城投、基建重回老路？近期一系列政策微調(diào)，要求“滿足城投合理融資需求”， “通過基建補短板”。城投政策貌似重回“一年緊一年松”的態(tài)勢。有觀點認為城投可能重回為地方政府融資的老路，帶動基建相應(yīng)地反彈。城投與基建能否重回老路，約束何在？

　　地方政府隱性債務(wù)激增，“一刀切”政策一度使城投違約風(fēng)險急增，為避免系統(tǒng)性風(fēng)險爆發(fā)，政策出現(xiàn)調(diào)整。根據(jù)測算，城投企業(yè)形成的地方政府隱性債務(wù)高達40萬億，單靠每年約5-6萬億土地出讓金無法滿足城投每年約12.5萬億以上的還本付息，如果切斷城投“借新還舊”，負債主要來源于同業(yè)業(yè)務(wù)的城商行和農(nóng)商行將受到較大沖擊(其資產(chǎn)中可能60%-70%貸給城投)，進而可能傳導(dǎo)到大型國有商業(yè)銀行，形成系統(tǒng)性風(fēng)險?？紤]到這些系統(tǒng)性風(fēng)險，城投債務(wù)政策調(diào)整就在情理之中。

　　城投融資面臨多方面約束，既有監(jiān)管的，也有技術(shù)層面的。銀行貸款方面，嚴格貸款審批，消減存量，嚴控違規(guī)貸款增加地方政府隱性債務(wù)，加大問責(zé)力度，當(dāng)前銀行貸款只能對有收益項目和棚改，借新還舊條款嚴格，不同地區(qū)流貸政策存在一定差異；非標(biāo)融資方面，要減少嵌套層數(shù)，明確底層資產(chǎn)，在避免增加地方政府隱性債務(wù)前提下，難有大作為。債券融資方面，分層加大，AA及AA以下企業(yè)融資占比下降(10月占比為23%，最高為50%)，發(fā)行期限縮短至3年，二級市場中盡管期限利差下降，但主要集中在高等級、短期限品種，各區(qū)域分化加大，遼寧、貴州信用利差不降反升。2014年以來地方政府財政自給率逐年下降，對城投的保障程度下降。城投企業(yè)資產(chǎn)負債率逐漸提高(2017年底接近60%)，盈利能力下降(截至2017年底， ROA僅為1%)，自身盈利已經(jīng)無法保障利息支付(截至2017年底， EBITDA對利息的保障倍數(shù)是0.75倍)。

　　城投融資占基建投資70%，城投難回老路預(yù)示基建面臨類似約束。按照規(guī)定，任何增加地方政府隱性債務(wù)的行為都將被視為違規(guī)，倒逼城投轉(zhuǎn)型，未來公益性基項目政府只能通過預(yù)算內(nèi)資金、一般債、專項債進行融資。2018年7-10月專項債發(fā)行規(guī)模達1.3萬億，將支撐基建投資。加之近期預(yù)算內(nèi)支出投向城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)、農(nóng)林水事務(wù)、交通運基礎(chǔ)設(shè)施同比增長加速，10月份整體基建投資已經(jīng)出現(xiàn)反彈，主要集中在交通運輸和公用事業(yè)領(lǐng)域，預(yù)計全年基建投資或在3%左右。但城投難回老路意味著基建也難回老路，不會出現(xiàn)強勁的反彈。不過，如果經(jīng)濟增長下行壓力超乎預(yù)期，不排除基建融資力度加大，具體情況要視經(jīng)濟數(shù)據(jù)而定，尤其是勞動市場的演變。