本文提到的“房價(jià)周期=需求周期“等式中:房價(jià)周期是指房價(jià)同比變化周期;需求周期是指社會總需求,而非房地產(chǎn)需求。

　　①從經(jīng)驗(yàn)規(guī)律來看,房價(jià)周期協(xié)同于需求周期。我們利用GDP增速、工業(yè)增加值同比、克強(qiáng)指數(shù)等指標(biāo)代理需求小周期在數(shù)量層面的波動,利用CPI同比、PPI同比、庫存同比等指標(biāo)代理需求小周期在價(jià)格層面的波動,利用M1和M2代理信貸層面的需求波動。發(fā)現(xiàn):1)房價(jià)周期與需求小周期波動協(xié)同;2)不論是產(chǎn)量層面、物價(jià)層面還是信貸層面,指標(biāo)捕捉得到的需求小周期在2012年以后波動趨弱,房價(jià)同比中樞也趨于下降。

　　②房價(jià)周期=需求周期的邏輯機(jī)制在于兩條:一是債務(wù)形成機(jī)制,二是儲蓄-投資機(jī)制。1)從債務(wù)形成機(jī)制來看,總需求借助杠桿行為,在不同時(shí)間段內(nèi)進(jìn)行重新分配--加杠桿行為在會計(jì)層面表現(xiàn)為資產(chǎn)負(fù)債率提高,而在經(jīng)濟(jì)意義上是將未來需求透支到當(dāng)前,去杠桿行為是需求因前期透支而補(bǔ)償式收縮。資產(chǎn)價(jià)格變化與信貸規(guī)模之間內(nèi)生強(qiáng)化,即為:需求擴(kuò)張資產(chǎn)價(jià)格提高信貸擴(kuò)張需求擴(kuò)張。房地產(chǎn)作為重要的資產(chǎn),其價(jià)格變化內(nèi)生于需求周期波動。2)從儲蓄-投資機(jī)制來看,居民抵押未來收入購置住房,將未來貨幣收入轉(zhuǎn)移給企業(yè),進(jìn)一步派生信貸需求。由此來看,房價(jià)上漲意味著居民將未來儲蓄透支到當(dāng)前,并創(chuàng)造投資需求。3)結(jié)合債務(wù)形成機(jī)制和儲蓄-投資機(jī)制,進(jìn)一步理解流動性“脫實(shí)向虛”現(xiàn)象,亦為資產(chǎn)荒現(xiàn)象:貨幣(廣義)源自需求,又創(chuàng)造需求,需求與貨幣一體。實(shí)體需求萎縮伴隨著流動性增多并非常態(tài),我們認(rèn)為其發(fā)生需要兩個(gè)條件:其一,需求小周期帶來信貸需求擴(kuò)張,增加社會總體流動性;其二,長期債務(wù)周期下行壓力增大,實(shí)體企業(yè)的實(shí)際ROE趨于長期向下。在長周期趨于向下、短周期需求擴(kuò)張過程中,流動性追逐資產(chǎn)的現(xiàn)象才會較為突出,即所謂資產(chǎn)荒現(xiàn)象。而在這樣的過程中,資金更多偏好房地產(chǎn)和債券等低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。

　?、鄹鶕?jù)房價(jià)周期=需求周期,人口和貨幣政策并非房價(jià)周期的直接決定因素,城市間房價(jià)分化源于城市間增長潛力差距擴(kuò)大。1)人口因素,尤其是勞動力人口是總需求變化的長期影響因素,貨幣松緊直接影響總需求擴(kuò)張,因此貨幣政策往往是需求小周期的直接影響因素。2)城市房價(jià)和人口流入之間相互牽制:高房價(jià)抑制人口流入,人口流入推高房價(jià)。所以,一線城市房價(jià)上漲和人口流入同時(shí)存在,反映了一線城市未來需求擴(kuò)張預(yù)期高于其他城市,而需求擴(kuò)張預(yù)期來自于對城市增長潛力的預(yù)期。

　?、軓男枨笾芷?房價(jià)周期看年內(nèi)債市,我們認(rèn)為債市利率具有下行空間,但下行空間較為有限。1)預(yù)判今年10月CPI同比2.2,高于11月和12月同比;2)M1和M2增速缺口將持續(xù)收窄;3)債市利率下行機(jī)會更多在10月以后見到,年內(nèi)10Y國債和10國開收益率震蕩底看2.65%和2.95%。