事件:上海國盛(集團)有限公司將于11月5日發(fā)行50億元可交換公司債券,預(yù)備用于交換的股票標的為上海建工A股股票。

　　網(wǎng)上發(fā)行預(yù)設(shè)規(guī)模15億元。網(wǎng)上發(fā)行代碼為751983,簡稱為“15國盛EB”。網(wǎng)上發(fā)行最小認購單位為1手(1000元)。網(wǎng)上認購按照“時間優(yōu)先”原則,認購時間11月5日(T日)。預(yù)計全額認購。

　　網(wǎng)下發(fā)行預(yù)設(shè)規(guī)模35億元,僅面向機構(gòu)投資者。機構(gòu)投資者網(wǎng)下申購最低申購單位為10,000手(1000萬元),上限為35億元。網(wǎng)下申購定金比例為20%(每個賬戶打滿為7億元),須在11月4日(T-1)17:00前足額繳納定金。

　　債項條款:主體債項評級均為AAA,6年期,大概率將以下限1.00%票面利率發(fā)行,到期贖回價格為票面面值的103%(不含最后一期年度利息)。按照三年期中債AAA企業(yè)債收益率3.43%折現(xiàn),預(yù)期純債價值約為89.47元。

　　換股價格溢價高:初始換股價格10.52元/股,相對當(dāng)前正股收盤價有28%的溢價。

　　其他條款:

　　(1)向下修正:存續(xù)期內(nèi),15/30,90%,公司董事會(或董事會授權(quán)的機構(gòu)/人士)有權(quán)決議是否向下修正;

　　(2)條件贖回:換股期內(nèi),15/30,130%(含);

　　(3)到期贖回:本金支付日后五個交易日內(nèi),債券票面面值的103%(不含最后一期年度利息);

　　(4)回售:最后兩個計息年度內(nèi),30/30,70%。

　　預(yù)計上市初期價格中樞在125元:標的股票上海建工的過去一年的波動率約為69%,彈性大。發(fā)行期限為六年,期權(quán)價值更大。雖然15國盛EB的初始換股溢價率較高(對應(yīng)平價為78元),但考慮當(dāng)前市場的稀缺性和博弈性,不僅考慮轉(zhuǎn)股溢價率估值也關(guān)注絕對價位,我們預(yù)計上市后短期價格中樞在125元左右。

　　網(wǎng)下申購中簽率預(yù)計約為0.23%左右,5日年化收益率將達到21.292%:15國盛EB是目前發(fā)行規(guī)模最大的交換債,網(wǎng)下可申購量大,當(dāng)前資金面寬松,一級打新賺錢基本無懸念,網(wǎng)下申購依然會很積極。從歷史上看,我們參考電氣轉(zhuǎn)債發(fā)行時凍結(jié)資金量,我們估計名義申購資金15000億元左右(對應(yīng)凍結(jié)資金為3000億元),網(wǎng)下名義的中簽率約為0.23%左右。

　　網(wǎng)上申購拼速度,網(wǎng)下積極參與申購:網(wǎng)下申購按照125元的上市價格和0.23%中簽率計算,5日年化收益率將達到21%。安全邊際方面,網(wǎng)下申購按照0.23%的中簽率,上市價103元以上即可覆蓋成本。積極參與網(wǎng)下申購。網(wǎng)上申購拼的是速度和系統(tǒng),參與“秒殺”,先到先得。

　　正股分析。

　　(1)行業(yè)第二,僅次于中國建筑:上海建工屬于房屋建設(shè)Ⅱ,競爭對手是中國建筑(龍頭)、龍元建設(shè)和寧波建工。近五年來,上海建工的營收、歸屬凈利行業(yè)占比分別維持在12%、6%以上,穩(wěn)居行業(yè)第二。

　　(2)主營調(diào)結(jié)構(gòu),改善盈利能力:上海建工持續(xù)調(diào)整主營產(chǎn)業(yè)板塊比重結(jié)構(gòu),通過提高高毛利業(yè)務(wù)(基礎(chǔ)設(shè)施投資業(yè)務(wù)、設(shè)計咨詢業(yè)務(wù)、房產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)等)比重,調(diào)整營收及利潤的結(jié)構(gòu),以改善盈利能力。

　　(3)公司各項主營業(yè)務(wù)情況:工程承包行業(yè)低利潤且周期性強,公司在手訂單充足;混凝土生產(chǎn)行業(yè)整體產(chǎn)能過剩且毛利較低;房產(chǎn)業(yè)務(wù)集中于上海;PPP模式助力基礎(chǔ)設(shè)施投資業(yè)務(wù)穩(wěn)步提升。

　　(4)地下管廊+迪士尼+國企改革概念,估值仍處于近五年較高水平。