【桂林旅游(000978)、股吧】：擬定增補流緩解資金壓力，關(guān)注區(qū)域資源整合潛力

　　事項：

　　桂林旅游6月4日晚發(fā)布公告：公司正在籌劃非公開發(fā)行股票事項，擬使用募集資金補充公司流動資金等。本次非公開發(fā)行的股票數(shù)量擬按照募集資金總額除以發(fā)行價格確定，且不超過本次發(fā)行前總股本的20%，即72，020，000股(含本數(shù))。本次發(fā)行預(yù)計不會導(dǎo)致公司控制權(quán)發(fā)生變化。

　　國信社服觀點：1)公司此前因有息負債較高帶來較高財務(wù)費用，拖累主業(yè)業(yè)績且制約公司轉(zhuǎn)型發(fā)展，若本次定增補流順利落地，則有望優(yōu)化公司資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)，改善財務(wù)狀況；2)桂林區(qū)域資源豐富但較為分散，公司作為區(qū)域資源整合平臺，有望在政府和大股東支持下，在資金問題持續(xù)優(yōu)化下加快推動區(qū)域整合；3)與【宋城演藝(300144)、股吧】合作的麗江千古情有望為公司貢獻新的盈利增長點。綜合來看，我們預(yù)計19-21年EPS0.28/0.33/0.39元，PE估值20/17/14倍。公司旗下景區(qū)資源相對多元化，未來若定增落地資金問題緩解，疊加政府和大股東持續(xù)支持下有望整合區(qū)域旅游資源，并通過休閑升級等提升綜合運營能力，帶來中線成長看點，短期需跟蹤門票降價政策后續(xù)進展及二股東桂林航空質(zhì)押情況，暫維持“增持”。

　　評論：

　　公司擬非公開發(fā)行股份補流，有望優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，改善財務(wù)狀況

　　從公司的資產(chǎn)負債結(jié)構(gòu)來看，公司的負債一直以來均處于較高水平，近五年資產(chǎn)負債率大概在40%-48%之間波動，2018年資產(chǎn)負債率接近45%。其中，有息負債占比約76%-85%，2018年有息負債/總負債為79%。較高的資產(chǎn)負債水平及有息負債占比導(dǎo)致公司資金成本高企，2017、2018年公司財務(wù)費用分別高達3844、4187萬元，考慮2017年、2018年公司扣非主業(yè)業(yè)績分別為5460、7494萬元，財務(wù)費用對主業(yè)業(yè)績的拖累較大。

　　公司本次公告正在籌劃非公開發(fā)行股票事項，擬使用募集資金補充公司流動資金等。若本次定增補流順利落地，公司有望緩解資金壓力，優(yōu)化公司資本結(jié)構(gòu)，改善公司財務(wù)狀況，從而能一定程度上提高公司的盈利能力。不過，考慮公司公告公司擬發(fā)行股份不超過發(fā)行前公司總股本的20%，具體發(fā)行價格及發(fā)行金額尚在論證過程中，若以現(xiàn)價9折計算，則募集資金約3.6億元，有助于財務(wù)費用的節(jié)約，但考慮增發(fā)股份可能帶來相應(yīng)的攤薄影響，我們預(yù)計綜合權(quán)衡后對EPS影響相對平穩(wěn)。

　　公司系桂林區(qū)域資源整合和融資平臺，資金優(yōu)化后有望更加積極謀發(fā)展

　　桂林旅游(000978)隸屬于桂林市國資旗下，目前系政府和大股東支持下的桂林市級旅游資源整合平臺。公司在2018年年報中表示希望未來成為具有創(chuàng)新和持續(xù)發(fā)展能力的大型旅游集團控股上市公司，成為廣西最大、最強的旅游集團。未來3-5年將通過“三步走”和“五個抓”，加強資本運作，實現(xiàn)旅游資源的大整合和大管理，不斷做強做大做優(yōu)旅游經(jīng)營業(yè)務(wù)，實現(xiàn)公司向優(yōu)質(zhì)旅游跨越，并助力桂林旅游業(yè)更好更快發(fā)展。

　　結(jié)合我們此前分析，桂林區(qū)域旅游資源十分豐富，但極為分散，亟待整合。如下表1，桂林市有3個5A級旅游景區(qū)、15個4A級景區(qū)和2個3A級景區(qū)，景區(qū)資源極為豐富。但是這些景區(qū)多呈現(xiàn)點散狀布局，較為分散。同時，除了桂林旅游上市公司擁有下屬景區(qū)中近半壁江山外，其他經(jīng)營主體也較為分散，因此桂林景區(qū)雖然是發(fā)展多年較為成熟，但整體尚未形成合力，整體的規(guī)劃包括部分旅游設(shè)施仍相對不足。同時，由于景區(qū)的分散，游覽過程中，交通的銜接也會影響游客的滿意度(尤其是自由行客人)，部分位置偏遠的景區(qū)客流也相對受限。因此區(qū)域資源也亟待整合升級。與此同時，考慮貴廣高鐵通車后，桂林距離珠三角中心廣深等城市高鐵車程僅3-4小時，未來休閑度假升級具有較好客源基礎(chǔ)支撐。

　　考慮上市公司系桂林旅游區(qū)域龍頭，未來隨著上市公司資金問題的逐步解決，可以在政府和大股東的支持下，有望進一步加深與大股東區(qū)域旅游資源產(chǎn)品整合，統(tǒng)籌營銷管理，豐富景區(qū)游覽路線，探索套票等產(chǎn)品模式，更好地強化其自身項目休閑度假升級和綜合運營效率的提升，從而有利于公司持續(xù)成長，降低對門票經(jīng)濟的依賴。此外，公司將繼續(xù)推進對不盈利或虧損企業(yè)資產(chǎn)的整合與盤活，以更好地提升公司景區(qū)資源效能。

　　桂林漓江千古情開局良好，有望帶來公司成長新看點

　　公司與宋城演藝合作的漓江千古情已與2018年7月正式開業(yè)，公司占比30%，2018年漓江千古情為公司貢獻投資收益21萬元，開業(yè)首年即盈利，表現(xiàn)突出。根據(jù)我們的持續(xù)跟蹤，今年Q1及清明、五一期間，漓江千古情均表現(xiàn)良好，其中五一期間接待游客6.1萬人，單日演出6場，創(chuàng)開業(yè)后新高。并且，作為室內(nèi)演出，相對受天氣影響較小，疊加其品牌及營銷優(yōu)勢，因此在于印象劉三姐的PK中有望較快勝出。綜合來看，參考宋城演藝其他項目過往的優(yōu)異成績，結(jié)合我們的持續(xù)跟蹤，我們認為在桂林區(qū)域豐富的客流基礎(chǔ)上，疊加宋城演藝的編劇運營能力，漓江千古情有望成為公司新的盈利增長點。我們估算2019年桂林千古情有望實現(xiàn)收入1.2-1.4億元，對上市公司的投資收益貢獻預(yù)計約1350-1600萬元，較18年扣非主業(yè)估算增厚約18-21%，有望持續(xù)助力公司成長。

　　投資建議：擬定增補流解決資金束縛，兼顧門票降價及二股東質(zhì)押情況，暫維持“增持”

　　預(yù)計19-21年EPS0.28/0.33/0.39元，PE估值20/17/14倍，估值系公司歷史低位。公司本次公告擬定增補流，顯示公司希望優(yōu)化其資本結(jié)構(gòu)，緩解資金壓力，后續(xù)可以進一步在政府和大股東支持下整合區(qū)域資源，提升公司景區(qū)資源效能。公司旗下景區(qū)資源相對多元化，未來若定增落地資金問題緩解，疊加政府和大股東持續(xù)支持下有望整合區(qū)域旅游資源，并通過休閑升級等提升綜合運營能力，帶來中線成長看點，短期需跟蹤門票降價政策后續(xù)進展、定增進展及二股東桂林航空質(zhì)押情況，暫維持“增持”。

　　風(fēng)險提示

　　門票降價風(fēng)險；國企改革或資源整合情況低于預(yù)期；目前本次非公開發(fā)行股票方案及募集資金使用可行性尚在論證過程中，該事項存在重大不確定性；二股東可能因海航資金問題存在質(zhì)押被迫平倉風(fēng)險。

　　百隆東方：色紡紗領(lǐng)先者，產(chǎn)能擴張推動發(fā)展

　　核心觀點

　　百隆東方是我國色紡紗領(lǐng)域的龍頭企業(yè)之一，截至2018年末總產(chǎn)能達到140萬錠。公司在越南率先進行產(chǎn)能布局，目前越南總產(chǎn)能已經(jīng)占到公司總產(chǎn)能的一半左右。未來越南產(chǎn)能將進一步增加，帶動公司規(guī)模的擴張。預(yù)計公司2019-2021年EPS分別為0.39、0.45、0.50元/股。參照可比公司平均估值，給予公司2019年14-15倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)價格區(qū)間為5.46-5.85元，首次覆蓋給予“增持”評級。

　　色紡紗滲透率有望繼續(xù)提升

　　我國色紡紗的市場規(guī)模在持續(xù)提升，2010-2018年色紡紗產(chǎn)量復(fù)合增速達到8%。相比其他印染方式，色紡紗時尚型較強、功能性強、環(huán)保性能強，目前主要應(yīng)用在運動服飾和快時尚領(lǐng)域。色紡紗消費量占到紗線總量的7%-10%左右，滲透率仍有望進一步提升。在面料領(lǐng)域，目前色紡紗在毛衫、針織面料領(lǐng)域的應(yīng)用相對成熟，而在梭織面料領(lǐng)域的應(yīng)用尚處于起步階段，未來有較大增長空間。色紡紗能實現(xiàn)傳統(tǒng)紡紗所不能達到的朦朧立體效果和質(zhì)感，是制作中高端面料的首選紗線，其需求也會隨著消費升級下中高端服飾需求提高而進一步增長。

　　百隆掌握優(yōu)質(zhì)客戶，頭部客戶增長穩(wěn)健

　　公司掌握優(yōu)質(zhì)的客戶資源，并和龍頭客戶保持了較長時間的合作關(guān)系，客戶粘性較高。公司下游品牌客戶包括快時尚、休閑服飾、運動服飾等多個細分行業(yè)的優(yōu)質(zhì)公司，直接客戶包括申洲國際等優(yōu)質(zhì)的面料、成衣制造商。2012-2018年，百隆前五大客戶收入占比總體呈上升趨勢，2018年前五大客戶占公司總收入的29%，顯著高于競爭對手，龍頭客戶的穩(wěn)健成長為公司業(yè)績提供了安全墊。

　　海外布局順應(yīng)產(chǎn)業(yè)潮流，越南是公司增長的重要引擎

　　近年來越南紡織業(yè)快速發(fā)展，目前已經(jīng)成為世界第三大紡織服裝出口國。越南擁有充足的年輕勞動力，且在電力、土地、稅收等成本上有較明顯的優(yōu)勢。百隆自2013年開始布局越南，截至2018年末已經(jīng)累計投入大約7億美元，自2014年A區(qū)第一期產(chǎn)能12萬錠開始投產(chǎn)，公司在越南的產(chǎn)能占比逐漸提升，截至2018年末已經(jīng)占到公司總產(chǎn)能的50%。公司目前在B區(qū)仍有大約30萬錠的產(chǎn)能處于建設(shè)中，在C區(qū)有較為充足的土地儲備。我們預(yù)計公司2019-2020年每年仍將陸續(xù)有新產(chǎn)能在越南投產(chǎn)。

　　色紡紗領(lǐng)先企業(yè)，首次覆蓋給予“增持”評級

　　百隆東方是我國色紡紗雙寡頭之一，公司在越南率先布局，產(chǎn)能逐步釋放，有望繼續(xù)驅(qū)動公司規(guī)模提升。預(yù)計公司2019-2021年EPS分別為0.39、0.45、0.50元/股。參照可比公司平均估值(截至2019年5月30日，2019年平均PE為14.2)，給予公司2019年14-15倍PE估值，對應(yīng)目標(biāo)價格區(qū)間為5.46-5.85元，首次覆蓋給予“增持”評級。

　　風(fēng)險提示：市場競爭風(fēng)險，成本波動風(fēng)險，客戶集中度高。

　　華峰超纖：產(chǎn)能擴張持續(xù)穩(wěn)固超纖龍頭地位，技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)即將二次騰飛

　　國內(nèi)超纖領(lǐng)域絕對龍頭，具有較為穩(wěn)定的盈利能力，毛利率、期間費用率及凈利率均保持穩(wěn)定，且優(yōu)于同行業(yè)其他公司。目前公司擁有超纖產(chǎn)能8125萬米，且2018年公司通過非公開發(fā)行募集資金(已得到證監(jiān)會反饋)持續(xù)擴產(chǎn)，擴產(chǎn)完成后，公司總產(chǎn)能達到15000萬米，穩(wěn)坐國內(nèi)超纖龍頭。公司具有較為穩(wěn)定的盈利能力及內(nèi)部費用控制水平，制造業(yè)務(wù)平均毛利率約20%，技術(shù)服務(wù)費毛利維持穩(wěn)定約81%，期間費用率13%左右，且波動在0.3%以內(nèi)。未來公司將在超纖高端產(chǎn)品方面逐步實現(xiàn)進口替代，預(yù)計擴產(chǎn)后高端產(chǎn)品占比的提升將增強公司的盈利能力。

　　環(huán)保趨嚴(yán)加速超纖對真皮及人造革、合成革的替代，我國超纖供給仍存在較大缺口。鞋革是現(xiàn)在最主要的應(yīng)用領(lǐng)域，約占45%，汽車、醫(yī)療、服裝等高端領(lǐng)域目前應(yīng)用占比較小。2018年超纖需求約2.76億，根據(jù)中國塑料加工工業(yè)協(xié)會估計，到2020年人造革合成革需求量將達到52.9億米，其中超纖需求量預(yù)計3.34億米，比重達到6.31%，2018-2020年超纖需求的復(fù)合增速有望達到10.04%。截止至2017年底，我國國內(nèi)超纖企業(yè)產(chǎn)能合計約1.38億米，實際產(chǎn)量1.21億米，需求約2.04億米，供給缺口明顯，并且高端超纖產(chǎn)品仍舊以進口為主。相比日本超纖占人造革、合成革用量的50%看，仍有很大替代空間。

　　并購移動支付領(lǐng)域技術(shù)服務(wù)商威富通，開啟雙主業(yè)發(fā)展模式，并擬更名“華峰科技”，以突顯公司的業(yè)務(wù)發(fā)展情況。移動支付發(fā)展迅速，目前已經(jīng)成為國內(nèi)普遍接受的主流支付方式，監(jiān)管趨嚴(yán)成為確定趨勢?！皵嘀边B”后，清算平臺在移動支付中占據(jù)主導(dǎo)地位，服務(wù)網(wǎng)聯(lián)或者銀聯(lián)成為支付企業(yè)盈利新方向。并且線上支付逐步滲透至線下支付也是必然趨勢。

　　重新布局，獨角獸威富通將帶領(lǐng)公司技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)二次騰飛。威富通經(jīng)歷了快速發(fā)展后，受政策影響2016-2018年收入基本維持穩(wěn)定，移動支付業(yè)務(wù)由于受到央行“斷直連"影響，18年略有下滑。后續(xù)威富通一方面與銀聯(lián)開展全方位合作，另外一方面推出針對不同行業(yè)的解決方案。我們認為18年下半年到19年是威富通銀聯(lián)合作及行業(yè)解決方案的布局期，19年開始逐步進入收獲階段，貢獻收入增量，并且不斷開拓新的領(lǐng)域維持持續(xù)增長。

　　產(chǎn)能擴張持續(xù)穩(wěn)固超纖龍頭地位，技術(shù)服務(wù)業(yè)務(wù)即將二次騰飛，維持“增持”評級。預(yù)計超纖2019-2021年凈利潤分別為2.1/2.52/3.12，新增2022年凈利潤預(yù)測為4.06億元，威富通2019-2021年凈利潤分別為1.68/1.98/2.38，新增2022年凈利潤預(yù)測為3.1億元。維持對公司2019-2021年業(yè)績預(yù)測，歸母凈利潤分別為3.78/4.5/5.5億元，新增2022年歸母凈利潤預(yù)測為7.16億元，目前股本11.36億股，對應(yīng)EPS分別為0.33/0.4/0.48/0.62元/股。假設(shè)公司非公開發(fā)行擴產(chǎn)今年完成，預(yù)計新增股本1.1億股，對應(yīng)攤薄后EPS為0.3/0.36/0.44/0.56元/股，對應(yīng)PE分別為46X/39X/32X/25X。

　　風(fēng)險提示：1.超纖下游需求低迷，公司產(chǎn)能擴張后消化受阻；2.移動支付行業(yè)發(fā)展過程中監(jiān)管再次趨嚴(yán)；3.與銀聯(lián)的合作進展低于預(yù)期。

　　貝斯特：收購特斯拉供應(yīng)商蘇州赫貝斯，加速新能源汽車產(chǎn)品布局

　　事件：公司近日發(fā)布公告，于2019年5月25日與赫貝斯實業(yè)有限公司簽訂了《關(guān)于轉(zhuǎn)讓蘇州赫貝斯五金制品有限公司股權(quán)的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議》，公司以自有資金通過向交易對方支付現(xiàn)金的方式購買其持有蘇州赫貝斯五金制品有限公司(簡稱“蘇州赫貝斯”)51%的股權(quán)。蘇州赫貝斯股東全部權(quán)益在評估基準(zhǔn)日(2019 .2 .28)的評估值為人民幣4，460萬元，經(jīng)交易雙方最終協(xié)商同意，蘇州赫貝斯100%股權(quán)價值確定為人民幣3，800萬元，公司本次交易的51%股權(quán)對價為人民幣1，938萬元。

　　蘇州赫貝斯18年利潤為173.2萬元，對應(yīng)PE為27.7倍，18年底凈資產(chǎn)為1379.8萬元，對應(yīng)P B為2.8倍。

　　蘇州赫貝斯主要從事研發(fā)、設(shè)計、生產(chǎn)制造鋅、鋁、鎂、銅、不銹鋼金屬制品的五金件，其憑借高品質(zhì)的鋁合金和壓鑄零配件產(chǎn)品，成為全球知名新能源汽車廠商美國特斯拉公司、汽車零部件制造商日本YAZAKI公司、汽車安全系統(tǒng)制造商瑞典AUTOLIV公司、美國BROOKS儀器公司以及EMI等公司的長期零配件供應(yīng)商。蘇州赫貝斯2018實現(xiàn)總營收1，848.40萬元，凈利潤173.15萬元。

　　對此我們有以下點評：

　　公司通過收購特斯拉供應(yīng)商蘇州赫貝斯，加速布局新能源汽車相關(guān)產(chǎn)品。蘇州赫貝斯主要產(chǎn)品為鋁合金和壓鑄零配件產(chǎn)品，其產(chǎn)品品質(zhì)很高，大部分產(chǎn)品供應(yīng)國外。蘇州赫貝斯在新能源汽車方面有一定積累，是美國特斯拉的長期供應(yīng)商，有望受益于特斯拉國產(chǎn)。公司與蘇州赫貝斯也存在很強的協(xié)同效應(yīng)，通過蘇州赫貝斯加強了自身在新能源汽車產(chǎn)品方面的布局，另外可利用赫貝斯的客戶資源推廣自己的新能源汽車相關(guān)產(chǎn)品。

　　公司布局新能源汽車領(lǐng)域步伐堅定，“多管齊下”。2018年公司圍繞市場發(fā)展需求，迅速切入新能源汽車領(lǐng)域，計劃投資不超過3億元新建“汽車精密零部件項目(一期)”，主要產(chǎn)品包括汽車渦輪增壓器核心零部件及新能源汽車鋁合金結(jié)構(gòu)件等，預(yù)計2019年下半年實現(xiàn)部分投產(chǎn)。公司將重點布局汽車底盤鋁合金結(jié)構(gòu)件(例如轉(zhuǎn)向節(jié)等)，迎合新能源汽車輕量化需求。新能源汽車對輕量化需求明顯高于傳統(tǒng)燃油車，整車重量降低之后可以降低能耗、提高續(xù)航里程。

　　貝斯特還積極布局氫燃料電池核心零部件，將充分受益于氫燃料電池汽車的快速發(fā)展。18年公司成功交付客戶蓋瑞特(原霍尼韋爾)氫燃料電池核心配套組件(主要為用于電動渦輪的全加工葉輪、殼體等)，該燃料電池應(yīng)用于日本本田clarity氫燃料電池汽車。同時，公司還積極與客戶共同合作開發(fā)氫氣壓縮泵、電子冷卻泵等，目前公司的氫燃料電動渦輪壓縮機殼體已經(jīng)實現(xiàn)小批量生產(chǎn)。

　　投資建議：考慮到油耗標(biāo)準(zhǔn)加速趨嚴(yán)疊加國五升國六推動渦輪增壓器滲透率提升以及公司渦輪增壓器零部件放量，葉輪產(chǎn)品升級以及中間殼毛坯自制率提升推動公司成本下降，另外，公司積極布局氫燃料電池核心部件和新能源汽車鋁合金結(jié)構(gòu)件，并購旭電科技和蘇州赫貝斯，積極培育新增長點，保守預(yù)計公司2019-2021年總營收依次為8.96、10.79、12.64億元，增速依次為20.36%、20.39%、17.09%，歸母凈利潤依次為1.91、2.31、2.72億元，增速依次為20.33%、21.06%、17.49%，當(dāng)前市值30.2億元，對應(yīng)PE依次為15.8、13.0、11.1倍。考慮當(dāng)前市場風(fēng)險偏好和公司自身特點，公司合理估值為2019年25倍PE，19年目標(biāo)價23.9元，維持“推薦”評級。

　　風(fēng)險提示：①油耗標(biāo)準(zhǔn)推進不及預(yù)期；②新產(chǎn)品開發(fā)不及預(yù)期；③汽車銷量增長不及預(yù)期。

　　黃山旅游：基期差異影響1Q利潤，高鐵紅利逐漸兌現(xiàn)

　　結(jié)論與建議：

　　公司1Q實現(xiàn)營業(yè)總收入2.6億，同比增7.8%，凈利潤2357萬，同比下降69.77%，扣非后凈利潤2357萬，同比下降27%，毛利率持平。1Q業(yè)績不盡如人意，但主要受非經(jīng)常性損益基期差異影響，此外，高鐵開通帶來的流量紅利正在逐步兌現(xiàn)，將對沖門票降價的負面影響。隨著內(nèi)部治理改善和外延拓展，公司中長期業(yè)績向好。

　　非經(jīng)常性損益基期差異影響利潤：公司1Q收入同比增7.8%，增長平穩(wěn)，但凈利潤下降顯著，主要由于18Q1存在處置華安證券股票所獲投資收益。根據(jù)公告，公司于1月1日起執(zhí)行新金融工具準(zhǔn)則，處置華安證券的收益將不再計入當(dāng)期損益，為此，預(yù)計全年均將受基期差異影響。

　　銷售費用大幅增長推高費用率：1Q綜合費用率為26.52%，同比上升0.58pct。其中，銷售費用增長53.8%，使銷售費用率上升2.63pct，受遠程客流拓展，營銷宣傳力度加大影響，另外，由于利息收入增加，財務(wù)費用下降顯著，財務(wù)費用率同比下降1.06pct。此外，報告期所得稅率為31.3%，同比提升3.5pct，主要由于支付的稅費增加，亦對當(dāng)期利潤產(chǎn)生影響，但我們認為這主要受季節(jié)性稅費確認影響，全年來看，稅率將保持平穩(wěn)。

　　高鐵紅利逐漸兌現(xiàn)，看好后期客流提升：19Q1黃山接待客流59.17萬人，同比增6.34%，從主要節(jié)假日來看，隨著不良天氣影響消弭，客流增長強勁(元旦、春節(jié)、清明黃山游客量分別為2.6萬/-16%，12.62萬/2.39%，6.78萬/11.44%，五一日均增44%)，表明高鐵對景區(qū)客流刺激作用逐漸顯現(xiàn)。當(dāng)前，門票收入占比小于15%，在其他業(yè)務(wù)收費不調(diào)整的情況下，客流增長將對沖門票調(diào)價對公司業(yè)績的影響。

　　長期來看，目前公司正處于轉(zhuǎn)型階段，通過“一山一水一窟”外延拓展由傳統(tǒng)山岳型景區(qū)向休閑度假型景區(qū)轉(zhuǎn)型，隨著景區(qū)內(nèi)涵不斷豐富、配套設(shè)施更加完善，疊加內(nèi)部治理持續(xù)改善、公司經(jīng)營效率提升，內(nèi)外結(jié)合將逐漸改善未來業(yè)績。

　　綜上，預(yù)計2019-2020年公司將分別實現(xiàn)凈利潤4.16億(yoy-28.65%)和4.9億(yoy+17.86%)，扣非后凈利潤4.1億(yoy+19%)和4.8億(yoy+19%)，EPS分別為0.57元和0.67元，對應(yīng)PE分別為16倍和14倍，我們依舊看好黃山客流反彈和內(nèi)部治理改善，維持買入投資建議。

　　風(fēng)險提示：極端惡劣天氣多發(fā)使客流增長不及預(yù)期，不可抗力造成景區(qū)自然稟賦惡化，受政策要求公司門票、索道、酒店等業(yè)務(wù)收費價格進一步調(diào)整。

　　宇通客車：產(chǎn)銷量整體下滑，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望持續(xù)改善

　　事件描述：公司發(fā)布2019年5月產(chǎn)銷快報，2019年5月公司客車產(chǎn)銷量分別為4312輛和4678輛，本年累計產(chǎn)銷量分別為20020輛和20879輛。

　　事件點評

　　行業(yè)低迷疊加高基數(shù)影響，公司產(chǎn)銷整體下滑。整體來看，公司客車月產(chǎn)銷量分別為4312輛和4678輛，同比分別下降40.57%和39.57%，環(huán)比分別下降16.85%和16.79%，本年累計產(chǎn)銷量分別為20020輛和20879輛，本年累計產(chǎn)量同比下降6.25%，本年累計銷量同比微增0.57%。分車型看，大型客車、中型客車月產(chǎn)銷量環(huán)比、同比均下降，輕型客車產(chǎn)銷量環(huán)比分別增長7.92%和9.82%，產(chǎn)量同比下降19.10%，銷量同比增長3.56%。

　　補貼政策影響，6月產(chǎn)銷量有望回升。根據(jù)2019年的新能源汽車補貼政策，2019年3月26日至2019年6月25日為過渡期，一方面，過渡期臨近終止，新能源客車搶裝有望在6月為行業(yè)提供一定增量，公司作為客車龍頭有望從中受益，產(chǎn)銷情況有望較5月有所好轉(zhuǎn)；另一方面，考慮行業(yè)整體低迷，預(yù)計增長空間有限，且隨著過渡期結(jié)束，長期看可能會給行業(yè)及公司帶來一定負面影響。

　　海外疊加高研發(fā)，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)有望進一步改善。一方面，高鐵和私家車普及程度提升，國內(nèi)客車使用需求下降，公司積極布局海外市場，海外業(yè)務(wù)不斷推進，有望為公司帶來新的增量。另一方面，公司研發(fā)費用率持續(xù)提升，且積極布局客車高端產(chǎn)品和前瞻性領(lǐng)域，有望提升公司產(chǎn)品單價，完善產(chǎn)品品系，調(diào)整產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，進而提升公司的競爭能力。

　　投資建議：公司作為客車行業(yè)龍頭，整體安全邊際較高，疊加公司持續(xù)研發(fā)投入，積極布局高端產(chǎn)品和海外市場，有望助力公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)優(yōu)化、盈利能力穩(wěn)步提升。在此基礎(chǔ)上，預(yù)計公司2019-2021年EPS分別為1.15/1.24/1.29，對應(yīng)公司2019年6月3日收盤價12.21元，公司2019-2021年P(guān)E分別為10.59/9.85/9.48，維持公司“增持”評級。

　　存在風(fēng)險：行業(yè)政策大幅調(diào)整；高端產(chǎn)品推進不及預(yù)期；海外業(yè)務(wù)推進不及預(yù)期。