核心觀點:

　　1)市場整體判斷不變:機會與風(fēng)險均衡。當(dāng)前經(jīng)濟基本面穩(wěn)中有憂、通脹短升長降、資金面緊中有松、匯率貶后待穩(wěn)、改革穩(wěn)步推進、樓市嚴(yán)厲調(diào)控下資產(chǎn)配置荒再現(xiàn),歐美政策懸疑待解,以上內(nèi)外正負影響因素交織影響下,我們對四季度市場機會與風(fēng)險均衡的整體判斷不變。需要關(guān)注的是,市場窄幅區(qū)間震蕩格局若難以打破,短期市場在反彈機會兌現(xiàn)后,以上負面因素若進一步加劇演化,引發(fā)市場回調(diào)的風(fēng)險或需警惕。

　　2)經(jīng)濟基本面不變:穩(wěn)中有憂。前期貨幣政策持續(xù)寬松、財政政策積極發(fā)力等穩(wěn)增長政策逐見成效,房地產(chǎn)銷售快速回升、地產(chǎn)投資企穩(wěn)及基建投資維持高位,共同推動經(jīng)濟自8月起企穩(wěn)回暖,新近公布的三季度宏觀經(jīng)濟數(shù)據(jù)整體平穩(wěn),且工業(yè)通縮持續(xù)改善,PPP項目有效推進,制造業(yè)與民間投資底部企穩(wěn)回升,均印證經(jīng)濟短期企穩(wěn)態(tài)勢;然而,財政收入持續(xù)走低財政支出已略有透支、20城密集調(diào)控新規(guī)下樓市銷量快速回落,地產(chǎn)投資短暫企穩(wěn)后下行壓力或現(xiàn),均預(yù)示經(jīng)濟企穩(wěn)持續(xù)性存疑。

　　3)政策面不變:緊中有松。四季度通脹低位反彈壓力已現(xiàn),房價泡沫加速擴大后穩(wěn)房價壓力上升,以及美元加息預(yù)期升溫下人民幣匯率震蕩壓力加劇,或?qū)⑦M一步促使貨幣政策回歸中性穩(wěn)健,年內(nèi)貨幣再寬松預(yù)期已基本落空。預(yù)計“控信貸去杠桿抑泡沫”行動仍會升級加碼,貨幣政策總量中性穩(wěn)健、邊際收緊預(yù)期逐步強化。同時,經(jīng)濟穩(wěn)中有憂,四季度下行風(fēng)險已現(xiàn),管理層在邊際收緊貨幣政策的同時,正加大加快PPP項目落地,繼續(xù)落實積極財政政策,并藉此有望帶動民間投資回升,對沖樓市降溫后的經(jīng)濟下行壓力;而市場化債轉(zhuǎn)股實施下,短期為實體企業(yè)減負,中期通過去杠桿調(diào)結(jié)構(gòu)優(yōu)化資源,利于推動中國經(jīng)濟轉(zhuǎn)型升級。此外,央行持續(xù)以“逆回購+MLF”短期靈活操作,維持流動性適度寬裕,貨幣市場資金利率短期有所上升。

　　4)歐美貨幣政策風(fēng)險不變:懸疑待解,流動性擔(dān)憂與匯率波動加劇。德拉吉謹(jǐn)慎言論、美元年底加息預(yù)期漸升,歐美貨幣政策懸疑待解,同時意大利憲改公投在即、英國或?qū)⒂诿髂?月硬脫歐,導(dǎo)致近期歐元、英磅顯著走弱,美元指數(shù)繼續(xù)刷新八個月新高至99附近,全球資本與匯率市場波動加劇。近期港股、海外新興市場股市與匯率的集體下跌,及上周一B股暴跌并引發(fā)A大幅震蕩,或表明在12月美聯(lián)儲加息概率穩(wěn)步攀升、歐央行計劃逐步縮減量寬規(guī)模預(yù)期等流動性拐點預(yù)期下,資本流動與匯率市場波動或加劇。美元顯著走強,人民幣中間價已連續(xù)下調(diào)至六年低點6.76附近。后續(xù)若在希拉里競選美國總統(tǒng)的獲勝概率進一步攀升、美元加息預(yù)期升溫下,人民幣匯率貶值壓力快速釋放后有待企穩(wěn),對市場流動性、國內(nèi)資產(chǎn)定價重估影響的余波風(fēng)險仍需防范。

　　5)最近主要有哪些變化因素?一是國債收益率再創(chuàng)新低,但調(diào)整風(fēng)險或待釋放:短期經(jīng)濟企穩(wěn)與通脹低位反彈,但市場對于明年經(jīng)濟下行壓力與重回通縮預(yù)期不減;同時樓市嚴(yán)厲調(diào)控資產(chǎn)配置荒重現(xiàn)、實體投資回報率偏低、放寬海外機構(gòu)配置國內(nèi)債市等因素;以上經(jīng)濟基本面、政策面等因素共同影響下,近期國債收益率再創(chuàng)十年新低,無風(fēng)險利率的快速回落,已在近期小幅股指反彈中得到體現(xiàn);展望后市,隨著近期貨幣市場資金利率的反彈,金融監(jiān)管去杠桿政策從嚴(yán),利率債市場階段性或有調(diào)整壓力,預(yù)示對股市估值驅(qū)動力或減弱。 二是美國總統(tǒng)大選勝利天平正朝著民主黨傾斜。“健康門”事件短期支持率差距拉近后,隨著三場美國大選辯論及特朗普的不利視頻曝光后,近期正朝有利于民主的希拉里轉(zhuǎn)變;若最終希拉里獲勝,則美國政策的不定性消除,有助于提振全球市場風(fēng)險偏好,但或已逐步被市場Price-in;反之,若特朗普最后逆襲獲勝,將出乎目前多數(shù)市場預(yù)期,貿(mào)易、外交等政策不確定性風(fēng)險或?qū)⒃诳焖儆嬋?屆時市場或顯著震蕩下跌。

　　6)市場均衡中區(qū)間窄幅震蕩?！皣鴥?nèi)經(jīng)濟下行+通脹回升”、去杠桿抑泡沫從嚴(yán)升級、全球止步貨幣寬松流動性拐點、美歐政策不確定等國內(nèi)外預(yù)期抑制下,市場風(fēng)險偏好整體仍承壓;而過去一年A股三波股災(zāi)后,股市去杠桿基本到位,股市整體估值相對歷史均值合理,股市全面從嚴(yán)監(jiān)管下,偽成長純概念的高估值題材股仍將面臨擠泡沫壓力,而資本市場雙向開放戰(zhàn)略中逐步加大引入中長期機構(gòu)投資資金下,穩(wěn)增長低估值高股息率的價值藍籌股,或存在估值修復(fù)機會,近期險資為代表的產(chǎn)業(yè)資本二級市場再次舉牌,也進一步印證當(dāng)前資產(chǎn)配置荒下的股市存在中長期結(jié)構(gòu)性機會。此外,樓市大范圍限購限貸新政下,資金配置或?qū)姆康禺a(chǎn)逐步轉(zhuǎn)移至債券、股市等金融資產(chǎn)領(lǐng)域,中期也利于股債估值中樞提升。

　　7)配置建議:一是資產(chǎn)荒重現(xiàn)下,本輪藍籌引領(lǐng)的反彈行情短期或有望輪動至低估值券商、保險及銀行等大金融板塊,而近期領(lǐng)漲的PPP基建板塊或需等待適度回調(diào)后的介入機會;二是結(jié)合三季報公布窗口期,繼續(xù)深挖業(yè)績與估值匹配的績優(yōu)藍籌股,如家電、乳制品、汽車、醫(yī)藥等低估值穩(wěn)增長績優(yōu)價值股;三是年初迄今深度調(diào)整且短期具備催化劑的電子、旅游、體育、教育、環(huán)保、傳媒、信息安全等板塊中的優(yōu)質(zhì)成長股。

　　提示全球流動性拐點逐步強化、國內(nèi)經(jīng)濟超預(yù)期下行、金融監(jiān)管升級加碼等風(fēng)險。