事件： 12 月 4 日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)審委審核通過(guò)公司非公開(kāi)發(fā)行方案。

　　觀點(diǎn)： 控股舟山 4000 萬(wàn)噸/年煉化一體化項(xiàng)目，打造世界級(jí)石化基地。本次非公開(kāi)發(fā)行股票募集資金 60 億元主要用于浙江石油化工有限公司 4000 萬(wàn)噸/年煉化一體化項(xiàng)目一期，其中大股東認(rèn)購(gòu)不超過(guò) 6億元。該項(xiàng)目總規(guī)模 4000 萬(wàn)噸煉油、 1040 萬(wàn)噸芳烴、 280 萬(wàn)噸乙烯，其中一期規(guī)模 2000 萬(wàn)噸煉油、 520 萬(wàn)噸芳烴、 140 萬(wàn)噸乙烯，總投資901.56 億元，資本金 256.67 億元。項(xiàng)目按照“宜芳則芳、宜烯則烯、宜油則油”，多產(chǎn)芳烴，重點(diǎn)發(fā)展芳烴、乙烯、化工新材料、高附加值化學(xué)品，兼顧生產(chǎn)需求旺盛的汽油和航空煤油、少產(chǎn)柴油。公司持股 51%，根據(jù)可研測(cè)算，預(yù)計(jì)項(xiàng)目一期整體盈利中樞約 100 億元。 此外，項(xiàng)目一期申請(qǐng) 607 億元銀團(tuán)貸款正在評(píng)審報(bào)批中。

　　“化工型”煉廠有利于發(fā)揮公司“煉油-PX-PTA-滌綸”產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢(shì)。 從項(xiàng)目一期產(chǎn)品方案可看出該煉廠為“化工型”煉廠，如生產(chǎn) 400萬(wàn)噸 PX、 90 萬(wàn)噸聚丙烯、 22 萬(wàn)噸丁二烯、 120 萬(wàn)噸苯乙烯、 26 萬(wàn)噸聚碳酸酯，將有利于削減 2019 年若干大煉油項(xiàng)目投產(chǎn)后造成的國(guó)內(nèi)成品油過(guò)剩影響。公司在產(chǎn)產(chǎn)能 PX 160 萬(wàn)噸、苯 50 萬(wàn)噸、 PTA 1350 萬(wàn)噸(權(quán)益 600 萬(wàn)噸)、滌綸長(zhǎng)絲 100 萬(wàn)噸。由于我國(guó) PX 對(duì)外依存度高，2017 年 1-9 月份進(jìn)口 1054 萬(wàn)噸，對(duì)外依存度超 59%，該項(xiàng)目將進(jìn)一步強(qiáng)化公司“煉油-PX-PTA-滌綸”產(chǎn)業(yè)鏈一體化優(yōu)勢(shì)。

　　快預(yù)期與慢現(xiàn)實(shí)，產(chǎn)業(yè)鏈預(yù)計(jì)持續(xù)景氣。 隨著國(guó)內(nèi)各大煉廠投產(chǎn)，預(yù)計(jì)未來(lái)新增 PX 產(chǎn)能超 1700 萬(wàn)噸，目前投資者普遍擔(dān)心 PX 端利潤(rùn)急劇下滑，但新增 PX 主要集中在 2019 年及 2020 年以后， PX 盈利良好態(tài)勢(shì)有望持續(xù)至 2019 年。 2017 年 1-10 月 PTA 表觀消費(fèi)量 2921 萬(wàn)噸，同比+10.93%。 PTA 關(guān)停項(xiàng)目復(fù)產(chǎn)及新擴(kuò)產(chǎn)項(xiàng)目也分別主要集中在落后產(chǎn)能的替代以及龍頭企業(yè)，無(wú)下游聚酯配套 PTA 生產(chǎn)企業(yè)預(yù)計(jì)壓力較大。 2017 年 1-10 月我國(guó)滌綸長(zhǎng)絲表觀消費(fèi)量 1935 萬(wàn)噸，同比+9.17%，持續(xù)景氣。預(yù)計(jì)未來(lái)滌綸長(zhǎng)絲需求保持 6%以上增長(zhǎng)，而產(chǎn)能增速不足4%，且主要集中在龍頭企業(yè)，行業(yè)集中度將進(jìn)一步提高。

　　盈利預(yù)測(cè)與投資評(píng)級(jí)。 公司重點(diǎn)發(fā)展“煉油-PX-PTA-滌綸”產(chǎn)業(yè)鏈上游，未來(lái)成長(zhǎng)空間大。我們預(yù)計(jì)公司 2017-19 年 EPS 分別為 0.57、0.60、 1.14 元，對(duì)應(yīng) PE 24X/23X/12X，維持“買(mǎi)入”評(píng)級(jí)。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示： 大煉油項(xiàng)目進(jìn)度大幅低于預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)；原油價(jià)格持續(xù)下跌的風(fēng)險(xiǎn)。