一邊是感慨股市震蕩區(qū)區(qū)幾十點，策略分析師沒有空間快要下崗；一邊是千萬重金招賢納士，甚至許諾利潤分成、股權(quán)獎勵……證券研究的“名利場”中歷來不缺新聞，平淡的股市表現(xiàn)，也有分析師躁動的心和行業(yè)不平淡的故事：新券商如何樹立江湖地位？老券商被挖墻角咋辦？新進者可以依靠挖人一舉成名，但是否能持續(xù)獲利？股權(quán)激勵是否萬能法寶？研究的過剩與不足如何平衡……

　　砸重金挖角能否成功逆襲

　　天風(fēng)證券近日因趙曉光加盟而備受關(guān)注，該公司匯聚數(shù)位知名精英，意欲打造一流賣方機構(gòu)。方正證券近半年來也大力引進高端人才，吸引任澤平等知名分析師加入。中泰證券也幾度傳聞欲引入李迅雷以及姜超等實力悍將。

　　這些中小券商敢于砸重金，顯然背后逆襲的雄心不小，而這種“野蠻”打法在證券行業(yè)并非新鮮，過去幾年屢次發(fā)生證券公司研究所的動蕩，可以依靠挖人一舉成名，但是否能持續(xù)獲利？即使是行業(yè)內(nèi)的研究所所長，也有人搖頭說：肯定不行的。有些人則認(rèn)為假以時日鹿死誰手尚未可知。資金實力、磨合期限、后續(xù)服務(wù)……這些都是不小的難題。

　　挖人的前提之一是雄厚的資金實力。業(yè)內(nèi)資深人士表示，明星分析師的成本很高，必須有相當(dāng)匹配的經(jīng)濟實力。安信證券此次多位分析師跳槽，公司高管也曾在業(yè)內(nèi)私下物色新的領(lǐng)軍人物。但是幾年前該公司也是通過大手筆挖人而建立以高善文、趙曉光為核心的研究團隊。近幾年安信的傭金分倉經(jīng)歷波折與變化。從上半年基金分傭看，安信證券也從去年的排名第5滑至行業(yè)第10，令市場大跌眼鏡。過去兩年的龍頭中信證券此次跌出行業(yè)前三，被認(rèn)為與其公司人事變動不無關(guān)系。

　　同樣曾經(jīng)四處挖人的華創(chuàng)證券也不太順利。華創(chuàng)研究所2013年曾獲得進步最快研究所，但知名度達到頂峰之后，卻出現(xiàn)以所長高利為首的核心團隊“大部隊”出走的局面。業(yè)內(nèi)人士分析，華創(chuàng)證券當(dāng)年的凈利潤較少，所擁有的平臺和資源有限，被認(rèn)為是“廟小養(yǎng)不起大和尚”。

　　即使挖到人，轉(zhuǎn)化為傭金分倉也不是立竿見影的。業(yè)內(nèi)資深人士透露，基金公司如果之前沒有在小券商處開戶，往往需要對研究服務(wù)進行半年以上的觀察，這期間的服務(wù)基本是免費提供的，而之后會選擇哪家甚至不選都有可能。所以如果“轉(zhuǎn)會”新券商，研究員的名氣能否立刻變現(xiàn)也是現(xiàn)實問題。

　　如果能夠吸引到基金公司開戶，順利將研究實力轉(zhuǎn)化，未來客戶的需求是否只要研究所就能夠滿足？產(chǎn)品銷售、投行配售、并購重組項目……更深層次的需求也會出現(xiàn)，屆時如何留住客戶就又是新的問題。

　　從低點起步的中小券商突圍初期，往往希望做出特色，難以追求“大而全”的時候，會尋求“小而美”的思路。不過，從海外和國內(nèi)經(jīng)驗看，“大而全”的機構(gòu)成功經(jīng)驗較多，而“小而美”的機構(gòu)成功多為曇花一現(xiàn)。

　　國內(nèi)券商曾經(jīng)有一些小機構(gòu)立志做“小而美”的機構(gòu)，但最終因定位問題飽嘗苦果，故國內(nèi)小所成功者寥寥。如華南某研究機構(gòu)想強調(diào)在交通運輸領(lǐng)域的研究特色，但由于周期性因素，交通運輸業(yè)表現(xiàn)不景氣，研究所也很難獲得影響力。同樣研究所設(shè)在上海的某券商研究所想以醫(yī)藥行業(yè)作為特色行業(yè)，經(jīng)歷幾年培育，最終因人員流動問題，也一直沒有發(fā)展起來。

　　目前看來定位“小而美”的研究所難以持續(xù)取得成功，這一方面因團隊的流動性因素，另一方面因行業(yè)機會存在偶然性因素。曾經(jīng)的五朵金花一度暗淡，鋼鐵行業(yè)沉寂多年，甚至轉(zhuǎn)行，但去年趕供給側(cè)改革，配置齊全的大研究所受益。而去年火爆的TMT行業(yè)今年啞火……行業(yè)機會輪動，小而美難以長青。而大所可以抵御相關(guān)不可控的因素，相對小所更容易取得成功。

　　股權(quán)激勵是否萬能法寶

　　近期能夠撼動一線分析師乃至券商高管的，一般除了高薪之外，背后都有股權(quán)激勵的許諾。一時間，成立子公司、掌握更大的利益分成權(quán)、提取業(yè)績報酬、獲得股權(quán)激勵已成為行業(yè)內(nèi)的流行。

　　去年以來，東吳研究所率先實行股權(quán)激勵，當(dāng)前證券研究所積極設(shè)立合伙制公司，也引起市場廣泛關(guān)注，這些組織架構(gòu)的變化給行業(yè)帶來新的刺激。

　　從組織架構(gòu)創(chuàng)新來看，業(yè)內(nèi)最早成立研究所子公司的是申萬研究所，可以說研究所以子公司形式設(shè)立有其組織結(jié)構(gòu)上的優(yōu)勢。研究所在組織架構(gòu)、制度設(shè)計、激勵機制等與別的部門差異化顯著，可以避免部分機制的潛在不利影響。通過設(shè)立子公司可以起到滿足研究發(fā)展需要，有效隔離風(fēng)險等優(yōu)勢。隨后也被多家公司所效仿，但經(jīng)過幾年的發(fā)展來看，多數(shù)難以獨立核算和經(jīng)營，與母公司的關(guān)聯(lián)關(guān)系不可能切斷。

　　合伙制在律所、會計師事務(wù)所、建筑設(shè)計事務(wù)所等知識密集型行業(yè)多有慣例，但在證券研究領(lǐng)域國內(nèi)還鮮有嘗試。也有券商高管表示，研究所難以成為真正的合伙制企業(yè)，因為合伙制企業(yè)治理機制較為松散，隨著研究所的壯大，合伙制企業(yè)滿足不了人員和體系擴張的要求。

　　更重要的是，證券研究所實施股權(quán)激勵，表面上可以有效綁定核心分析師與公司的利益，看似完美方案，但忽視了研究員的核心稟賦的轉(zhuǎn)讓能力。研究員核心稟賦在于人力資本，相關(guān)稟賦無法作為資產(chǎn)進行買賣和傳承。隨著研究員的老化，相關(guān)知識和人力資本逐步失去價值，股權(quán)的價值也難以談起。從國際投行研究機構(gòu)的發(fā)展經(jīng)驗看，是通過股權(quán)激勵留人還是通過外部市場挖人，實際上沒有定論。

　　關(guān)鍵要會具體運作。有“教父”級研究所所長表示，研究所能否獲得成功，是采取子公司制還是合伙制企業(yè)，抑或是實施股權(quán)激勵，其中并不重要。成敗決定于是否會“玩”，如何運作和管理，效果千差萬別。

　　成本中心能否變身利潤中心

　　資本市場精彩紛呈，參與者種類增多，各自需求總是在變化當(dāng)中幾乎每家研究所最初設(shè)立多是為了對內(nèi)服務(wù)，但在做賣方服務(wù)后，就寄予了帶來增量收入的期望，原來的成本中心怎么能變身利潤中心？多數(shù)研究所困擾其中。

　　目前看，國內(nèi)各家研究所定位相對單一，要么以評選為主要導(dǎo)向，要么以爭取交易傭金為主要導(dǎo)向，被認(rèn)為是過剩的證券研究，其實在諸多領(lǐng)域覆蓋不足。接受采訪的幾位研究所所長都提到，過去公募基金獨大，以滿足他們研究需求發(fā)展起來的證券研究正面臨新問題：公募基金的成交量萎縮，私募、保險、高凈值客戶等都提出不同的研究需求。

　　上海一家券商相關(guān)負(fù)責(zé)人坦言，即使有數(shù)百人的布局，但還有很多不足：

　　研究所首先是對地方分支機構(gòu)客戶服務(wù)不足。國內(nèi)研究所主要重視以公募基金、保險為主的核心機構(gòu)，但目前對地方分支機構(gòu)(特別是北上廣深之外區(qū)域)缺乏服務(wù)。事實上，目前地方機構(gòu)客戶只得到了散戶股評式服務(wù)，而得不到專業(yè)服務(wù)。未來證券研究業(yè)務(wù)，除對公募、保險等大型機構(gòu)服務(wù)外，研究機構(gòu)應(yīng)結(jié)合分支機構(gòu)業(yè)務(wù)從事相關(guān)服務(wù)。在該市場上，具有品牌優(yōu)勢的大券商研究所將有顯著優(yōu)勢地位，相關(guān)大所可以發(fā)揮規(guī)模優(yōu)勢，聚沙成塔，滿足分支客戶需求。

　　其次，保險及產(chǎn)業(yè)資本個性化服務(wù)不足。受“資產(chǎn)配置荒”影響，近年來保險公司開始考慮增加二級市場股票乃至一級市場股權(quán)類資產(chǎn)配置。這體現(xiàn)在除購買股票外，保險機構(gòu)進行二級市場“舉牌”、兼并收購等資本運作活動。但在保險相關(guān)資本運作活動中，很少發(fā)現(xiàn)證券分析師身影。有券商就表示，其實顯示證券研究機構(gòu)在保險資產(chǎn)配置中可以發(fā)揮更大作用。相對于大型保險公司，中小保險公司天然在負(fù)債端存在劣勢，對優(yōu)質(zhì)股權(quán)資產(chǎn)更為渴求，在相關(guān)研究領(lǐng)域需求更大，證券研究機構(gòu)可以在該領(lǐng)域加大耕耘。

　　第三是國際業(yè)務(wù)服務(wù)不足。國內(nèi)資產(chǎn)管理機構(gòu)海外配置需求日益增加，證券研究機構(gòu)在海外公司研究領(lǐng)域已開始耕耘，先行者如中信證券、申銀萬國證券，但部分券商還未開始行動。國內(nèi)不少券商專門組織研究團隊。不過，對于研究所是設(shè)立在內(nèi)地，還是在香港等地專門設(shè)立獨立團隊，目前市場爭議較大。部分大券商如中信、申萬等在境內(nèi)專門建立了海外研究團隊，海外和境內(nèi)團隊統(tǒng)一管理，也有多家券商在海外設(shè)立子公司，境內(nèi)和海外研究團隊保持獨立性。這些模式有其形成的歷史原因，優(yōu)缺各異。未來或許面臨進一步整合，以統(tǒng)一調(diào)動資源和統(tǒng)一服務(wù)客戶。

　　第四是零售經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)服務(wù)不足。國內(nèi)證券研究機構(gòu)主要服務(wù)機構(gòu)客戶，傳統(tǒng)上對零售客戶關(guān)注度不夠。一方面，中國仍是以零售客戶為主的市場，零售客戶的業(yè)務(wù)廣度和深度在目前仍顯著大于機構(gòu)客戶；另一方面，挖掘零售業(yè)務(wù)可以起到多元創(chuàng)收和進行投資者教育等多種功能。如果有較好研究服務(wù)支持的機構(gòu)，零售客戶愿意接受相對較高的傭金率，并愿意進行融資融券、產(chǎn)品購買等活動。