例數(shù)歷史上原油暴跌的歷史性時刻，其背后的成因又有哪些異同？對后市油價產(chǎn)品的發(fā)展又有什么啟示？

　　疫情危機(jī)、需求驟降、庫存見頂導(dǎo)致本次原油期貨暴跌

　　在本次原油價格暴跌為負(fù)數(shù)的歷史性時刻，我們看到最多的解釋就是空頭逼倉，簡單來說，就是購買原油期貨具有實(shí)際用途的商業(yè)凈空頭賺了以投資(投機(jī))為目的持有原油期貨凈多頭的非商業(yè)(主要是金融機(jī)構(gòu))機(jī)構(gòu)的錢。但從歷史上來看，非商業(yè)持倉情況在絕大多數(shù)時期都處于凈多頭的狀態(tài)，而商業(yè)持倉則正相反，絕大多數(shù)處于凈空頭狀態(tài)，互為對手方。而且目前雙方的凈持倉絕對值也不是最重的時候，為什么偏偏在這個時候出現(xiàn)空頭逼倉導(dǎo)致原油暴跌為負(fù)值的情況呢？

　　空頭逼倉的導(dǎo)火索，是全球原油庫存的見頂。美國是全球最大的原油消費(fèi)國，但根據(jù)EIA公布的數(shù)據(jù)來看，目前原油和石油產(chǎn)品(包括戰(zhàn)略石油儲備)已經(jīng)接近20億桶，逼近歷史峰值(20.67億桶)。而作為第二大原油消費(fèi)的中國，目前INE原油庫存也已經(jīng)達(dá)到刷新歷史紀(jì)錄的2253.9萬桶。由于WTI原油實(shí)物交割是在美國，據(jù)報道是在俄克拉何馬州的庫欣地區(qū)，該地區(qū)的倉儲已經(jīng)飽和，上文已經(jīng)說明，原油交割的凈多頭是相對缺乏倉儲能力的非商業(yè)機(jī)構(gòu)，這就導(dǎo)致一旦進(jìn)行實(shí)物交割，原油處于無法處置的狀態(tài)，運(yùn)輸、倉儲和潛在的環(huán)境成本要遠(yuǎn)高于原油當(dāng)前的市場價格。于是，在4月20日這個5月合約的倒數(shù)第二個交易日，可能也是很多產(chǎn)品集中移倉的日子，多頭倒貼錢也要平掉手中的5月合約。

　　而導(dǎo)致庫存瓶頸的原因則是經(jīng)濟(jì)基本面。原油是周期性極強(qiáng)的大宗商品，在新冠肺炎疫情席卷全球之際，全球經(jīng)濟(jì)陷入“大蕭條”之后最大的危機(jī)之中，需求萎縮，收入下降，導(dǎo)致原油消費(fèi)需求驟減。新冠確診病例占據(jù)全球三分之一多的美國自不必說，傳統(tǒng)能源進(jìn)口大國中國也大幅削減了進(jìn)口量，根據(jù)4月14日海關(guān)總署公布的數(shù)據(jù)，中國2020年1季度原油和天然氣進(jìn)口量分別同比增加5%和1.8%，較去年同期8.2%和17.8%的增速，放緩明顯。在這種背景下，市場預(yù)期原油庫存去化的速度要比原油生產(chǎn)國減產(chǎn)的速度更慢，庫存見頂情況難有好轉(zhuǎn)，于是給“空頭逼倉”創(chuàng)造了條件。

　　歷史上前三次原油暴跌的背景原因

　　除了本次創(chuàng)造歷史的暴跌之外，值得注意的是，上世紀(jì)80年代以來，還有3次值得關(guān)注的原油暴跌時期，原油分別在1986年4月、2009年2月、2016年2月觸底。那么這幾輪原油暴跌背后的成因又是什么呢？

　　第一次原油暴跌主要發(fā)生在1985年四季度到1986年一季度，油價從31美元/桶一路狂跌至10美元/桶附近，跌幅達(dá)69%，也是本次油價暴跌至負(fù)值之前的歷史低點(diǎn)。全球經(jīng)濟(jì)增長放緩，需求下降，是第一次油價暴跌的基本面因素，全球GDP實(shí)際同比增速由1984年的4.87%下降至1985年的3.90%和1986年的3.42%。而導(dǎo)火索則可能是由于沙特在1985年9月開始逆勢增加產(chǎn)量，而同年12月OPEC成員國決定，將政策重心從價格轉(zhuǎn)移到市場份額，從而加深了油價下跌的幅度。值得一提的是，著名的“廣場協(xié)議”也發(fā)生在1985年9月。

　　第二次原油暴跌則發(fā)生在2008年全球金融危機(jī)爆發(fā)之后，全球經(jīng)濟(jì)陷入衰退，石油從2008年7月的高點(diǎn)開始暴跌，從145美元/桶附近下跌至2009年2月的30美元/桶左右，跌幅接近80%。全球經(jīng)濟(jì)增速從2007年的5.67%的高點(diǎn)“跳崖式”回落，先是到2008年的3.04%，然后在2009年觸底至-0.01%(IMF數(shù)據(jù)，聯(lián)合國的數(shù)據(jù)是-1.28%)，是導(dǎo)致油價下跌的基本面因素，而導(dǎo)火索自然就是全球金融危機(jī)。

　　第三次原油暴跌的時期相對特殊，分為兩個階段。先是從2014年下半年至2015年初，油價從107美元/桶下跌至45美元/桶附近，2015年6月小幅反彈至60美元/桶后又延續(xù)大跌，于2016年初止跌于27美元/桶附近，跌幅將近75%。第一個階段原油暴跌的主要原因是美國的頁巖油革命漸入佳境，到2014年，美國已經(jīng)從一個石油凈進(jìn)口國變成了一個石油出口國，導(dǎo)致原油市場出現(xiàn)了供大于求的局面。而OPEC為了確保市場份額，開始增加供給，并通過降價的方式打擊生產(chǎn)成本在70美元/桶的頁巖油。可以說，這個階段主要是因?yàn)榧夹g(shù)革命導(dǎo)致原油供給增加引發(fā)的供需失衡。而第二個階段，則除了技術(shù)沖擊的余波影響之外，還有全球經(jīng)濟(jì)增速放緩的基本面影響，2016年經(jīng)濟(jì)增速是次貸危機(jī)后增長最低的一年(不包括剛過去的2019年)。

　　綜上來看，歷史上每次原油暴跌都是供需失衡引發(fā)的，進(jìn)一步區(qū)分的話，則多數(shù)(3次)是由周期性或危機(jī)性需求衰減引發(fā)，少數(shù)(1次)是由技術(shù)革命導(dǎo)致的供給增加引發(fā)。而值得關(guān)注的是，每次油價大跌之前，原油庫存均處于較高位置(與彼時的高點(diǎn)相比)。所以從經(jīng)驗(yàn)來看，庫存水平往往會成為原油暴跌的助推劑。

　　啟示

　　在本次WTI 5月原油期貨暴跌之后，市場最關(guān)注的就要數(shù)在倫敦ICE交易所交易的布倫特原油6月合約，該合約的最后交易日在4月30日。在短短的幾天內(nèi)，需求和庫存都不太可能有較明顯的變化，所以布油6月期貨合約也不排除步WTI 5月合約后塵(跌入負(fù)值)的可能。不過，不同于WTI原油主要通過管道運(yùn)輸方式，布倫特原油主要通過北海設(shè)得蘭群島的索倫佛港裝運(yùn)，更適合海上運(yùn)輸，受庫存限制的因素相對較小。

　　再往后看，WIT 6月及以后的合約會繼續(xù)受到庫存見頂?shù)闹萍s，而經(jīng)常出現(xiàn)負(fù)值交易嗎？從歷史情況來看，每次油價大跌后，原油庫存都會有所增加。2008年金融危機(jī)后美國庫存量原油和石油產(chǎn)品一度達(dá)到18.9億桶，一舉超過2006年17.6億/桶的峰值，2016年更是達(dá)到了20.6億桶，刷新了此前的記錄。

　　今年年初以來，美國原油庫存量不斷攀升，已經(jīng)逼近20.6億/桶的峰值。第二大原油消費(fèi)國中國也不斷刷新原油庫存的歷史新高。隨著原油斷崖式下跌至負(fù)值，預(yù)計(jì)全球原油消費(fèi)國都會盡快擴(kuò)充庫存，再結(jié)合OPEC將于5月開始生效的減產(chǎn)協(xié)議(970萬桶/日)，原油“交割恐懼癥”將得以緩解，“倒貼賣油”的情況不會成為常態(tài)。