北新建材

　　石膏板龍頭市占率穩(wěn)升，“兩翼”漸豐

　　公司2021年實現(xiàn)營業(yè)總收入210.86億元，同比增長25.15%；實現(xiàn)歸母凈利潤35.10億元，同比增長22.67%，扣非后歸母凈利潤34.14億元，同比增長22.99%。基本每股收益2.078元，同比提升22.67%，加權平均ROE為19.94%，同比提高1.25pct。

　　2021全年業(yè)績穩(wěn)健，現(xiàn)金流優(yōu)質(zhì)。分季度看，21Q1-Q4單季度營收為41.73億元/59.52億元/57.98億元/51.63億元，同比增加100%/23%/12%/9%；21Q1-Q4單季度歸母凈利潤5.22億元/13.16億元/8.86億元/7.87億元，同比+1468%/+51%/-20%/-8%，下半年需求端和成本端均有壓力。

　　2021年經(jīng)營性現(xiàn)金流凈流入38.31億元，同比+111%，回款能力較優(yōu)，收現(xiàn)比/付現(xiàn)比為1.05/1.10。應收賬款及票據(jù)較年初增長5.9%至20.98億元，應收賬款及票據(jù)周轉率穩(wěn)定在10.4次。

　　成本影響毛利率，石膏板成本優(yōu)勢突出。

　　2021年公司銷售凈利率為16.85%，同比20年追溯后凈利率下降1.59pct；21年毛利率為31.83%，其中輕質(zhì)建材毛利率同比+0.09pct至33.67%(受益于護面紙高自給率+高市占率下的強定價權)，其中，石膏板毛利率同比+1.36pct至37.26%，受益于量價齊升(簡單測算平均售價同比+6.7%至5.79元/平米，單位毛利+10.7%至2.16元/平米，覆蓋單位成本漲幅)。防水建材毛利率同比-10.34pct至23.63%。21年期間費用率基本持平為13.1%，其中，銷售/管理/財務/研發(fā)費用率分別為3.71%/4.84%/0.39%/4.15%，分別同比+0.23pp/-0.26pp/-0.05pp/+0.13pp。

　　“石膏板+”龍頭地位夯實，“兩翼”布局日臻完善。

　　(1)石膏板主業(yè)上，2021年公司石膏板產(chǎn)量24.2億平，同比+19%，銷量23.8億平，同比+18%，增速優(yōu)于行業(yè)，市占率約為68%；公司目前在全國擁有74個石膏板基地，設計產(chǎn)能合計38.38億平，有效產(chǎn)能33.58億平，全年產(chǎn)能利用率約77.78%。21年公司石膏板收入137.80億元，同比+26%。(2)輕鋼龍骨方面，公司取得明顯進展，擁有產(chǎn)能合計48.8萬噸，躍居全球頭部領先位置，21年實現(xiàn)輕鋼龍骨收入27.56億元，同比+40%，毛利率18.43%。(3)防水業(yè)務上，21年重組上海臺安、天津澳泰、成都賽特，防水業(yè)務第一階段整合已近完成，北新防水四川眉山基地已試產(chǎn)，21年并表防水業(yè)務收入38.71億元(未并表上海臺安21M1-4收入、天津澳泰和成都賽特21全年收入)，同比+16%，占營收的18%，其中，防水卷材/涂料/工程收入25億元/5億元/7億元，同比+4%/+72%/+24%。(4)涂料業(yè)務上，整合燈塔涂料，擁有龍牌涂料，北新涂料成立揭牌，有望成為新業(yè)務增長點。

　　“一體兩翼，全球布局”戰(zhàn)略推進卓有成效。

　　石膏板主業(yè)多品牌覆蓋全市場，成本優(yōu)勢和強定價權顯著，市占率高位穩(wěn)增。防水業(yè)務、砂漿涂料“兩翼”業(yè)務穩(wěn)步推進，防水業(yè)務在規(guī)模上顯效，公司后續(xù)將進一步開發(fā)優(yōu)質(zhì)國企客戶。我們預計公司2022-2023年EPS分別為2.38元、2.85元，對應PE分別為12.0x、10.0x，維持“強烈推薦-A”評級。

　　風險提示：竣工增速大幅下滑、原材料價格大幅上漲、新業(yè)務及海外拓展不及預期、防水規(guī)模擴大帶來應收賬款風險。

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