊接優(yōu)點(diǎn)突出，滲透率將不斷提升

　　激光加工是一種高效、精密的加工方式。得益于光纖激光器較充分的國(guó)產(chǎn)化，近年來(lái)激光加工在國(guó)內(nèi)快速發(fā)展和普及。 “非接觸加工”和“高能量密度”是激光加工的重要特點(diǎn)，使得其與傳統(tǒng)加工方式相比，有著高效率、高精度、低能 耗、材料變形小、易控制等先天優(yōu)勢(shì)。激光加工設(shè)備正在對(duì)各種傳統(tǒng)的加工設(shè)備進(jìn)行廣泛替代，如激光打標(biāo)機(jī)替代油 墨噴碼機(jī)、激光切割機(jī)替代火焰切割設(shè)備、激光焊接機(jī)替代傳統(tǒng)焊接設(shè)備等。在面板、半導(dǎo)體、鋰電等新興制造業(yè)中， 激光設(shè)備也得到越來(lái)越多的應(yīng)用。美國(guó)科學(xué)和技術(shù)政策辦公室曾有統(tǒng)計(jì)，2010 年，美國(guó) GDP 的 50%與激光技術(shù)的 應(yīng)用及拓展相關(guān)，國(guó)內(nèi)該比例大約在 10%-15%，行業(yè)成長(zhǎng)空間依然廣闊。

　　經(jīng)過(guò)多年的發(fā)展，尤其是隨著上游激光器等核心零部件的國(guó)產(chǎn)化突破，目前國(guó)內(nèi)的激光產(chǎn)業(yè)已擁有比較完整的產(chǎn)業(yè)鏈， 從上游的激光芯片、有源光纖、發(fā)光晶體，到各類(lèi)激光器、控制系統(tǒng)，再到各類(lèi)激光設(shè)備，都能在國(guó)內(nèi)找到優(yōu)秀的供 應(yīng)商。 作為新興技術(shù)的代表，激光行業(yè)過(guò)去 10 年表現(xiàn)出明顯的成長(zhǎng)性。

　　在所有的激光設(shè)備中，用于工業(yè)加工的比例，大約占 60%。焊接是激光工業(yè)應(yīng)用的主要場(chǎng)景之一，是利用高能量密度 的激光束作為熱源的高效、精密的焊接方法。從技術(shù)突破的路徑上來(lái)看，我國(guó)激光設(shè)備沿著打標(biāo)、鈑金切割、焊接、 微納加工的方向不斷突破，目前打標(biāo)和鈑金切割設(shè)備的技術(shù)已比較成熟，技術(shù)迭代已放緩；焊接和微納加工，將是激 光加工技術(shù)下一個(gè)階段技術(shù)迭代的主要方向。相較于激光切割和激光打標(biāo)來(lái)說(shuō)，激光焊接非標(biāo)準(zhǔn)化屬性更加明顯，對(duì) 加工精度和運(yùn)動(dòng)控制的要求也更高，有更深的技術(shù) know-how。

　　我們預(yù)計(jì)未來(lái)我國(guó)激光焊接設(shè)備行業(yè)規(guī)模仍將較快速增長(zhǎng)，主要依據(jù)有以下幾點(diǎn)： 第一，作為一種新興的焊接方式，我國(guó)激光焊接的滲透率還很低，提升空間大。根據(jù)中國(guó)電器工業(yè)協(xié)會(huì)(電焊機(jī)分會(huì)) 的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2020 年我國(guó)各類(lèi)電焊機(jī)產(chǎn)量為 1109 萬(wàn)臺(tái)。聯(lián)贏激光 2020 年的營(yíng)業(yè)收入為 8.78 億元，而當(dāng)年我國(guó)激 光焊接設(shè)備市場(chǎng)規(guī)模為 51.2 億元；根據(jù)聯(lián)贏激光公告，2020 年聯(lián)贏激光共生產(chǎn)激光器及焊接機(jī)共 701 臺(tái)；若簡(jiǎn)單假 設(shè)聯(lián)贏激光在激光焊接設(shè)備領(lǐng)域的銷(xiāo)售額市占率約等于其產(chǎn)（銷(xiāo)）量市占率，由此推算 2020 年我國(guó)激光焊接設(shè)備在 電焊機(jī)中的滲透率尚不足 1%。長(zhǎng)期來(lái)看，隨著技術(shù)的不斷成熟，和核心零部件成本的不斷下降，激光焊接的滲透率 將持續(xù)提升。

　　第二，相比傳統(tǒng)的焊接工藝，激光焊接在精度、效率等方面有顯著優(yōu)勢(shì)。焊接是最常用的材料連接方式之一，按照加工原理不同，焊接分為熔化焊、壓力焊和釬焊： 熔化焊：通過(guò)熔化基材表面的部分區(qū)域形成熔池，冷卻結(jié)晶后形成焊縫，用于熔化基材的熱源包括乙炔等燃燒氣 體、電弧、激光、電子束等；鋰電中的激光焊，就屬于熔化焊； 釬焊：將低于焊件熔點(diǎn)的釬料和焊件同時(shí)加熱到釬料熔化溫度后，利用液態(tài)釬料填充固態(tài)工件的縫隙使金屬連接的焊 接方法；按照釬料熔點(diǎn)的高低，分為軟釬焊（釬料溫度低于 450℃）、硬釬焊（釬料溫度高于 450℃）；用于熔化焊 的熱源，通常也可以用于釬焊，除此之外，高溫?zé)犸L(fēng)、高頻電磁感應(yīng)也可作為釬焊熱源； 壓力焊：對(duì)焊件施加壓力，使接合面緊密地接觸產(chǎn)生一定的塑性變形而完成焊接的方法，主要包括電阻焊、摩擦焊、 擴(kuò)散焊、超聲波焊等。

　　激光主要用于熔化焊，少數(shù)情況下也可作為釬焊的熱源，幾乎不用于壓力焊。相比傳統(tǒng)的焊接工藝，激光焊接有以下 特點(diǎn)和優(yōu)勢(shì)： （1）適應(yīng)的材料更廣：激光焊接不僅適合于碳鋼的焊接，也更加適合鋁、銅等有色金屬的焊接，尤其是對(duì)焊接精度 要求高的薄鋁板等材料；基于微納激光、超快激光等新興技術(shù)，激光焊接甚至可以應(yīng)用到有機(jī)玻璃之間的焊接； （2）更大深寬比：激光焊接功率密度更高，可實(shí)現(xiàn) 10 倍以上的深寬比，高功率激光對(duì)于厚板的焊接強(qiáng)度較電阻焊更 高； （3）熱變形更?。焊叩墓β拭芏纫彩沟眉す夂附拥暮缚p更窄，熱影響區(qū)更小，且由于激光焊接屬于非接觸式加工， 焊接時(shí)熱變形更?。? （4）焊接質(zhì)量更高：合適的氣體保護(hù)下，激光焊縫質(zhì)量更高，連接強(qiáng)度明顯高于電弧焊和電阻焊； （5）更容易實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化：激光焊接屬于無(wú)接觸加工，更容易實(shí)現(xiàn)自動(dòng)化。

　　在汽車(chē)領(lǐng)域，不少車(chē)型以激光焊接作為賣(mài)點(diǎn)，如大眾、Audi、奔馳等。大眾汽車(chē)將激光應(yīng)用到白車(chē)身頂部的焊接中， 由于激光焊接近完美的外觀和良好的密封性，使得其不用再在焊縫處使用密封條，且焊接強(qiáng)度和在潮濕環(huán)境下的使用 壽命顯著提升。

　　在動(dòng)力電池領(lǐng)域，激光焊接也憑借高效、高質(zhì)量等優(yōu)點(diǎn)，快速取代了其他焊接手段，成為動(dòng)力電池生產(chǎn)線的標(biāo)配設(shè)備。 目前動(dòng)力電池的生產(chǎn)中，使用激光焊接的環(huán)節(jié)主要包括：中道工藝：極耳的焊接（包括預(yù)焊接）、極帶的點(diǎn)焊接、電芯入殼的預(yù)焊、外殼頂蓋密封焊接、注液口密封焊接 等；后道工藝：包括電池 PACK 模組時(shí)的連接片焊接，以及模組后的蓋板上的防爆閥焊接等。

　　第三，激光焊接的性?xún)r(jià)比在逐漸提升。從成本角度來(lái)看，激光焊接一次性的設(shè)備購(gòu)置成本大，是制約激光焊接滲透率 提升的重要原因。

　　焊接效率方面，激光焊顯著優(yōu)于電阻焊：激光焊的焊接速度可達(dá) 5m/min，電阻焊為0.5m/min。理想情況下，一臺(tái)激光焊接機(jī)器人，在效率上等同于 10 臺(tái)電阻焊機(jī)器人；耗材成本，電阻焊明顯高于激光焊：電阻焊需要消耗包括伺服電機(jī)、電極桿、匯流排、刀具等耗材，平均每 1 萬(wàn)個(gè)電阻焊點(diǎn)需要80元耗材成本，而激光焊使用耗材極少，主要為保護(hù)鏡片。制造一個(gè)汽車(chē)白車(chē)身，一般需要 1000-5000 個(gè)焊點(diǎn)。假設(shè)工廠每年生產(chǎn)白車(chē)身 6 萬(wàn)臺(tái)，每臺(tái)車(chē)上 3000個(gè)焊點(diǎn)，則白車(chē)身工廠每年產(chǎn)生 1.8 億個(gè)焊點(diǎn)，如果這些焊點(diǎn)均由電阻焊產(chǎn)生，則對(duì)應(yīng)耗材成本144萬(wàn)元，平均到每臺(tái)電阻焊機(jī)器人上約為7024元（臺(tái)·年）/ 。

　　一次購(gòu)置成本，激光焊接設(shè)備明顯高于電阻焊。根據(jù)海關(guān)數(shù)據(jù)，2014-2022 年間我國(guó)進(jìn)口的激光焊接機(jī)器人平均 單價(jià)為 19.6 萬(wàn)美元/臺(tái)，大約是電阻焊機(jī)器人的 3 倍左右，是電弧焊機(jī)器人的 2 倍左右。實(shí)際操作中，布局激光 焊接機(jī)器人的成本也更高。假設(shè)設(shè)備 10 年折舊，每臺(tái)激光焊接機(jī)器人和電阻焊機(jī)器人年折舊成本分別為 1.96 萬(wàn) 美元/（臺(tái)·年）、0.63 萬(wàn)美元/（臺(tái)·年），兩者相差 1.33 萬(wàn)美元（臺(tái)·年），該數(shù)值仍遠(yuǎn)高于前述的每臺(tái)電阻 焊每年產(chǎn)生的耗材成本 7024 元/（臺(tái)·年）。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

　　總的來(lái)說(shuō)，在汽車(chē)白車(chē)身的焊接中，激光焊接的成本仍高于電阻焊。但另一方面，由于激光器等零部件的不斷國(guó)產(chǎn)化， 激光焊接設(shè)備的國(guó)產(chǎn)化也迎來(lái)黃金時(shí)期，成本有較大的下降空間，預(yù)計(jì)激光焊接的滲透率將隨性?xún)r(jià)比而提升。

　　2. 2025 年激光焊接設(shè)備市場(chǎng)有望超過(guò) 300 億，鋰電發(fā)展仍是主要驅(qū)動(dòng)力

　　我們通過(guò)拆分激光焊接設(shè)備在動(dòng)力鋰電、消費(fèi)電子、汽車(chē)及零部件等行業(yè)的需求，對(duì)未來(lái)我國(guó)激光焊機(jī)設(shè)備行業(yè)規(guī)模 進(jìn)行了估算，預(yù)計(jì)到 2025 年，我國(guó)激光焊接設(shè)備市場(chǎng)有望突破 300 億元。 （1）動(dòng)力電池行業(yè)： 近兩年，新能源汽車(chē)銷(xiāo)量快速提升，消費(fèi)者認(rèn)可度越來(lái)越高，預(yù)計(jì) 2022 年新能源乘用車(chē)銷(xiāo)售滲透率接近 20%，與此 同時(shí)，中游動(dòng)力電池廠商全力擴(kuò)產(chǎn)，帶動(dòng)了各類(lèi)設(shè)備的需求。

　　（2）消費(fèi)電子行業(yè)： 消費(fèi)電子的終端下游包括智能手機(jī)、手提電腦、可穿戴設(shè)備等，前兩者當(dāng)前已是存量市場(chǎng)，可穿戴設(shè)備預(yù)計(jì) 22 年仍 然增速可觀。我們預(yù)計(jì) 22~25 年，我國(guó)計(jì)算機(jī)、通信和其他電子設(shè)備的設(shè)備購(gòu)置投資額的同比增速均為 10%。此外， 預(yù)計(jì)中國(guó)消費(fèi)電子行業(yè)的設(shè)備購(gòu)置投資額中，有 3%的比例為激光加工設(shè)備，并假設(shè)其中 5%的設(shè)備為激光焊接設(shè)備， 做此估算的依據(jù)是，通過(guò)比對(duì)大族激光的小功率激光設(shè)備的銷(xiāo)售額和蘋(píng)果公司的 capex，二者比例大約在 3%~5%之 間。最終估算，2022 年全球消費(fèi)電池激光焊接設(shè)備需求量為 16.3 億元，2025 年達(dá) 31.9 億元，行業(yè)整體穩(wěn)步增長(zhǎng)。

　?。?）汽車(chē)行業(yè)： 激光焊接在整車(chē)制造和汽車(chē)零部件制造中，都有應(yīng)用。在整車(chē)制造中，激光焊應(yīng)用于車(chē)身底板、側(cè)圍車(chē)架、車(chē)頂、車(chē) 門(mén)及車(chē)身總成，及大型車(chē)身覆蓋件的焊裝中。整車(chē)白車(chē)身制造中，一般會(huì)用到激光飛行焊（利用激光機(jī)器人掃描焊接， 機(jī)器人攜帶的激光工作頭通過(guò)振鏡高速掃描，實(shí)現(xiàn)零接觸焊接）、激光填絲熔焊（工前縱梁總成）和激光釬焊（加工 轎車(chē)門(mén)尾）。相較于傳統(tǒng)焊接，激光焊更適合于鋁材的焊接，在汽車(chē)輕量化的路線越發(fā)清晰的背景下，全鋼車(chē)身的乘 用車(chē)逐步被鋼鋁車(chē)身的乘用車(chē)替代，全鋁車(chē)身（一般并非 100%的全鋁制）、鋁+碳纖維材質(zhì)的車(chē)也有望陸續(xù)推廣， 有助于激光焊滲透率的提升。

　　焊裝是汽車(chē)加工制造的四大工藝之一，一般占白車(chē)身制造設(shè)備投資的 30%。當(dāng)前我國(guó)激光焊接在汽車(chē)制造中的應(yīng)用率 較低，根據(jù)汽車(chē)輕量化在線的報(bào)告，我國(guó)汽車(chē)制造過(guò)程中的激光焊接應(yīng)用比例低于 10%，全鋼車(chē)身為 2%，鋼鋁車(chē)身 為 4%，全鋁車(chē)身約 2.5%，鋁+碳纖維車(chē)身約 7.4%。我們估算 2020 年我國(guó)整車(chē)制造中的激光焊接應(yīng)用率為 5%，汽 車(chē)零部件制造中的應(yīng)用率為 3%，并預(yù)計(jì)未來(lái)都將持續(xù)提升。

　　四、如何展望聯(lián)贏激光未來(lái)的毛利率和凈潤(rùn)率？

　　自 2016 年開(kāi)始，聯(lián)贏激光的凈利潤(rùn)率連續(xù)下滑，2016 年公司的凈利潤(rùn)率達(dá)到 16.69%，隨后持續(xù)下降，到 2021 年 為 6.63%，在主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手中處于相對(duì)較低水平。隨著未來(lái)收入體量的上升，公司的利潤(rùn)率該如何變化？ 從影響凈利潤(rùn)率的兩個(gè)主要因素——毛利率、費(fèi)用率來(lái)看：

　　（1）毛利率下滑，是 2018 年之前凈利率下滑的主要原因： 2016 年-2018 年期間，聯(lián)贏激光的毛利率出現(xiàn)了較大幅度下滑，對(duì)公司凈利潤(rùn)率產(chǎn)生的較大的影響。2016 年公司的 綜合毛利率為 48.3%，2018 年為 33.5%（也是歷史最低水平），兩年期間下降了 14.8 個(gè) pcts，背后的原因主要是大 族等激光設(shè)備行業(yè)龍頭進(jìn)入動(dòng)力電池設(shè)備行業(yè)，競(jìng)爭(zhēng)格局惡化，雖然期間聯(lián)贏激光放棄了一部分低價(jià)訂單，但動(dòng)力電 池行業(yè)訂單的毛利率仍受到較大的影響。

　　2018 年以后，聯(lián)贏激光的綜合毛利率逐步有企穩(wěn)回升的趨勢(shì)，2021 年達(dá)到 37%，比 2018 年提升了 2.5 個(gè) pcts。我 們認(rèn)為主要有兩方面原因：一是伴隨著動(dòng)力電池行業(yè)階段性的擴(kuò)產(chǎn)低潮，對(duì)應(yīng)的設(shè)備行業(yè)也發(fā)生了較大的分化，目前 競(jìng)爭(zhēng)格局已經(jīng)比較明朗，僅靠?jī)r(jià)格競(jìng)爭(zhēng)已經(jīng)被證明是行不通的路徑；二是公司逐漸在管理方面進(jìn)行改革，在降本方面 取得了一定成效。

　　橫向?qū)Ρ葋?lái)看，與主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手相比，公司產(chǎn)品的毛利率處于較高水平。展望未來(lái)，在預(yù)計(jì)競(jìng)爭(zhēng)格局不會(huì)嚴(yán)重惡化的 前提下，三個(gè)主要因素將對(duì)公司動(dòng)力電池行業(yè)的訂單毛利率有影響：一是下游客戶(hù)較強(qiáng)的議價(jià)能力，沒(méi)有明顯技術(shù)升 級(jí)的產(chǎn)品將會(huì)被要求每年有小幅價(jià)格下降；二是技術(shù)迭代明顯的產(chǎn)品，公司將對(duì)下游階段性有較強(qiáng)的議價(jià)能力；三是 公司持續(xù)在管理方面的優(yōu)化，降本的效果持續(xù)體現(xiàn)。綜合來(lái)說(shuō)，我們判斷未來(lái)公司動(dòng)力電池行業(yè)訂單的毛利率以穩(wěn)為 主，下行空間不大。（報(bào)告來(lái)源：未來(lái)智庫(kù)）

　?。?）各項(xiàng)費(fèi)用中，管理費(fèi)用率的快速提升，研發(fā)人員數(shù)量持續(xù)增長(zhǎng)，都給凈利率帶來(lái)了較大壓力： 2021 年公司的總費(fèi)用率達(dá)到 32.2%，在此之前，除 2018 年、2019 年出現(xiàn)短暫的下降外，其他年份均高于 30%。分 拆來(lái)看： 管理費(fèi)用率近兩年來(lái)提升最快，2021 年達(dá) 18.9%，而在此之前，該項(xiàng)值波動(dòng)較大，最低出現(xiàn)在 2019 年為 12.7%； 銷(xiāo)售費(fèi)用率呈現(xiàn)連年下降的趨勢(shì)，2016 年為近五年來(lái)最高值 10.7%，此后連續(xù)下降，2021 年僅為 6.0%； 研發(fā)費(fèi)用率歷史上波動(dòng)較大； 財(cái)務(wù)費(fèi)用，歷史上均處于較低水平，公司歷年的有息負(fù)債體量均較小，不是影響凈利率的主要因素。

　　綜合來(lái)看，我們至少可以得到以下三個(gè)結(jié)論： 公司的管理費(fèi)用率上升，是導(dǎo)致公司凈利潤(rùn)率下滑的主要原因；公司的管理費(fèi)用率和研發(fā)費(fèi)用率波動(dòng)較大；隨著公司收入規(guī)模的增大，公司在銷(xiāo)售端體現(xiàn)出了一定的規(guī)模效應(yīng)。 細(xì)觀管理費(fèi)用：橫向?qū)Ρ?，?lián)贏激光的管理費(fèi)用率顯著高于主要的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，對(duì)于這種情況，公司在招股書(shū)中作出了 解釋?zhuān)狄徊糠盅邪l(fā)人員薪酬計(jì)入到管理費(fèi)用所致，“管理費(fèi)用中核算的工資包括行政管理人員薪酬及未納入研發(fā)費(fèi) 用中的研發(fā)及技術(shù)人員的薪酬”。將該部分人員薪酬扣除后的管理費(fèi)用，占總營(yíng)收的比例明顯下降。將所有管理費(fèi)用 中的職工薪酬扣除后，占總營(yíng)收的比例相對(duì)穩(wěn)定，在 5%上下。

　　我們預(yù)計(jì)： 未來(lái)除職工薪酬外的管理費(fèi)用占總營(yíng)收的比例，未來(lái)仍會(huì)緩慢有所下降，隨營(yíng)收規(guī)模上漲體現(xiàn)出一定的規(guī)模效應(yīng)； 行政管理人員的人數(shù)在 2021 年快速上升，與公司上市和收入體量上升有一定關(guān)系，但從歷史規(guī)律來(lái)看，行政管 理人員的人均創(chuàng)收整體呈上升趨勢(shì)，預(yù)計(jì) 2022 年將大幅上漲。 綜合來(lái)說(shuō)，預(yù)計(jì) 2022 年，在當(dāng)前管理人員數(shù)量的基礎(chǔ)上，公司應(yīng)對(duì)訂單的增長(zhǎng)，沒(méi)有明顯的管理半徑受限的壓力， 公司的管理費(fèi)用在扣除其中研發(fā)技術(shù)人員薪酬后，占總營(yíng)收的比例同比 2021 年將有一定程度下降。

　　細(xì)觀研發(fā)費(fèi)用：最主要的特點(diǎn)是研發(fā)人員人數(shù)持續(xù)的上升，即使是在訂單量減少的 2019 年、總收入負(fù)增長(zhǎng)的 2020 年，公司的研發(fā)技術(shù)人員數(shù)量仍均有 20%以上的增幅；訂單和收入均大幅上漲的 2021 年，研發(fā)技術(shù)人員數(shù)量增長(zhǎng)了 77%。我們認(rèn)為： 公司一方面有不斷加強(qiáng)研發(fā)投入的意愿； 另一方面，定制化的成套設(shè)備訂單快速增長(zhǎng)，對(duì)研發(fā)技術(shù)人員有剛性的需求。 因此，展望來(lái)年，隨著訂單量進(jìn)一步增長(zhǎng)，公司研發(fā)人員數(shù)量仍將有所上升；除人員薪酬外的研發(fā)費(fèi)用占收入比例將 有所下降，整體研發(fā)費(fèi)用率將有所下降。

　　公司曾在招股書(shū)中提到公司經(jīng)營(yíng)有“費(fèi)用前置”的現(xiàn)象，主要是由于動(dòng)力電池行業(yè)訂單占比較大，且交貨和確認(rèn)周期 較長(zhǎng)，“設(shè)備出廠后，需經(jīng)安裝調(diào)試、量產(chǎn)、驗(yàn)收等階段，一般而言，從發(fā)貨至驗(yàn)收時(shí)間間隔一般 7 至 12 個(gè)月”， 甚至也有超過(guò) 12 個(gè)月的情況，而導(dǎo)致當(dāng)年所獲訂單，在來(lái)年才確認(rèn)收入，但在當(dāng)年，一部分的費(fèi)用已經(jīng)在投入，導(dǎo) 致在當(dāng)年確認(rèn)的費(fèi)用較多，也使得費(fèi)用率波動(dòng)較大。費(fèi)用前置的現(xiàn)象在研發(fā)費(fèi)用和管理費(fèi)用中體現(xiàn)更為明顯，尤其是 對(duì)研發(fā)人員薪酬，影響比較大。如果我們假設(shè) 2021 年的新增訂單全部在 2022 年確認(rèn)收入，可以看到“預(yù)期的 2022 年收入/2021 年研發(fā)人員數(shù)量”這個(gè)比例為 200 萬(wàn)/人，略低于五年來(lái)的最高點(diǎn) 2016 年 202 萬(wàn)/人。因此我們判斷目前研發(fā)人員的配備，足夠應(yīng)付當(dāng)前在手訂單。

　　細(xì)觀銷(xiāo)售費(fèi)用：銷(xiāo)售人員數(shù)量近兩年也有一定增長(zhǎng)，但增幅不如研發(fā)人員明顯；此外，過(guò)去幾年銷(xiāo)售費(fèi)用率在不斷降 低。這些現(xiàn)象均顯示，公司在銷(xiāo)售端有一定的規(guī)模效應(yīng)，我們認(rèn)為這主要與公司的客戶(hù)結(jié)構(gòu)特點(diǎn)有關(guān)。公司來(lái)自動(dòng)力 電池行業(yè)的收入占比較大，2021 年達(dá)到 74%，而動(dòng)力電池行業(yè)自身的集中度又在逐年的提升，2021 年公司來(lái)自第一 大客戶(hù)的收入占比達(dá)到了 39%。訂單量增加，但客戶(hù)變化不大，使得銷(xiāo)售端的效率有所提升。 展望來(lái)年，我們認(rèn)為公司的銷(xiāo)售人員數(shù)量或仍將有所增長(zhǎng)，但幅度不會(huì)太大，未來(lái)銷(xiāo)售費(fèi)用率仍有一定的下降空間。

　   我們認(rèn)為： （1）動(dòng)力電池行業(yè)訂單作為公司主要的收入和毛利來(lái)源，毛利率下降的空間和概率不大； （2）公司仍將保持較高強(qiáng)度的研發(fā)投入，但實(shí)際研發(fā)費(fèi)用占收入的比例（考慮管理費(fèi)用中研發(fā)技術(shù)人員薪酬后）， 有一定下降空間； （3）隨著營(yíng)收規(guī)模繼續(xù)擴(kuò)大，公司在銷(xiāo)售費(fèi)用端，仍將體現(xiàn)出一定的規(guī)模效應(yīng)。 整體判斷，公司 2022 年的凈利潤(rùn)率將有顯著回升。