作者：中信債券明明團(tuán)隊(duì)

　　核心觀點(diǎn)

　　3月8日，美國勞工部發(fā)布數(shù)據(jù)，2月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)2萬人，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期和前值，創(chuàng)17個(gè)月以來新低。同樣的，私營部門新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)2.5萬人，就業(yè)市場(chǎng)大幅低于預(yù)期。在1月的議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)釋放出偏鴿的信號(hào)，加息步伐放緩的預(yù)期已在市場(chǎng)占據(jù)上風(fēng)。此次非農(nóng)數(shù)據(jù)的情況對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)下一次的加息路徑顯得尤為重要?？傮w來說我們認(rèn)為新增就業(yè)人數(shù)增長率大降，失業(yè)率、薪資穩(wěn)健，美聯(lián)儲(chǔ)需要更多耐心。

　　3月8日，美國勞工部發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，美國2月非農(nóng)就業(yè)人口變動(dòng)今值2萬人，預(yù)期 18萬人，修正后前值為 31.1萬人。2月私營部門就業(yè)人口變動(dòng)今值2.5萬人，預(yù)期17萬人，前值30.8萬人。2月制造業(yè)就業(yè)人口變動(dòng)今值0.4萬人，預(yù)期 1.2萬人，前值 2.1萬人。美國2月勞動(dòng)力參與率今值 63.2%，預(yù)期 63.2%。美國2月平均每周工時(shí)今值 34.4小時(shí)。美國2月平均每小時(shí)工資環(huán)比今值 0.4%，預(yù)期 0.3%，前值 0.1%。美國2月平均每小時(shí)工資同比今值 3.4%，預(yù)期 3.3%，前值 3.1%。美國2月失業(yè)率今值 3.8%，預(yù)期 3.9%，前值 4%。

　　分行業(yè)來看，2月各行業(yè)就業(yè)人數(shù)變化不大，增長率大降。在專業(yè)和商業(yè)服務(wù)，醫(yī)療保健和批發(fā)貿(mào)易方面的就業(yè)繼續(xù)呈上升趨勢(shì)，而建筑業(yè)就業(yè)人數(shù)則出現(xiàn)下降。其他主要行業(yè)的就業(yè)，包括采礦業(yè)、零售貿(mào)易、運(yùn)輸和倉儲(chǔ)、信息、金融活動(dòng)和政府變動(dòng)很小或幾乎沒有變化。

　　失業(yè)率和時(shí)薪方面，美國2月失業(yè)率 3.8%，略低于預(yù)期和前值，一年來，失業(yè)率下降了0.3個(gè)百分。2月失業(yè)人數(shù)減少了300,000人至6,200,000人。美國2月勞動(dòng)力參與率為 63.2%，與預(yù)期和前值相等。2月平均每小時(shí)工資環(huán)比今值0.4%，略高于預(yù)期；同比今值3.4%，略高于預(yù)期。2月，非農(nóng)就業(yè)人口的總平均每小時(shí)收入繼1月份上漲2美分后，上漲11美分至27.66美元。一年中，平均每小時(shí)收入增漲3.4%。2月，私營部門的生產(chǎn)和非監(jiān)督雇員平均每小時(shí)收入增加了8美分，達(dá)到23.18美元。失業(yè)率、薪資穩(wěn)健。

　　美國CPI今年1月不及前值，主要是受到油價(jià)下跌的影響。12月核心PCE物價(jià)指數(shù)同比今值1.9%，符合預(yù)期。核心PCE物價(jià)指數(shù)年率略低于美聯(lián)儲(chǔ)2%的目標(biāo)。美國12月PCE物價(jià)指數(shù)環(huán)比上漲0.2%，符合預(yù)期，與前值相同。消費(fèi)支出指數(shù)快速下降，占據(jù)美國經(jīng)濟(jì)活動(dòng)三分之二的個(gè)人消費(fèi)支出環(huán)比下跌0.5%，跌幅高于預(yù)期-0.3%，創(chuàng)2009年以來最大跌幅。通脹壓力的依然溫和，美國國內(nèi)和全球經(jīng)濟(jì)增長持續(xù)放緩，美聯(lián)儲(chǔ)在一月底的議息會(huì)議提到的對(duì)加息保持“耐心”的立場(chǎng)可能會(huì)繼續(xù)保持。

　　2月的非農(nóng)數(shù)據(jù)下行支持未來美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐放緩甚至停止加息的預(yù)期，我國利率下行仍有空間。受寒冷天氣的影響，建筑公司雇用的工人數(shù)出現(xiàn)了負(fù)增長。2月我國PMI指數(shù)為49.2%，連續(xù)三個(gè)月處枯榮線下方，經(jīng)濟(jì)基本面下行壓力明顯，預(yù)計(jì)貨幣政策仍將保持寬松。因此，我們堅(jiān)持認(rèn)為定向降息政策以及后續(xù)貨幣政策的持續(xù)寬松將打開利率下行的空間，維持我國2019年10年期國債收益率將實(shí)現(xiàn)3.0%的判斷。

　　事項(xiàng)

　　3月8日，美國勞工部發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，美國2月非農(nóng)就業(yè)人口變動(dòng)今值2萬人，預(yù)期 18萬人，前值由 30.4萬人修正為 31.1萬人。2月私營部門就業(yè)人口變動(dòng)今值2.5萬人，預(yù)期17萬人，前值30.8萬人。2月制造業(yè)就業(yè)人口變動(dòng)今值0.4萬人，預(yù)期 1.2萬人，前值 2.1萬人。美國2月勞動(dòng)力參與率今值 63.2%，預(yù)期 63.2%，前值 63.2%。美國2月平均每周工時(shí)今值 34.4小時(shí)，預(yù)期 34.5小時(shí)，前值 34.5小時(shí)。美國2月平均每小時(shí)工資環(huán)比今值 0.4%，預(yù)期 0.3%，前值 0.1%。美國2月平均每小時(shí)工資同比今值 3.4%，預(yù)期 3.3%，前值 3.1%。美國2月失業(yè)率今值 3.8%，預(yù)期 3.9%，前值 4%。

　　評(píng)論

　　在1月的議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)將聯(lián)邦利率進(jìn)一步上調(diào)的表述，改為表示“鑒于全球經(jīng)濟(jì)和金融發(fā)展以及通脹壓力緩和，委員會(huì)將保持耐心”。近期，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾也多次在講話中釋放偏鴿的信號(hào)，加息步伐放緩的預(yù)期已在市場(chǎng)上占據(jù)上風(fēng)。而此次非農(nóng)數(shù)據(jù)的情況對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)下一次的加息路徑顯得尤為重要。3月8日，美國勞工部發(fā)布數(shù)據(jù)，2月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)2萬人，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于預(yù)期和前值，創(chuàng)17個(gè)月以來新低。同樣的，私營部門新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)2.5萬人，就業(yè)市場(chǎng)大幅低于預(yù)期?？傮w來說，新增就業(yè)人數(shù)大降，失業(yè)率、薪資穩(wěn)健，美聯(lián)儲(chǔ)需要更多耐心

　　分行業(yè)來看，2月各行業(yè)就業(yè)變化不大，增長率下降。在專業(yè)和商業(yè)服務(wù)，醫(yī)療保健和批發(fā)貿(mào)易方面的就業(yè)繼續(xù)呈上升趨勢(shì)，而建筑業(yè)就業(yè)人數(shù)則出現(xiàn)下降。其中2月份醫(yī)療保健增加了21,000個(gè)工作崗位，過去12個(gè)月中，醫(yī)療保健就業(yè)人數(shù)增加了361,000人；專業(yè)和商業(yè)服務(wù)的就業(yè)繼續(xù)呈現(xiàn)上漲趨勢(shì)，2月就業(yè)人數(shù)增加了42,000人，與過去12個(gè)月的平均月增長量一致。批發(fā)貿(mào)易就業(yè)人數(shù)增加11,000人。該行業(yè)全年新增95,000個(gè)就業(yè)崗位，主要是耐用品批發(fā)。2月份制造業(yè)就業(yè)人數(shù)變化不大，僅增加4,000人，在過去的12個(gè)月中制造業(yè)就業(yè)人數(shù)平均每月增加22,000人。2月建筑業(yè)就業(yè)人數(shù)下降31,000人，部分抵消了1月增加的53,000人。下降主要發(fā)生在重土木工程施工就業(yè)人數(shù)上，減少了13,000人。在過去一年中，建筑業(yè)增加了223,000個(gè)就業(yè)崗位。2月，休閑和住宿的就業(yè)率沒有變化，該行業(yè)在1月和12月就業(yè)人口分別增加89,000和65,000人。一年下來，休閑和住宿增加了410,000個(gè)工作崗位。其他主要行業(yè)的就業(yè)，包括采礦業(yè)、零售貿(mào)易、運(yùn)輸和倉儲(chǔ)、信息、金融活動(dòng)和政府變動(dòng)很小或幾乎沒有變化。

　　失業(yè)率方面，美國2月失業(yè)率 3.8%，略低于預(yù)期和前值，一年來，失業(yè)率下降了0.3個(gè)百分。2月失業(yè)人數(shù)減少了300,000人至6,200,000人。美國2月勞動(dòng)力參與率為 63.2%，與預(yù)期和前值相等。

　　時(shí)薪增速方面，美國2月平均每小時(shí)工資環(huán)比今值0.4%，預(yù)期 0.3%，前值 0.1%，略高于預(yù)期；同比今值3.4%，預(yù)期 3.3%，前值 3.1%，略高于預(yù)期。美國2月平均每周工時(shí)今值 34.4小時(shí)，預(yù)期 34.5小時(shí)，前值 34.5小時(shí)。2月，非農(nóng)就業(yè)人口的總平均每小時(shí)收入繼1月份上漲2美分后，上漲11美分至27.66美元。一年中，平均每小時(shí)收入增漲3.4%。2月，私營部門的生產(chǎn)和非監(jiān)督雇員平均每小時(shí)收入增加了8美分，達(dá)到23.18美元。

　　2月非農(nóng)就業(yè)人數(shù)新增20,000人，大幅低于預(yù)期。由于2月寒冷天氣給對(duì)天氣敏感的行業(yè)帶來壓力，建筑公司雇用的工人數(shù)量出現(xiàn)了負(fù)增長。加之美國政府關(guān)門的不利影響以及金融市場(chǎng)在去年底趨緊的狀況，2月非農(nóng)就業(yè)人口增幅十分不樂觀。2月份就業(yè)增長放緩，但工資漲幅高于預(yù)期，表明勞動(dòng)力市場(chǎng)仍然偏緊，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有所放緩，未來美聯(lián)儲(chǔ)的加息路徑可能變得更有耐心而繼續(xù)放緩。

　　美國經(jīng)濟(jì)基本面：就業(yè)人數(shù)與失業(yè)率分歧，消費(fèi)增長仍強(qiáng)勁，房地產(chǎn)數(shù)據(jù)下滑

　　美聯(lián)儲(chǔ)1月底的議息會(huì)議上，美聯(lián)儲(chǔ)表示經(jīng)濟(jì)前景良好，但也伴隨著一些逆流，預(yù)計(jì)政府關(guān)門帶來的負(fù)面影響較為溫和，通脹接近2%。最近幾個(gè)月平均就業(yè)增長強(qiáng)勁，但2月非農(nóng)就業(yè)人口的增長率出人意料的大幅下跌，就業(yè)市場(chǎng)大幅低于預(yù)期，失業(yè)率仍然很低。美聯(lián)儲(chǔ)的政策將隨著經(jīng)濟(jì)前景的變化取決于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的走勢(shì)。預(yù)計(jì)2019年GDP增幅將是“穩(wěn)健的”，但增速可能會(huì)慢于2018年。

　　就業(yè)方面，2月新增非農(nóng)就業(yè)人數(shù)2萬人，遠(yuǎn)低于預(yù)期18萬人和修正后前值31.1萬人。私營部門就業(yè)人口新增2.5萬人，預(yù)期17萬人，前值30.8萬人。制造業(yè)就業(yè)人口新增0.4萬人，預(yù)期 1.2萬人，前值 2.1萬人。就業(yè)市場(chǎng)大幅低于預(yù)期。收入增速方面，美國2月平均每小時(shí)工資同比增長3.4%，基本符合預(yù)期。薪資抬升有利于消費(fèi)。失業(yè)率方面，美國2月失業(yè)率為3.8%，略低于預(yù)期值3.9%但較前值4%有所下降。美國2月勞動(dòng)力參與率為 63.2%，和預(yù)期與前值持平?？傮w來說，失業(yè)率維持低位、薪資平穩(wěn)上行，但新增就業(yè)人數(shù)大幅低于預(yù)期。美國公布的最新數(shù)據(jù)顯示，美國2月16日當(dāng)周首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)21.6萬人，預(yù)期22.8萬人，前值23.9萬人，低于預(yù)期與前值。美國3月2日當(dāng)周首次申請(qǐng)失業(yè)救濟(jì)人數(shù)22.3萬人，預(yù)期22.5萬人，修正后前值22.6萬人，略低于前值和預(yù)期。

　　通脹方面，美國12月核心PCE物價(jià)指數(shù)同比今值1.9%，預(yù)期1.9%，前值1.9%；美國12月核心PCE物價(jià)指數(shù)環(huán)比比今值0.2%，預(yù)期0.2%，修正后前值0.2%。美國12月PCE物價(jià)指數(shù)同比今值1.7%，預(yù)期1.7%，前值1.8%。美國12月PCE物價(jià)指數(shù)環(huán)比今值0.1%，預(yù)期0%，修正后前值0%；美國12月實(shí)際個(gè)人消費(fèi)支出(PCE)環(huán)比今值-0.6%，預(yù)期-0.3%，修正后前值0.5%；美國12月個(gè)人消費(fèi)支出(PCE)環(huán)比今值-0.5%，預(yù)期-0.3%，修正后前值0.6%。美國1月CPI符合預(yù)期，1月 CPI 同比增長1.6%，核心 CPI 同比增長2.2%。此前12月CPI 同比增長1.9%；核心CPI 同比增長 2.2%，1月CPI不及前值，主要是受到油價(jià)下跌的影響。1月美國PPI小幅下跌，環(huán)比下降0.1%，低于預(yù)期0.1%，PPI同比上漲2%，低于預(yù)期2.1%和前值2.5%。

　　消費(fèi)方面，美國12月零售銷售環(huán)比今值-1.2%，預(yù)期 0.1%，修正后前值 0.1%，為十年最大降幅。受美國對(duì)中國進(jìn)口商品大規(guī)模加征關(guān)稅導(dǎo)致商品成本上漲影響，百貨與線上銷售大幅下滑。美國12月新屋開工總數(shù)107.8萬戶，預(yù)期125.6萬戶，前值121.4萬戶，較上月有所下降。美國1月成屋銷售指數(shù)今值494萬戶，預(yù)期500萬戶，前值500萬戶，連續(xù)兩個(gè)月創(chuàng)下三年新低，房價(jià)增速大幅放緩，房地產(chǎn)市場(chǎng)缺乏動(dòng)力。高房貸利率及勞動(dòng)力和土地短缺，一直制約房地產(chǎn)市場(chǎng)的發(fā)展，也導(dǎo)致了庫存增加和房價(jià)走高。同時(shí)，2018年較高的抵押貸款利率也影響房價(jià)上漲。

　　GDP方面，美國四季度實(shí)際GDP年化季環(huán)比初值 2.6%，預(yù)期2.2%，前值3.4%，好于預(yù)期但不及前值，全年增速達(dá)到2.9%，為2015年以來新高，由于消費(fèi)者、設(shè)備和軟件投資支出的增加。GDP平減指數(shù)初值年化季環(huán)比1.8，預(yù)期1.7，前值1.8；PCE初值年化季環(huán)比升2.8%，預(yù)期3%，前值3.5%。但國債收益率等經(jīng)濟(jì)指標(biāo)顯示，盡管不會(huì)發(fā)生衰退，美國一季度經(jīng)濟(jì)增速可能放緩，美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐可能放慢。

　　另外，美國1月工業(yè)產(chǎn)出環(huán)比今值-0.6%，預(yù)期0.1%，前值0.3%。美國2月Markit綜合PMI終值55.5，略低于前值55.8.Markit服務(wù)業(yè)PMI終值56，略低于前值56.2。美國2月ISM非制造業(yè)指數(shù)59.7，高于前值56.7。美國2月ISM制造業(yè)指數(shù)從56.6下降至54.2，低于預(yù)期55.8，創(chuàng)兩年多來新低。這些令市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)放緩的預(yù)期增大，經(jīng)濟(jì)增長、就業(yè)增加以及通脹前景均已經(jīng)從去年的峰值開始降溫。此外，美國2月消費(fèi)者信心指數(shù)終值從95.5下降至93.8。意味著美國2月制造業(yè)活動(dòng)增長放緩，速度超過市場(chǎng)預(yù)期。從分項(xiàng)指數(shù)看，2月ISM制造業(yè)物價(jià)指數(shù)、就業(yè)指數(shù)和新訂單指數(shù)均出現(xiàn)下跌，其中就業(yè)指數(shù)也創(chuàng)2016年11月以來新低。

　　市場(chǎng)表現(xiàn)

　　非農(nóng)數(shù)據(jù)公布后，21:30美元指數(shù)快速下跌-0.3493%至97.2617，后有所回升在97.35點(diǎn)左右震蕩；離岸人民幣走強(qiáng)，美元走弱；歐元/美元反彈至1.1240；現(xiàn)貨黃金大幅拉升，一度沖破1300，最高1300.61美元/盎司。10年期美債收益率跳水至2.618%后回升至2.643%；一年期美債收益率持平。美股大幅下挫，開盤后，道指25260點(diǎn)，跌0.84%；納指7333點(diǎn)，跌1.17%；標(biāo)普500報(bào)2725點(diǎn)，跌0.84%。

　　債市策略

　　從本次非農(nóng)數(shù)據(jù)來看，盡管工資漲幅升至3.4%，但2月就業(yè)增長明顯放緩，表明經(jīng)濟(jì)活動(dòng)有所放緩，支持美聯(lián)儲(chǔ)2019年加息減少的預(yù)期。受到冬季風(fēng)暴和氣溫驟降等惡劣天氣的影響，建筑公司雇用的工人數(shù)量出現(xiàn)了負(fù)增長。 2月的非農(nóng)數(shù)據(jù)下行支持未來美聯(lián)儲(chǔ)加息步伐放緩甚至停止加息的預(yù)期，我國利率下行仍有空間；2月我國PMI 指數(shù)為49.2%，連續(xù)三個(gè)月處枯榮線下方，經(jīng)濟(jì)基本面下行壓力明顯，預(yù)計(jì)貨幣政策仍將保持寬松。因此，我們堅(jiān)持認(rèn)為定向降息政策以及后續(xù)貨幣政策的持續(xù)寬松將打開利率下行的空間，維持我國2019年10年期國債收益率將實(shí)現(xiàn)3.0%的判斷。

　　(文章來源：中信債券)

　　(：DF118)