估值：分化待破局

　　下半年，若要破解估值內(nèi)部分化局面尚需要供給與權(quán)益等觸發(fā)因素：當(dāng)前市場(chǎng)整體估值處于歷史相對(duì)底部，但個(gè)券估值分化較大，當(dāng)前新券的估值較低性價(jià)比已經(jīng)顯現(xiàn)，但大盤券與舊券估值偏高還有可壓縮空間，這也削弱了轉(zhuǎn)債市場(chǎng)反彈力度。下半年若要破解估值內(nèi)部分化局面尚需要時(shí)間等待銀行轉(zhuǎn)債發(fā)行節(jié)奏確定及權(quán)益市場(chǎng)反彈等觸發(fā)因素。最后，需要警惕價(jià)位已跌破債底個(gè)券的信用風(fēng)險(xiǎn)，或?qū)ο掳肽暾麄€(gè)市場(chǎng)估值造成沖擊。

　　條款博弈：或有驚喜

　　預(yù)計(jì)下半年轉(zhuǎn)債下修博弈或繼續(xù)有驚喜。而當(dāng)下轉(zhuǎn)股價(jià)持續(xù)滿足下修條件，同時(shí)大股東有大額配售并且有大量浮虧的轉(zhuǎn)債都有：兄弟科技(002562,股吧)、眾興菌業(yè)(002772,股吧)、新時(shí)達(dá)(002527,股吧)、水晶光電(002273,股吧)，建議重點(diǎn)布局博弈超額收益。強(qiáng)贖+負(fù)溢價(jià)的博弈風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)來說還是偏高，謹(jǐn)慎博弈。

　　供需：尚需等待

　　目前絕大部分銀行轉(zhuǎn)債的正股PB小于1，預(yù)計(jì)中信等銀行轉(zhuǎn)債最快也得等到三季度末才能發(fā)行落地。從去年底擴(kuò)容以來投資群體的變化來看，轉(zhuǎn)債的需求群體在拓寬且其倉位還有較大空間，我們對(duì)未來轉(zhuǎn)債的市場(chǎng)需求并不擔(dān)心。但在當(dāng)前估值分化格局下權(quán)重券估值偏高缺乏性價(jià)比，投資者較難介入，待估值回歸合理之后入場(chǎng)資金規(guī)模預(yù)計(jì)才會(huì)有所反彈。

　　投資策略

　　顯然當(dāng)前指數(shù)并非簡(jiǎn)單回歸起點(diǎn)，在轉(zhuǎn)債擴(kuò)容的大背景下當(dāng)前轉(zhuǎn)債市場(chǎng)已基本覆蓋所有行業(yè)，正股的差異性使得轉(zhuǎn)債賺錢模式由傳統(tǒng)的beta機(jī)會(huì)逐步向個(gè)券的alpha機(jī)會(huì)轉(zhuǎn)變，相應(yīng)的投資策略也更加靈活與多元。結(jié)合下半年權(quán)益市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性行情的預(yù)期，我們認(rèn)為轉(zhuǎn)債市場(chǎng)下半年難有趨勢(shì)性機(jī)會(huì)，投資思路遵循“以時(shí)間換空間，alpha機(jī)會(huì)為先”。

　　時(shí)間換空間：關(guān)注下半年轉(zhuǎn)債供給帶來的估值調(diào)整機(jī)會(huì)以換取配置空間，重點(diǎn)關(guān)注寧行、寶武等金融周期板塊個(gè)券在供給壓縮后底倉配置機(jī)會(huì)；同時(shí)關(guān)注未來供給提供的擇券空間，優(yōu)質(zhì)待發(fā)券如安井、川投、桐昆等。

　　alpha機(jī)會(huì)為先：(1)個(gè)券正股alpha機(jī)會(huì)，重點(diǎn)關(guān)注價(jià)位在110元以下或溢價(jià)率在15%以下的消費(fèi)、能源、公用事業(yè)行業(yè)個(gè)券，存量券如星源、雙環(huán)、玲瓏、艾華、蒙電；(2)個(gè)券下修alpha機(jī)會(huì)，個(gè)券分化繼續(xù)下修需求增多，重點(diǎn)關(guān)注滿足下修條件同時(shí)大股東有大額配售并且有大量浮虧的轉(zhuǎn)債：兄弟、小康、眾興、時(shí)達(dá)、水晶。

　　風(fēng)險(xiǎn)提示

　　轉(zhuǎn)債供給不及預(yù)期；權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。