9月以來a股成交額連續(xù)43個(gè)交易日破萬億，市場活躍性不減。但市場震蕩加劇，行業(yè)輪動(dòng)明顯，預(yù)測市場投資風(fēng)格的難度持續(xù)升級(jí)。在把握“金九銀十”行情的關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)，市場卻缺乏整體性機(jī)會(huì)。

　　一方面，傳統(tǒng)消費(fèi)旺季和施工旺季的到來似乎并未帶來預(yù)期中的消費(fèi)板塊復(fù)蘇。另一方面，前期表現(xiàn)強(qiáng)勢的新能源、半導(dǎo)體及元件概念在經(jīng)歷震蕩調(diào)整后波動(dòng)顯著加大，走勢多次變臉。展望年內(nèi)剩余時(shí)間行情，A股行情將如何演繹？哪些板塊獲得領(lǐng)域更有機(jī)會(huì)？是否存在系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)？

　　中國基金報(bào)記者專訪了多位公募投資總監(jiān)及知名基金經(jīng)理，包括嘉實(shí)基金成長風(fēng)格投資總監(jiān)姚志鵬，銀華心怡基金經(jīng)理李曉星，永贏基金權(quán)益投資總監(jiān)、惠添利基金基金經(jīng)理李永興，光大保德信基金海外投資部總監(jiān)詹佳，諾德基金投資總監(jiān)朱紅來共同探討接下來的市場及后市投資操作策略。

　　這些公募投資人士認(rèn)為，市場整體資金面由增量入場轉(zhuǎn)為存量博弈，或是A股蹺蹺板效應(yīng)突出及呈現(xiàn)結(jié)構(gòu)性行情的主要原因。市場可能有風(fēng)格切換，但需要注意的是，行業(yè)景氣依然是風(fēng)格切換的最重要依據(jù)。

　　同時(shí)，這些人士展望四季度表示，市場驅(qū)動(dòng)力量跟上半年相比可能有所逆轉(zhuǎn)，整體市場的走勢或趨于平穩(wěn)。業(yè)績可以持續(xù)維持增長的行業(yè)和公司有望迎來比較好的投資機(jī)會(huì)，結(jié)構(gòu)性行情依然顯著。投資方向上， 看好個(gè)股重于板塊，低利率環(huán)境下或更有利于成長行業(yè)投資，市場風(fēng)格將向周期進(jìn)行平衡。

　　多位基金經(jīng)理依然相對(duì)看好國家支持鼓勵(lì)的硬科技方向，包括新能源車、光伏、半導(dǎo)體、軍工等，建議投資者震蕩市不要追漲殺跌，而是以較長的視角進(jìn)行定投。

　　李曉星：四季度的市場驅(qū)動(dòng)力量跟上半年相比，可能正好有所逆轉(zhuǎn)。在四季度經(jīng)濟(jì)增速?zèng)]有上半年快的情況下，一些行業(yè)和公司可能因?yàn)闃I(yè)績的低預(yù)期而帶來一些點(diǎn)的下跌，而流動(dòng)性的合理充裕對(duì)于估值是有支撐的，整體市場情緒是穩(wěn)定的。所以整體市場的走勢會(huì)是平穩(wěn)，不會(huì)出現(xiàn)上半年的大起大落，業(yè)績可以持續(xù)維持增長的行業(yè)和公司有望迎來比較好的投資機(jī)會(huì)，結(jié)構(gòu)性行情依然顯著。

　　姚志鵬：新能源概念近期調(diào)整比較大，所以大家會(huì)關(guān)注會(huì)不會(huì)出現(xiàn)一些分化。但是在我們看來，當(dāng)下碳中和成為全球共識(shí)的重大產(chǎn)業(yè)趨勢，新能源汽車也開始形成全球共振上行趨勢。新能源汽車國內(nèi)滲透率已經(jīng)達(dá)到15%的黃金成長點(diǎn)，相比去年的5%大幅度提升。10%左右的滲透率是成長性行業(yè)從萌芽期到成長期的關(guān)鍵拐點(diǎn)，往后是一個(gè)五到七年滲透率提升到70%的過程。隨著中國和歐洲市場相繼越過這個(gè)關(guān)鍵拐點(diǎn)，新能源汽車的發(fā)展已經(jīng)成為趨勢。

　　李永興：市場可能有風(fēng)格切換，消費(fèi)股或出現(xiàn)階段性反彈行情。但需要注意的是，行業(yè)景氣依然是風(fēng)格切換的最重要依據(jù)，過去一段時(shí)間周期股十分強(qiáng)勢，同時(shí)金融板塊也有不錯(cuò)的收益，都源于基本面的邏輯，未來消費(fèi)反轉(zhuǎn)行情還需等待政策影響褪去以及基本面預(yù)期的轉(zhuǎn)好。

　　詹佳： 當(dāng)前消費(fèi)股估值與國際成熟市場相比已基本沒有泡沫。部分消費(fèi)細(xì)分賽道已出現(xiàn)明顯動(dòng)銷改善，隨著業(yè)績的改善，估值也有望企穩(wěn)。消費(fèi)龍頭股已普遍具備配置價(jià)值。

　　朱紅：中長期來看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)具備韌性，同時(shí)國內(nèi)“房住不炒”疊加理財(cái)產(chǎn)品打破剛兌，類資產(chǎn)荒狀態(tài)延續(xù)，A股市場有望逐步承接居民資產(chǎn)配置的需求，震蕩上行的可能性較大；同時(shí)結(jié)構(gòu)性行情特征也有望延續(xù)，結(jié)構(gòu)方面，中長期看好景氣度向上的細(xì)分行業(yè)，如醫(yī)藥、新能源、科技和消費(fèi)等。

　　資金存量博弈下蹺蹺板效應(yīng)明顯

　　中國基金報(bào)記者：9月份以來A股市場板塊輪動(dòng)比較快，風(fēng)格也在不斷轉(zhuǎn)換，賺錢效應(yīng)一般，而且節(jié)奏難以把握，結(jié)構(gòu)性行情十分明顯，尤其前期表現(xiàn)強(qiáng)勢的新能源、半導(dǎo)體及元件概念在經(jīng)歷震蕩調(diào)整后波動(dòng)顯著加大。您認(rèn)為，近期行情如此演繹邏輯是什么？

　　李曉星：從年初的核心資產(chǎn)到電動(dòng)車、半導(dǎo)體，近期隨著基本面變化，半導(dǎo)體、醫(yī)藥、高端白酒近期出現(xiàn)調(diào)整，而景氣度高的行業(yè)如電動(dòng)車依然還有著不錯(cuò)的漲幅。此外，由于鋼鐵、煤炭等現(xiàn)貨價(jià)格漲幅很大，相關(guān)上市公司的盈利突飛猛進(jìn)，靚麗的中報(bào)業(yè)績疊加非常寬裕的流動(dòng)性，一些之前不為大家特別關(guān)注的周期性股票近期表現(xiàn)都特別好。

　　用一句話來概括，在流動(dòng)性充裕、政策呵護(hù)的背景下，各板塊都有自己表現(xiàn)的機(jī)會(huì)。其中，核心演繹邏輯還是流動(dòng)性的寬松。

　　姚志鵬：近期新能源概念震蕩明顯，核心原因是市場自3月以來持續(xù)火爆，短期交易層面風(fēng)險(xiǎn)累積，市場有震蕩調(diào)整的需求。同時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩，意味著從中報(bào)開始，甚至包括三季報(bào)時(shí)期，多數(shù)行業(yè)的企業(yè)盈利邊際放緩，由此對(duì)股票的估值產(chǎn)生一定的壓力，整個(gè)市場開始主動(dòng)進(jìn)行調(diào)整。不過從基本面來看，新能源概念所處的環(huán)境正在快速改善，尤其是新能源汽車，處于需求高速增長的過程中，企業(yè)有望通過業(yè)績的高增長消化靜態(tài)高估值。

　　李永興：行業(yè)景氣的相對(duì)變化決定了市場風(fēng)格輪動(dòng)行情。其一，對(duì)于成長股而言，新能源車的中下游景氣預(yù)期已經(jīng)計(jì)入較為充分，同時(shí)賽道也較為擁擠，需要進(jìn)行高低估值切換，行業(yè)景氣以及市場行情均往上游進(jìn)行擴(kuò)散；半導(dǎo)體及元件概念由于芯片價(jià)格下行預(yù)期導(dǎo)致整體板塊估值承壓。

　　其二，對(duì)于消費(fèi)股而言，在疫情反復(fù)的影響下，中觀消費(fèi)數(shù)據(jù)疲弱，疊加政策擔(dān)憂影響，均導(dǎo)致消費(fèi)板塊估值調(diào)整。其三，市場風(fēng)格向周期進(jìn)行平衡，對(duì)于周期股而言，在供給端受限的情況下，上游資源品價(jià)格攀升，同時(shí)部分板塊的需求受益于新能源的景氣周期，使得盈利彈性較大，帶動(dòng)相關(guān)板塊顯著上漲。

　　詹佳： 主要邏輯是宏觀超額流動(dòng)性不夠充裕，因此增量資金僅支持市場存量博弈，市場蹺蹺板效應(yīng)明顯。

　　朱紅：最近一段時(shí)間，隨著互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)和教育加強(qiáng)監(jiān)管的政策出臺(tái)，海外資金流入出現(xiàn)階段性放緩，同時(shí)國內(nèi)公募基金發(fā)行大概率已過高峰，大型公司的IPO和再融資對(duì)市場的資金壓力加大。股票市場增量資金有限，趨勢性上漲或下跌的概率都不大，整體呈現(xiàn)存量博弈、結(jié)構(gòu)性行情。

　　市場高成交額或源于三方面因素

　　中國基金報(bào)記者：9月16日，上證指數(shù)下跌1.34%報(bào)收3607.09點(diǎn)，但成交額沒有萎縮，兩市成交近1.5萬億，已連續(xù)42個(gè)交易日突破萬億。無論市場怎樣震蕩，成交額依然維持在萬億元以上。為何保持如此高成交額？萬億活水從哪里來？體現(xiàn)哪些信號(hào)？

　　姚志鵬：從宏觀流動(dòng)性來看，全球?qū)τ诹鲃?dòng)性保持了相對(duì)寬松存在預(yù)期；國內(nèi)方面經(jīng)濟(jì)發(fā)展也對(duì)流動(dòng)性、信用環(huán)境提出了較高要求。從增量資金角度來看，機(jī)構(gòu)的持續(xù)流入為市場注入了一些流動(dòng)性，今年來北向資金對(duì)于A股市場持續(xù)保持凈流入態(tài)勢。

　　根據(jù)數(shù)據(jù)，社?；?、公募基金投資于A股市場的比例也在不斷擴(kuò)大。此外，量化基金的高頻交易、公募基金的繼續(xù)發(fā)行以及一些傳統(tǒng)投資于房地產(chǎn)等板塊的資金進(jìn)入股市，或許也構(gòu)成了成交量放大的原因。

　　成交額屢破萬億表明，A股市場可能正在進(jìn)入一種新常態(tài)，目前市場流動(dòng)性仍較充裕。中國不僅在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇上領(lǐng)先全球，中國的企業(yè)在成本優(yōu)勢的基礎(chǔ)上，越來越多地在技術(shù)創(chuàng)新、管理和創(chuàng)意輸出、品牌力提升等方面推行積極的變化。未來經(jīng)濟(jì)將進(jìn)入中長期的高質(zhì)量增長。社會(huì)調(diào)控也將更加注重價(jià)值創(chuàng)造的正外部效應(yīng)，而不是存量利益的博弈。

　　李永興：市場高成交額可能來源于三方面，一是公募、杠桿和北上資金等凈流入，二是量化資金對(duì) A 股成交額的貢獻(xiàn)度有所上升，三是市場呈現(xiàn)存量博弈特征，在風(fēng)格切換中貢獻(xiàn)了部分交易量。

　　增量資金主要源于寬松的貨幣政策環(huán)境，二季度以來無論是國內(nèi)還是海外資金利率水平都持續(xù)下降，在利率較低、資金尋找高收益資產(chǎn)的背景下，股票市場成為資金首選的方向。

　　高成交額主要體現(xiàn)交易活躍度上升，資金在積極尋找新方向。

　　資金在各板塊間發(fā)生了加速切換，成交量貢獻(xiàn)度最大的仍為成長板塊，從電子往軍工、機(jī)械方向擴(kuò)散，新能源內(nèi)部往上游材料及下游電力運(yùn)營等方向延伸。周期股的關(guān)注度以及成交額明顯上升，同時(shí)消費(fèi)板塊的成交額有所下降。

　　詹佳：表觀高成交額有部分資金來自量化策略，換手率較高，推升了成交量，但對(duì)市場輸血功能有限。

　　朱紅：成交額保持萬億以上，說明市場目前還是處于比較活躍的狀態(tài)。一方面，是由于近年IPO和再融資帶動(dòng)上市公司數(shù)量增加和股本擴(kuò)張，A股自由流通市值逐年提升；另一方面，貨幣供應(yīng)量也在逐年增長。

　　這兩點(diǎn)使得兩市成交額能夠增長到并維持到較高的量級(jí)水平。而市場主要寬基指數(shù)的表現(xiàn)卻不溫不火，說明市場分化比較厲害，結(jié)構(gòu)性行情特征非常明顯。

　　消費(fèi)股或出現(xiàn)階段性反彈行情

　　中國基金報(bào)記者：新能源概念震蕩調(diào)整的同時(shí)，消費(fèi)股開始出現(xiàn)轉(zhuǎn)機(jī)，這意味著市場風(fēng)格要切換了嗎？您為什么會(huì)做出這樣的判斷？

　　姚志鵬：新能源概念近期調(diào)整比較大，所以大家會(huì)關(guān)注會(huì)不會(huì)出現(xiàn)一些分化。但是在我們看來，當(dāng)下碳中和成為全球共識(shí)的重大產(chǎn)業(yè)趨勢，新能源汽車也開始形成全球共振上行趨勢。新能源汽車國內(nèi)滲透率已經(jīng)達(dá)到15%的黃金成長點(diǎn)，相比去年的5%大幅度提升，而且滲透率提升的速度甚至明顯快于國家的規(guī)劃。10%左右的滲透率是成長性行業(yè)從萌芽期到成長期的關(guān)鍵拐點(diǎn)，往后是一個(gè)五到七年滲透率提升到70%的過程。隨著中國和歐洲市場相繼越過這個(gè)關(guān)鍵拐點(diǎn)，新能源汽車的發(fā)展已經(jīng)成為趨勢。

　　同時(shí)，我們正處于全球智能汽車新的產(chǎn)業(yè)周期的啟動(dòng)時(shí)刻，未來的新的需求的爆發(fā)可能會(huì)超出市場預(yù)期，特別是新供給的創(chuàng)造者，不僅僅引領(lǐng)了技術(shù)的變遷，也成為了需求的創(chuàng)造者。短期在芯片短缺的擾動(dòng)仍未完全消除，但需求端的因素我們認(rèn)為才是真正的長期的主導(dǎo)力量。作為新科技終端的智能汽車將是中長期最重要的產(chǎn)業(yè)方向之一。

　　李永興：市場可能有風(fēng)格切換，消費(fèi)股或出現(xiàn)階段性反彈行情。但需要注意的是，行業(yè)景氣依然是風(fēng)格切換的最重要依據(jù)，過去一段時(shí)間周期股十分強(qiáng)勢，同時(shí)金融板塊也有不錯(cuò)的收益，都源于基本面的邏輯，未來消費(fèi)反轉(zhuǎn)行情還需等待政策影響褪去以及基本面預(yù)期的轉(zhuǎn)好。

　　詹佳：市場風(fēng)格趨于平衡。消費(fèi)股基本面已經(jīng)渡過了最困難的時(shí)期。去年上半年業(yè)績高基數(shù)，以及估值泡沫化風(fēng)險(xiǎn)已獲得較充分的釋放，消費(fèi)股配置價(jià)值已逐步體現(xiàn)。

　　朱紅：今年到目前來看，股票市場增量資金有限，趨勢性上漲或下跌的概率都不大，整體呈現(xiàn)存量博弈、結(jié)構(gòu)性行情，這一點(diǎn)基本可以確認(rèn)。

　　因此當(dāng)前期熱門板塊漲幅過快時(shí)，估值和基本面匹配度出現(xiàn)了偏離，資金自然會(huì)流向已經(jīng)完成了調(diào)整，同時(shí)基本面不錯(cuò)的板塊，比如消費(fèi)、醫(yī)藥這些板塊。短期內(nèi)面臨相互博弈的情況，但中長期持有景氣度向上的行業(yè)或者公司，大概率能夠賺到業(yè)績成長的錢。

　　未來消費(fèi)投資更關(guān)注邊際變化

　　中國基金報(bào)記者：9月份是把握“金九銀十”行情的關(guān)鍵時(shí)間節(jié)點(diǎn)，按照以往的慣例來看，這個(gè)時(shí)間段消費(fèi)相關(guān)板塊也確實(shí)上漲概率較大。如何看待當(dāng)前消費(fèi)板塊的估值及配置價(jià)值？

　　姚志鵬：我認(rèn)為新消費(fèi)這些領(lǐng)域目前仍然面臨著擁擠的賽道和過去幾年過度擴(kuò)張的估值壓力。

　　我們可以看到，隨著Z世代的崛起，新的消費(fèi)趨勢的確值得關(guān)注，19年我們提出Z世代消費(fèi)是未來重要的消費(fèi)趨勢后，我們已經(jīng)見證了電子煙、醫(yī)美、國潮化妝品、運(yùn)動(dòng)休閑等產(chǎn)業(yè)的爆發(fā)。

　　展望未來，Z世代的消費(fèi)具備實(shí)用主義、迭代快、民族自信等特征，其中部分特征非常類似于日本的90年代以后的消費(fèi)特征。因此未來消費(fèi)的投資可能會(huì)告別過去數(shù)年的所謂消費(fèi)升級(jí)的邏輯，而是更關(guān)注邊際變化，更加快速應(yīng)對(duì)Z世代的消費(fèi)機(jī)遇。

　　李永興：經(jīng)過前期調(diào)整后，消費(fèi)板塊估值仍難言便宜，需要等待政策影響褪去及基本面預(yù)期好轉(zhuǎn)。過去半年，我們看到一些外資持倉較重的行業(yè)和公司跌幅較大，這主要源于外資對(duì)產(chǎn)業(yè)政策不確定的擔(dān)憂。

　　這種不確定性的增加會(huì)體現(xiàn)在外資對(duì)于估值模型中風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)這一參數(shù)的上調(diào)，在盈利穩(wěn)定的情況下估值會(huì)出現(xiàn)系統(tǒng)性下調(diào)，對(duì)于這些公司而言，如果估值能夠回到合理區(qū)間，那么仍具備長期投資機(jī)會(huì)。中秋國慶期間的消費(fèi)數(shù)據(jù)是觀察行業(yè)景氣的重要時(shí)間窗口，需要觀察近期部分地區(qū)疫情反復(fù)對(duì)終端消費(fèi)的影響。

　　詹佳：當(dāng)前消費(fèi)股估值與國際成熟市場相比已基本沒有泡沫。部分消費(fèi)細(xì)分賽道已出現(xiàn)明顯動(dòng)銷改善，隨著業(yè)績的改善，估值也有望企穩(wěn)。消費(fèi)龍頭股已普遍具備配置價(jià)值。

　　朱紅：消費(fèi)板塊今年從創(chuàng)新高到目前回撤較大，一方面因?yàn)橹肮乐邓较鄬?duì)較高，另一方面有基本面更加出色的新能源、科技板塊的抽水作用。回調(diào)到現(xiàn)在，我們認(rèn)為消費(fèi)板塊的估值水平已經(jīng)處于比較合理的位置。

　　從基本面來看，中國市場人口眾多依舊是全球最大的消費(fèi)市場之一，同時(shí)我國消費(fèi)水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家，具備較大提升空間，消費(fèi)升級(jí)是一個(gè)長期的趨勢。消費(fèi)行業(yè)變革慢，格局穩(wěn)定，龍頭公司具備品牌、規(guī)模等優(yōu)勢，普遍具備盈利的持續(xù)性和確定性，因此我們認(rèn)為消費(fèi)的龍頭白馬值得關(guān)注。

　　目前保持中高倉位

　　中國基金報(bào)記者：您目前管理的投資組合倉位如何？是否進(jìn)行了調(diào)倉換股操作，接下來有什么倉位變動(dòng)的打算嗎？

　　姚志鵬：新基金如果沒有大盤劇烈波動(dòng)，一般情況下我會(huì)迅速先打20%左右的倉位到40%之間，等到凈值稍微往上飆一飆以后慢慢往上打，開放式基金和持有型基金有些區(qū)別，如果是開放式基金我可能建倉建到70%多到80%我就停下來，因?yàn)樾禄鸫蜷_后通常會(huì)有贖回，而贖回也就自動(dòng)滿倉了。但對(duì)于封閉式基金，就沒有這些問題。

　　我們基于ROE-DCF的投資框架，結(jié)合ROE周期位置、產(chǎn)業(yè)長期發(fā)展空間，結(jié)合DCF框架，主要選取了五個(gè)未來核心配置的方向，主要是新能源車、新消費(fèi)、汽車電子、軍工、信息化。這也是我們的投資方法論決定的，就是在投資中，首先要挖掘景氣度進(jìn)入上升周期的行業(yè)。在確定周期上升行業(yè)的基礎(chǔ)上，通過分析行業(yè)供需格局的變化程度、量價(jià)可能發(fā)生的變化趨勢、行業(yè)歷史運(yùn)行規(guī)律等，推斷行業(yè)的上升空間和持續(xù)時(shí)間，重點(diǎn)投資拐點(diǎn)行業(yè)中景氣敏感度高的公司。

　　詹佳：倉位在市場震蕩中小幅變化，規(guī)避反彈較快產(chǎn)生的過熱情況。

　　朱紅：目前倉位相對(duì)處于中高倉位，倉位也不會(huì)有太大變化，原因是我們對(duì)未來A股市場還是中長期看好的。Delta新冠病毒變異株導(dǎo)致的這一波國內(nèi)疫情高峰已過，呈現(xiàn)總體可控的態(tài)勢，目前屬于疫情、疫苗接種和常態(tài)化防控三者共存的后疫情時(shí)代。

　　今年流動(dòng)性相對(duì)去年邊際收緊，但由于經(jīng)濟(jì)面臨著下行壓力，總量流動(dòng)性相對(duì)偏寬松。半年報(bào)已披露完畢，半年報(bào)業(yè)績超預(yù)期，以及三季報(bào)景氣度延續(xù)的公司值得重點(diǎn)關(guān)注。國內(nèi)“房住不炒”疊加理財(cái)產(chǎn)品打破剛兌，類資產(chǎn)荒狀態(tài)延續(xù)，A股市場有望逐步承接居民資產(chǎn)配置的需求。

　　A股整體走勢或?qū)②呌谄椒€(wěn)

　　中國基金報(bào)記者：展望2021年接下來的行情，A股市場的總體行情走勢將如何？會(huì)出現(xiàn)比較大的反彈機(jī)會(huì)嗎？

　　李曉星：在去年底我們提出，今年的年度策略是“聚焦比較優(yōu)勢，回避犀牛風(fēng)險(xiǎn)”。我國的比較優(yōu)勢是消費(fèi)和科技，最大的消費(fèi)市場會(huì)誕生最大的消費(fèi)公司，最多的工程師紅利會(huì)誕生最好的科技公司；而犀牛風(fēng)險(xiǎn)指的是房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)。從前三個(gè)季度的市場表現(xiàn)來說，消費(fèi)里的醫(yī)藥、科技里的新能源漲幅居前，房地產(chǎn)相關(guān)鏈條的公司表現(xiàn)較差。

　　對(duì)于四季度的看法，我們對(duì)于指數(shù)的看法是總體平穩(wěn)，結(jié)構(gòu)性行情會(huì)顯著。上半年是經(jīng)濟(jì)向好帶來的上市公司eps的升力和流動(dòng)性邊際收緊帶來的估值墜力之間的比賽。由于估值的變化帶來的情緒變化一般是迅速的，所以整體市場體現(xiàn)了大起大落。隨著情緒的平穩(wěn)和對(duì)流動(dòng)性的預(yù)期平穩(wěn)，指數(shù)逐漸收復(fù)失地，整體市場走勢符合我們?nèi)ツ甑滋岢龅那暗秃蟾叩淖邉菖袛?。市場只是把我們?duì)今年一年的預(yù)期變化，在半年內(nèi)走完。

　　展望四季度，經(jīng)濟(jì)的快速增長會(huì)面臨一些挑戰(zhàn)。從三大經(jīng)濟(jì)增長因素，消費(fèi)、投資和出口來看：消費(fèi)跟居民收入相關(guān)，并不會(huì)有劇烈的變動(dòng)，體現(xiàn)平穩(wěn)；房地產(chǎn)投資和基建投資會(huì)面臨一些壓力，投資整體負(fù)面；隨著海外產(chǎn)能競爭國的疫苗接種率的提升，歐美的通航逐漸恢復(fù)，我們目前沒有明確的打開國門的時(shí)間，出口會(huì)面臨不確定性。在經(jīng)濟(jì)的快速增長受到挑戰(zhàn)的時(shí)候，貨幣政策跟上半年最緊張的時(shí)候相比，可能會(huì)有邊際的好轉(zhuǎn)。

　　我們認(rèn)為四季度的市場驅(qū)動(dòng)力量跟上半年相比，可能正好有所逆轉(zhuǎn)。在四季度經(jīng)濟(jì)增速?zèng)]有上半年快的情況下，一些行業(yè)和公司可能因?yàn)闃I(yè)績的低預(yù)期而帶來一些點(diǎn)的下跌，而流動(dòng)性的合理充裕對(duì)于估值是有支撐的，整體市場情緒是穩(wěn)定的。所以整體市場的走勢會(huì)是平穩(wěn)，不會(huì)出現(xiàn)上半年的大起大落，業(yè)績可以持續(xù)維持增長的行業(yè)和公司有望迎來比較好的投資機(jī)會(huì)，結(jié)構(gòu)性行情依然顯著。

　　姚志鵬：整個(gè)市場來看，包括市場上一些重要的投資線索，如白酒、新能源、軍工等波動(dòng)率在加大。由于過去一段時(shí)間累計(jì)了比較大的漲幅，波動(dòng)率天生在加大，帶動(dòng)整個(gè)市場相關(guān)板塊的波動(dòng)。市場暫缺系統(tǒng)性機(jī)會(huì)，但也沒有系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，更多是結(jié)構(gòu)性的機(jī)遇，后續(xù)的波動(dòng)率可能依然會(huì)較大。

　　在震蕩市的背景下，把握結(jié)構(gòu)就變得尤其重要。中期維度來看，我們?nèi)匀豢春锰贾泻捅尘跋拢履茉春托履茉雌嚨陌l(fā)展機(jī)會(huì)，因?yàn)檫@背后隱含的是能源領(lǐng)域變革和新的硬件終端的機(jī)會(huì)。投資要在代表未來方向的戰(zhàn)略級(jí)行業(yè)和消費(fèi)趨勢中尋找投資機(jī)會(huì)，接下來也將長期看好新能源汽車、新科技等產(chǎn)業(yè)。

　　李永興：我們對(duì)于A股市場整體仍相對(duì)樂觀。低利率背景下資金有望繼續(xù)流入股票市場，這有利于估值的提升，同時(shí)企業(yè)盈利增速暫時(shí)也不存在大幅下滑的風(fēng)險(xiǎn)，這使得A股市場仍具備較好的投資機(jī)會(huì)。

　　詹佳：總體走勢預(yù)計(jì)震蕩向上。預(yù)計(jì)反彈不會(huì)非常迅速，因?yàn)槿嗣駧藕兔涝鲃?dòng)性正在重要十字路口，大石頭未落地，流動(dòng)性趨勢年底前有望明朗。

　　朱紅：中長期來看，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)具備韌性，同時(shí)國內(nèi)“房住不炒”疊加理財(cái)產(chǎn)品打破剛兌，類資產(chǎn)荒狀態(tài)延續(xù)，A股市場有望逐步承接居民資產(chǎn)配置的需求，震蕩上行的可能性較大；同時(shí)結(jié)構(gòu)性行情特征也有望延續(xù)，結(jié)構(gòu)方面，中長期看好景氣度向上的細(xì)分行業(yè)，如醫(yī)藥、新能源、科技和消費(fèi)等。

　　看好景氣度向上的細(xì)分行業(yè)

　　中國基金報(bào)記者：后續(xù)你最看好A股的哪幾個(gè)板塊？理由是什么？

　　李曉星：對(duì)于當(dāng)前市場的投資策略，應(yīng)該尋找高景氣度行業(yè)進(jìn)行趨勢投資，也就是投資景氣度向上的朝陽行業(yè)中的優(yōu)質(zhì)公司。其中包括三個(gè)關(guān)鍵詞：“景氣度向上”、“朝陽行業(yè)”以及“優(yōu)質(zhì)公司”，景氣度向上指的是未來收入和利潤都會(huì)快速增長，市場份額會(huì)快速提升；“朝陽行業(yè)”指的是沒有明顯天花板的行業(yè)；而“優(yōu)質(zhì)公司”所在可以是大行業(yè)也可以是小行業(yè)，但一定是要有產(chǎn)業(yè)定價(jià)權(quán)、也就是行業(yè)中最有競爭力的公司。管理一定規(guī)模的基金，從博弈上是很難賺錢的，更多還是要通過公司業(yè)績的持續(xù)增長，實(shí)現(xiàn)凈值的增長。

　　有幾類行業(yè)符合景氣度長期向上的標(biāo)準(zhǔn)：一是電動(dòng)車、風(fēng)電光伏運(yùn)營和制造等行業(yè)，符合碳中和的趨勢；二是半導(dǎo)體行業(yè)等國產(chǎn)替代產(chǎn)業(yè)，盡管有產(chǎn)能周期變化，但是從長維度來看，進(jìn)口替代的邏輯非常通順；三是CXO板塊、疫苗、國產(chǎn)器械等行業(yè)，受政策刺激處于景氣度向上區(qū)間；四是消費(fèi)升級(jí)行業(yè)，隨著社會(huì)結(jié)構(gòu)慢慢會(huì)從K型結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)變成橄欖型結(jié)構(gòu)，大眾消費(fèi)品的消費(fèi)升級(jí)趨勢依舊明顯。

　　姚志鵬：今年可能成為非常重要的轉(zhuǎn)折之年，成為布局未來3-5年贏家資產(chǎn)的關(guān)鍵時(shí)刻。順應(yīng)時(shí)代趨勢、具備全球競爭力的“寧組合”的關(guān)注度目前正在持續(xù)醞釀和提升，目前可能是布局這類企業(yè)的黃金時(shí)刻，正如2016年對(duì)于茅指數(shù)布局的意義。

　　隨著可再生能源和人工智能的發(fā)展，我們看到了很多【新產(chǎn)業(yè)(300832)、股吧】趨勢在以令人驚嘆的速度快速崛起，也看到了很多中國人從未涉足的空白逐步被填滿。這樣一個(gè)大江大河的大時(shí)代，必將誕生一批具備全球競爭力的先鋒企業(yè)。如同我們?cè)?012年把握光伏的歷史拐點(diǎn)，2014年看到電動(dòng)車的蓬勃興起，2016年看到汽車電子的逆勢，我們作為投資者會(huì)慶幸在這樣的時(shí)代做投資。

　　從中長期5-10年的維度來看，中國企業(yè)擁有全球范圍內(nèi)最為稀缺的穩(wěn)定成長性，特別是具備全球競爭力的先進(jìn)制造企業(yè)，社會(huì)財(cái)富向權(quán)益資產(chǎn)的配置提升也是長期趨勢，我們非常看好中長期的市場表現(xiàn)。其中我們可以看到，能源革命、人工智能仍然是新康波周期重要的中期驅(qū)動(dòng)力，同時(shí)新消費(fèi)和生物醫(yī)藥也不乏亮點(diǎn)。

　　李永興：投資方向上，低利率環(huán)境下或更有利于成長行業(yè)投資，市場風(fēng)格將向周期進(jìn)行平衡。其一，周期行業(yè)中，化工股在油價(jià)上升周期里盈利表現(xiàn)較好，同時(shí)龍頭公司進(jìn)軍新能源材料提升估值中樞；銀行股盈利持續(xù)改善，經(jīng)營質(zhì)量提升，在利率穩(wěn)定的情況下，業(yè)績釋放或?qū)硗顿Y機(jī)會(huì)。

　　其二，成長風(fēng)格中，關(guān)注新能源汽車滲透率的質(zhì)變帶來高景氣，行業(yè)放量的情況下，中上游環(huán)節(jié)出現(xiàn)供不應(yīng)求，景氣向上游擴(kuò)散。

　　其三，消費(fèi)板塊中，醫(yī)藥和白酒基本面較為穩(wěn)健，主要是市場過度擔(dān)心政策風(fēng)險(xiǎn)，如果外資減持導(dǎo)致估值回落至合理水平，或?qū)⒕邆漭^好的投資機(jī)會(huì)。

　　詹佳：看好個(gè)股重于板塊。板塊可能會(huì)比較均衡。

　　朱紅：我們依舊看好景氣度向上的細(xì)分行業(yè)，如醫(yī)藥、新能源、科技和消費(fèi)等。

　　醫(yī)藥方面，從中長期來看，醫(yī)藥是內(nèi)需中的剛需，醫(yī)藥行業(yè)具備確定性、持續(xù)性和可預(yù)測性等比較優(yōu)勢。人口老齡化會(huì)促使醫(yī)保資金使用效率的提升，同時(shí)也會(huì)推動(dòng)老齡化相關(guān)消費(fèi)品和醫(yī)療服務(wù)的發(fā)展。

　　我們認(rèn)為，一方面藥品和器械的集采政策具有連貫性，短期加碼可能性不大；另一方面民辦醫(yī)療機(jī)構(gòu)是對(duì)公立醫(yī)療機(jī)構(gòu)的重要補(bǔ)充，政策上大概率不會(huì)有實(shí)質(zhì)性的影響。我們繼續(xù)看好扮演藥企研發(fā)的賣水人角色，受益于藥企研發(fā)投入加大、醫(yī)藥外包滲透率提升、外包產(chǎn)業(yè)向國內(nèi)轉(zhuǎn)移趨勢的CXO公司；以及基本不受醫(yī)?？刭M(fèi)限制，并且龍頭公司具備強(qiáng)品牌、較高盈利能力和復(fù)制能力的民營連鎖醫(yī)療服務(wù)。

　　新能源方面，全球合作應(yīng)對(duì)氣候變化已經(jīng)成為共識(shí)，我國力爭2030年前實(shí)現(xiàn)碳達(dá)峰，2060年前實(shí)現(xiàn)碳中和；美國政府提出2030年零排放汽車銷量占比達(dá)到50%，全球新能源汽車市場共振向上，滲透率將持續(xù)提升，帶動(dòng)鋰電池產(chǎn)業(yè)鏈維持高景氣。

　　目前行業(yè)仍處于下游需求旺盛、上游產(chǎn)能緊張格局，產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格維持高位運(yùn)行，看好業(yè)績?cè)鲩L確定性高的細(xì)分龍頭，以及產(chǎn)業(yè)鏈中供需緊俏帶來業(yè)績彈性較大的環(huán)節(jié)。在碳中和逐漸形成全球各國共識(shí)的背景下，未來全球光伏新增裝機(jī)量有望逐年提升，光伏行業(yè)也有望延續(xù)高景氣。

　　科技方面，硬科技成長板塊仍受益于政策和制度紅利，北交所的設(shè)立將對(duì)創(chuàng)新型中小企業(yè)的發(fā)展起到重要推動(dòng)作用。半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)受益于下游行業(yè)復(fù)蘇，景氣程度較高，從主要企業(yè)的季報(bào)里也持續(xù)得到驗(yàn)證；在大國博弈背景下，中國廠商進(jìn)口替代開始逐步實(shí)現(xiàn)。

　　受新冠疫情的蔓延，半導(dǎo)體制造再次受到影響，或?qū)⑦M(jìn)一步加劇全球芯片供貨緊張狀態(tài)，一方面引發(fā)芯片漲價(jià)潮，另一方面也有望加速封測訂單向中國大陸轉(zhuǎn)移。在漲價(jià)帶來業(yè)績高增長的情況下，科技行業(yè)有望迎來補(bǔ)漲的機(jī)會(huì)。華為已發(fā)布鴻蒙操作系統(tǒng)，以鴻蒙操作系統(tǒng)為底層架構(gòu)，國產(chǎn)軟件有望進(jìn)入快速發(fā)展期，逐漸擺脫對(duì)國外基礎(chǔ)軟件的依賴。

　　消費(fèi)方面，中國人口眾多，市場巨大，容易產(chǎn)生大公司。同時(shí)我國消費(fèi)水平遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于發(fā)達(dá)國家，具備較大提升空間，消費(fèi)升級(jí)是一個(gè)長期的趨勢。消費(fèi)行業(yè)變革慢，不容易受到太多技術(shù)沖擊，格局相對(duì)穩(wěn)定；同時(shí)由于馬太效應(yīng)，龍頭公司具備規(guī)模效應(yīng)、網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)和先發(fā)優(yōu)勢，行業(yè)集中度持續(xù)提升。

　　優(yōu)質(zhì)的消費(fèi)品公司，普遍具備盈利性、持續(xù)性、確定性等屬性，因此普遍可以獲得不同程度的估值溢價(jià)。從中長期看，白酒行業(yè)需求旺盛，用戶粘性強(qiáng)，商業(yè)模式方面資產(chǎn)較輕且現(xiàn)金流好，同時(shí)具備社交屬性和投資屬性。從競爭格局看，沒有海外競爭對(duì)手，也很難有新品牌入局，同時(shí)行業(yè)的價(jià)格分層，競爭格局穩(wěn)定。

　　建議投資者適當(dāng)進(jìn)行均衡配置

　　中國基金報(bào)記者：站在當(dāng)前時(shí)點(diǎn)，您對(duì)普通投資者的投資配置有什么建議？

　　姚志鵬：這里我想要給投資者四個(gè)投資建議。一是要長期分散投資，無論多看好一個(gè)行業(yè)，也不能把所有資產(chǎn)都放在一個(gè)籃子里面，要堅(jiān)持長期在市場活下去，就要適當(dāng)分散風(fēng)險(xiǎn)。

　　二是投資分配方面，要在理論上能賺大錢的地方做核心配置，就是要尋找有長期產(chǎn)業(yè)發(fā)展的投資機(jī)會(huì)，絕對(duì)不要拒絕時(shí)代最重要的產(chǎn)業(yè)趨勢。

　　三是在找準(zhǔn)擁有大級(jí)別發(fā)展前景的行業(yè)后，還要注意選擇未來的龍頭企業(yè)，尤其把握企業(yè)在盈利向上改善的階段。

　　最后也是最重要的就是估值。在權(quán)衡組合配置時(shí)，一定要對(duì)它們的估值做動(dòng)態(tài)平衡，爭取買到一個(gè)有性價(jià)比的資產(chǎn)，在長期的配置中慢慢積累超額收益。

　　李永興：對(duì)于普通投資者而言，在風(fēng)格頻繁切換下操作難度加大，短期難以把握市場節(jié)奏，可以適當(dāng)進(jìn)行均衡配置，中長期景氣賽道可能是堅(jiān)持的方向，需要重視業(yè)績彈性較大的周期品種。

　　詹佳：投資熟悉的領(lǐng)域，長期投資，熱點(diǎn)追逐需注意風(fēng)險(xiǎn)。

　　朱紅：從基本面出發(fā)，同時(shí)結(jié)合估值水平，選擇行業(yè)和個(gè)股。同時(shí)，建議以中長期的視角去看待市場和行業(yè)以及公司。

　　警惕流動(dòng)性與基本面下行風(fēng)險(xiǎn)

　　中國基金報(bào)記者：能否談?wù)劗?dāng)前市場的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)在何方？

　　姚志鵬：未來還有兩大風(fēng)險(xiǎn)需要注意。一是交易層面的風(fēng)險(xiǎn)，新能源汽車自五六月份開始反彈以后，短期漲幅非常大，且由于“市值下沉”等因素，大量二三線標(biāo)的出現(xiàn)了更加猛烈的上漲，這類標(biāo)的長期基本面兌現(xiàn)度較差，產(chǎn)生的交易風(fēng)險(xiǎn)將影響整個(gè)板塊。

　　二是要注意宏觀經(jīng)濟(jì)對(duì)需求終端的影響。宏觀經(jīng)濟(jì)增速放緩帶動(dòng)企業(yè)盈利邊際放緩，一些高估值的個(gè)股就會(huì)有較大壓力。

　　今年的高波動(dòng)率，疫情和流動(dòng)性的反復(fù)，對(duì)短期操作會(huì)帶來明顯的難度和挑戰(zhàn)，同時(shí)對(duì)于未來具備較大產(chǎn)業(yè)意義的企業(yè)的挖掘也是一件艱苦的工作。不論是行業(yè)的分析，還是管理層的評(píng)估本身都牽扯大量的精力，也會(huì)有一定失敗的概率。

　　李永興：在流動(dòng)性寬松的條件下，市場整體風(fēng)險(xiǎn)較小，但需要關(guān)注可能來自基本面下行的壓力。上半年GDP增長并未失速，很重要的支撐力量源于資本形成或庫存增長，由于基建、地產(chǎn)投資以及消費(fèi)均較疲弱，在較低的利率環(huán)境下，寬松的流動(dòng)性并沒有找到傳統(tǒng)載體，疊加PPI和利率的價(jià)差發(fā)生了嚴(yán)重背離，導(dǎo)致大量資金流向原材料以及中小市值股票。未來需要跟蹤和警惕PPI增速向下的拐點(diǎn)，一旦大幅轉(zhuǎn)向可能將引發(fā)企業(yè)加速去庫存行為，這將放大經(jīng)濟(jì)向下波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)。

　　詹佳： 流動(dòng)性釋放低于預(yù)期。通脹過快制約流動(dòng)性釋放，擠壓中下游企業(yè)盈利。

　　朱紅：一方面，當(dāng)前部分行業(yè)估值處于歷史較高水平，有回撤的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，經(jīng)濟(jì)或?qū)⑾滦?，國際關(guān)系的走向，也是潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。