剛剛過(guò)去的2021年A股市場(chǎng)，指數(shù)波瀾不驚，內(nèi)在分化卻十分劇烈。

　　展望農(nóng)歷虎年的A股，如何判斷市場(chǎng)方向并把握投資機(jī)會(huì)，重陽(yáng)投資擬從盈利、利率、制度和風(fēng)險(xiǎn)偏好四個(gè)維度逐一進(jìn)行分析。

　　首先，盈利層面，我們的基本判斷是經(jīng)濟(jì)趨穩(wěn)、活力增強(qiáng)、利潤(rùn)率回升。2021年末召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議要求2022年經(jīng)濟(jì)工作穩(wěn)字當(dāng)頭、穩(wěn)中求進(jìn)。在我們看來(lái)，“穩(wěn)”的含義非常清晰，穩(wěn)增長(zhǎng)再次成為宏觀政策的首要任務(wù)。

　　財(cái)政政策聚焦減稅降費(fèi)和適度超前基建投資，前者目的是減輕各類市場(chǎng)主體負(fù)擔(dān)，激發(fā)市場(chǎng)主體活力，進(jìn)一步增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)內(nèi)生動(dòng)力；后者有利于穩(wěn)定短期需求，遏制經(jīng)濟(jì)下行態(tài)勢(shì)。房地產(chǎn)行業(yè)重塑，回歸穩(wěn)健經(jīng)營(yíng)。疫情趨于改善，經(jīng)濟(jì)活力增強(qiáng)。隨著疫情的改善，出口可能面臨一定的下行壓力，但也伴隨著線下服務(wù)業(yè)的復(fù)蘇，經(jīng)濟(jì)的內(nèi)生活力將顯著增強(qiáng)，收入分配結(jié)構(gòu)將大幅改善。制造業(yè)企業(yè)最困難的時(shí)期可能已經(jīng)過(guò)去，壓制利潤(rùn)率的各項(xiàng)因素正在得到改善。

　　總體來(lái)看，2022年A股上市公司在盈利樂(lè)觀的情況下，有望實(shí)現(xiàn)5%-10%的增長(zhǎng)。結(jié)構(gòu)上看，上游讓利于中下游。

　　其次，利率層面，信用周期企穩(wěn)略升，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率仍有下行空間。一方面，信用周期企穩(wěn)略升，綠色信貸是結(jié)構(gòu)性寬信用的主要抓手。央行在四季度創(chuàng)設(shè)了碳減排支持工具和支持煤炭清潔高效利用專項(xiàng)再貸款工具。在地產(chǎn)和傳統(tǒng)基建融資需求減弱后，以“雙碳”為目標(biāo)的綠色信貸有望成為新的融資增長(zhǎng)點(diǎn)。另一方面，2021年無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)一步下行，10年期國(guó)債收益率較前一年末下降約35bp。我們認(rèn)為，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率下行已進(jìn)入“深水區(qū)”，雖無(wú)法預(yù)判貨幣政策的具體時(shí)點(diǎn)，但隨著市場(chǎng)融資需求和主體的切換，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)一步下行是大概率事件。

　　再次，從制度變革角度看，資金持續(xù)涌入，注冊(cè)制激發(fā)市場(chǎng)廣度和活力。近年來(lái)，A股市場(chǎng)生態(tài)結(jié)構(gòu)發(fā)生了非常大的變化，最主要原因是社會(huì)資金持續(xù)流向權(quán)益類資產(chǎn)以及注冊(cè)制的試點(diǎn)實(shí)施。注冊(cè)制使市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)了供需雙向擴(kuò)容，大大拓展了投資者的選擇范圍。北交所的設(shè)立，注冊(cè)制的全面實(shí)施，有望進(jìn)一步增強(qiáng)A股市場(chǎng)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的公平性和包容性。同時(shí)，圍繞注冊(cè)制改革而展開的交易、退市、再融資和并購(gòu)重組等一系列關(guān)鍵制度創(chuàng)新，將成為A股市場(chǎng)中長(zhǎng)期平穩(wěn)健康發(fā)展的基礎(chǔ)。

　　最后看風(fēng)險(xiǎn)偏好，政策轉(zhuǎn)向助力風(fēng)險(xiǎn)偏好穩(wěn)中有升。當(dāng)前中國(guó)經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力。在需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱的共振影響下，本輪穩(wěn)增長(zhǎng)的難度加大。但是，市場(chǎng)自2021年下半年以來(lái)對(duì)這些因素已經(jīng)有了較充分的預(yù)期和定價(jià)。股票市場(chǎng)的最大特征是對(duì)未來(lái)定價(jià)、預(yù)期先行，宏觀政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長(zhǎng)將推動(dòng)A股市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好上升。

　　歷史上政策重心在穩(wěn)增長(zhǎng)的年份，都是A股乃至港股市場(chǎng)表現(xiàn)較好、估值擴(kuò)張的年份。從總量上看，穩(wěn)增長(zhǎng)有利于穩(wěn)定市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和企業(yè)盈利的預(yù)期。從結(jié)構(gòu)上看，穩(wěn)增長(zhǎng)的大環(huán)境下，產(chǎn)業(yè)政策和監(jiān)管環(huán)境對(duì)市場(chǎng)主體更加友好。從流動(dòng)性上看，信用環(huán)境的企穩(wěn)回升有助于估值擴(kuò)張，信貸脈沖和市場(chǎng)估值的變化高度相關(guān)。

　　具體到投資策略上，我們?cè)?021年的策略報(bào)告中以“攻守兼?zhèn)浣Y(jié)構(gòu)?！睘轭}，對(duì)我們的策略觀點(diǎn)進(jìn)行了簡(jiǎn)要概括。2022年，我們將報(bào)告題目改為“轉(zhuǎn)守為攻結(jié)構(gòu)?！保砻魑覀儗?duì)市場(chǎng)的看法更加積極。

　　展望2022年，我們的總體判斷是，A股市場(chǎng)的機(jī)會(huì)大于風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)廣度的增大、個(gè)股表現(xiàn)和估值的高度分化，為投資者提供了充分的選股空間和安全邊際。在選股上，我們偏好調(diào)整充分的龍頭公司和未被市場(chǎng)充分發(fā)掘的成長(zhǎng)股。市場(chǎng)維持結(jié)構(gòu)分化的同時(shí)，不排除出現(xiàn)指數(shù)性行情的可能。