特朗普就職演說延續(xù)其政治主張，但不確定性降低支撐風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格。1月20日特朗普就職演說的關(guān)鍵內(nèi)容包括：“買美國(guó)貨，雇美國(guó)人”“美國(guó)的利益會(huì)被優(yōu)先考慮”“我們幫助了別國(guó)工業(yè)發(fā)展卻犧牲了本國(guó)工業(yè)；幫助別國(guó)軍隊(duì)發(fā)展，卻沒能擴(kuò)充自己的軍隊(duì)”“我們會(huì)修建道路、橋梁、飛機(jī)場(chǎng)、隧道和鐵路”。盡管吸引資本回流和制造業(yè)回流仍是主要的政策目標(biāo)，貿(mào)易摩擦的威脅仍在，而擴(kuò)張基建投資的方向也并未動(dòng)搖，但總體來說，特朗普就職演說的核心內(nèi)容是其政治主張的自然延續(xù)，符合市場(chǎng)預(yù)期。此外，特朗普政策在具體施政綱領(lǐng)，受制于美國(guó)國(guó)內(nèi)和國(guó)際反彈應(yīng)對(duì)，對(duì)全球風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的增量影響是相對(duì)有限的。所以我們認(rèn)為，現(xiàn)階段的主要矛盾就是不確定性降低，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)能夠起到一定的支撐作用。而反觀國(guó)內(nèi)，外亂內(nèi)穩(wěn)，穩(wěn)中求進(jìn)，國(guó)內(nèi)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格同樣將得到支撐。

　　1月是貨幣中性預(yù)期以及各種去杠桿事件性擔(dān)憂集中發(fā)酵的時(shí)期，總體表現(xiàn)為當(dāng)?shù)坏?，也是申萬宏源策略在1月建議“逢低”積極做多的原因，目前預(yù)期改善的契機(jī)已經(jīng)出現(xiàn)。近期市場(chǎng)的回調(diào)與事件性因素的發(fā)酵直接相關(guān)，我們重點(diǎn)關(guān)注的事件性因素包括：(1)銀行私募委外監(jiān)管趨嚴(yán)的預(yù)期。(2)資管買賣股票價(jià)差部分是否需要征收增值稅的不確定性。(3)IPO批文暫?；蛩俣葴p緩的預(yù)期落空。(4)保險(xiǎn)監(jiān)管維持高壓狀態(tài)，萬能險(xiǎn)擴(kuò)張暫緩，抑制了險(xiǎn)資的配置意愿。(5)打新收益率下行，C類賬戶為達(dá)到打新門檻配置的底倉(cāng)出現(xiàn)了一定松動(dòng)。(6)一些“負(fù)循環(huán)”因素?fù)?dān)憂存在(股權(quán)質(zhì)押、C類賬戶杠桿、個(gè)別萬能險(xiǎn))?，F(xiàn)階段事件性因素的邊際影響已逐漸減弱。另外，盡管事件性因素對(duì)于市場(chǎng)的回調(diào)有較強(qiáng)的解釋性，但驅(qū)動(dòng)市場(chǎng)回調(diào)的中期因素卻是悲觀的宏觀和股市流動(dòng)性預(yù)期。央行通過“臨時(shí)流動(dòng)性便利”操作為大型商業(yè)銀行提供臨時(shí)流動(dòng)性支持，宏觀流動(dòng)性預(yù)期應(yīng)適當(dāng)修復(fù)；證監(jiān)會(huì)雖未放慢IPO批文的速度，但對(duì)IPO從嚴(yán)審核，并將采取措施限制上市公司頻繁融資或單次融資金額過大，都構(gòu)成股市流動(dòng)性預(yù)期的改善。

　　拿掉“逢低”二字，春季積極做多！市場(chǎng)仍處于高性價(jià)比區(qū)域，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期的修復(fù)是主要的上行催化。后市觀點(diǎn)維持樂觀，春季積極做多。核心邏輯包括兩個(gè)方面：(1)前期市場(chǎng)“經(jīng)濟(jì)差+流動(dòng)性收緊+財(cái)政收縮戰(zhàn)線”的預(yù)期組合過于悲觀。12月CPI低于預(yù)期，市場(chǎng)對(duì)于PPI在一季度高點(diǎn)后逐漸回落的預(yù)期也較為一致。在通脹預(yù)期尚未有效確立的情況下，這樣的過度悲觀預(yù)期組合難以長(zhǎng)期保持，存在改善空間。我們依然重點(diǎn)關(guān)注經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期上修的催化劑，我們已經(jīng)看到，12月信貸數(shù)據(jù)超預(yù)期，4季度經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期，以及云南調(diào)研在房地產(chǎn)、銀行和PPP方向的超預(yù)期(事實(shí)上，市場(chǎng)上主流的調(diào)研都支持經(jīng)濟(jì)的階段性強(qiáng)勢(shì))。后續(xù)我們依然可期待1月信貸數(shù)據(jù)超預(yù)期，以及春節(jié)后中觀和調(diào)研數(shù)據(jù)的持續(xù)驗(yàn)證。(2)市場(chǎng)的性價(jià)比在回調(diào)中已明顯提升。量化體系告訴我們，現(xiàn)在市場(chǎng)自身的狀態(tài)已經(jīng)開始往2016年2月底的狀態(tài)逐漸靠攏了。市場(chǎng)的性價(jià)比不斷提高，“底部區(qū)域”的判斷犯錯(cuò)誤的概率依然不高。

　　真正的風(fēng)險(xiǎn)是后期的油價(jià)和通脹預(yù)期，只要油價(jià)不出現(xiàn)長(zhǎng)時(shí)間60美金以上的情況，那么通脹預(yù)期就能得到有效控制，同時(shí)也說明美國(guó)經(jīng)濟(jì)沒有超預(yù)期強(qiáng)勁，美聯(lián)儲(chǔ)也不會(huì)超預(yù)期連續(xù)加息；反之，則春季行情之后投資者一定要多一分謹(jǐn)慎。申萬宏源整體關(guān)鍵假設(shè)表（KAT）的中性假設(shè)仍然維持油價(jià)55-60美金，后續(xù)我們會(huì)持續(xù)跟蹤國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)格局變化對(duì)油價(jià)的影響。

　　新興成長(zhǎng)短期反彈，但整個(gè)春季行情強(qiáng)周期和價(jià)值風(fēng)格貢獻(xiàn)相對(duì)收益仍是大概率，繼續(xù)堅(jiān)守。成長(zhǎng)股市場(chǎng)特征的調(diào)整相對(duì)充分，所以短期快速反彈實(shí)屬正常，但展望整個(gè)春季行情，我們認(rèn)為強(qiáng)周期和價(jià)值貢獻(xiàn)相對(duì)收益仍是大概率，核心邏輯主要有兩個(gè)方面：一是從基本面的改善，業(yè)績(jī)兌現(xiàn)和與潛在催化劑的共振的角度，強(qiáng)周期和價(jià)值風(fēng)格相對(duì)成長(zhǎng)風(fēng)格依然明顯占優(yōu)，相關(guān)行業(yè)一季報(bào)和年報(bào)仍將超出市場(chǎng)預(yù)期，國(guó)企混改、一帶一路、軍工等兩會(huì)期間必將催化劑不斷。二是現(xiàn)階段，強(qiáng)周期和價(jià)值風(fēng)格的股價(jià)也處于高性價(jià)比的區(qū)域。結(jié)合著基本面變化，成長(zhǎng)股的總體性價(jià)比并未體現(xiàn)出明顯優(yōu)勢(shì)，盡管存在短期超額收益修復(fù)的可能性。所以，目前我們依然認(rèn)為，成長(zhǎng)風(fēng)格能否系統(tǒng)性提前歸來，取決于強(qiáng)周期和價(jià)值行情(絕對(duì)收益)演繹充分的程度，周期搭臺(tái)方能成長(zhǎng)唱戲，仍需耐心等待。