來源：微信公眾號 XYSTRATEGY

　　投資要點

　　？ 展望：流動性的邊際放松進(jìn)入尾聲，反彈步入收獲期

　　——6月反彈窗口圓滿。1、市場此前對6月行情預(yù)期悲觀，而我們6月4日報告《反彈窗口接近，但調(diào)整趨勢不改》中認(rèn)為風(fēng)險偏好反而將在預(yù)期達(dá)到低點（此前市場擔(dān)心6月是流動性最為緊張的月份）、風(fēng)險事件靴子落地（銀行自查上報、聯(lián)儲加息、能否納入MSCI）后逐漸回暖，因此市場將進(jìn)入反彈窗口。結(jié)構(gòu)上，我們并不認(rèn)為市場將進(jìn)入從大到小整體性的風(fēng)格切換，而始終建議堅守“績優(yōu)”、“真成長”等核心資產(chǎn)（20170611《反彈如期而至，繼續(xù)聚焦“真成長”》、20170618《風(fēng)格難切換，堅守績優(yōu)主線》）。6月以來的市場表現(xiàn)也印證了我們的邏輯和結(jié)論。

　　——7月，流動性的邊際放松進(jìn)入尾聲，反彈步入收獲期。1、流動性的邊際放松可能進(jìn)入尾聲。6月央行為緩解半年末資金面壓力在公開市場頻繁“放水”，流動性環(huán)境遠(yuǎn)好于預(yù)期，債券市場也由此反彈。但6月23日起，央行就暫停了逆回購，上周凈回籠貨幣3300億。7月3日-8日，市場仍將有2500億逆回購到期。我們認(rèn)為半年末的壓力點過后，流動性的邊際放松已進(jìn)入尾聲，貨幣偏緊的狀態(tài)可能延續(xù)。2、預(yù)期差已被修正，市場對流動性的擔(dān)憂已經(jīng)緩解，風(fēng)險偏好已經(jīng)回暖，我們此前看反彈的邏輯已經(jīng)兌現(xiàn)，缺乏進(jìn)一步向上的邊際動力。3、MSCI決議和7.1香港回歸20周年本身是重要的維穩(wěn)窗口，至少提升了風(fēng)險偏好，當(dāng)前維穩(wěn)窗口過去并且反彈已經(jīng)兌現(xiàn)，投資性價比下降。

　　——中長期，市場將從平衡木進(jìn)入鋼絲繩，繼續(xù)擁抱核心資產(chǎn)。1、金融監(jiān)管將是一個長期循序漸進(jìn)的過程，將導(dǎo)致銀行、保險這些絕對收益機構(gòu)對股市配置力量減弱、負(fù)債端驅(qū)動資產(chǎn)端的配置模式終結(jié)、“資產(chǎn)荒”謝幕、甚至出現(xiàn)階段性“資金荒”。2、在這個漫長的調(diào)整過程中，A股中的績優(yōu)龍頭不僅是中國的核心資產(chǎn)，也是世界的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，將成為穿越周期的主線。這些基本面良好、估值合理的績優(yōu)龍頭即使由于漲幅較大而出現(xiàn)短期反復(fù)，依然不改其長期趨勢，調(diào)整就是加倉時機，A股加入MSCI也更加堅定了中長期外資對中國核心資產(chǎn)的配置。

　　★投資策略：中國核心資產(chǎn)&大金融龍頭

　　——參與全球配置，超配中國核心資產(chǎn)：制造業(yè)尋求尋求全球競爭力；消費品尋求國內(nèi)市占率和品牌化；具備“硬資產(chǎn)”的公司。

　　制造業(yè)尋找擁有全球競爭力的龍頭，具備從規(guī)模優(yōu)勢到創(chuàng)新升級的優(yōu)勢。

　　消費尋找國內(nèi)市占率高的品牌企業(yè)，市占率高具備規(guī)模效應(yīng)，品牌化提升經(jīng)營效率

　　具備硬資產(chǎn)的公司：核心機場、高速、鐵路、著名旅游區(qū)、傳統(tǒng)醫(yī)藥處方等作為“硬資產(chǎn)”同樣是中國的核心資產(chǎn)，稀缺資源存價值重估空間。

　　——大金融（銀行/保險/券商）的龍頭公司：金融業(yè)“供給側(cè)改革”，穩(wěn)健的龍頭股有望不斷受益，相對收益明顯。

　　——成長股面臨大分化：風(fēng)格難切換，業(yè)績與估值匹配的“真成長”逐步走出獨立行情。

　　★主題投資：電動汽車（特斯拉開啟電動汽車國產(chǎn)化進(jìn)程）、國企改革（國資委吹風(fēng)央企重組持續(xù)落地，混改方案出臺時間窗口臨近）以及油氣改革（油氣改革文件出臺）。

　　以下是正文

　　回顧：《布局“吃飯”行情》《平衡木上的舞蹈》《貨幣環(huán)境邊際轉(zhuǎn)緊是制約市場的關(guān)鍵變量》《創(chuàng)業(yè)板的三個認(rèn)知偏差》《春節(jié)別忘“搶紅包”》《金融監(jiān)管成為下個階段主要矛盾》

　　——2016年半年度策略《布局“吃飯”行情》（20160615）：6月風(fēng)險點多，風(fēng)險釋放后布局，7、8月“吃飯”行情，邊際思維占上風(fēng)。經(jīng)濟L型不悲觀，中報或超預(yù)期；政策“蜜月期”，環(huán)境相對2Q溫和；改革預(yù)期（供給側(cè)改革）逐步明朗修復(fù)風(fēng)險偏好；大類資產(chǎn)配置角度A股相對吸引力提升；還有G20（國際經(jīng)濟金融合作或有突破），深港通等重要事件性因素。

　　——20160626《英國脫歐讓“6月布局，7、8月吃飯”更香》、《英國脫歐對A股影響總體偏正面》：我們認(rèn)為英國脫歐對中國所帶來的“利空”主要是情緒和心理上的，短期影響風(fēng)險偏好，而其帶來的“利好”是實實在在、方方面面的，無論是長期資產(chǎn)吸引力的增加、人民幣國際地位的相對提升，還是短期央行邊際放松對沖、聯(lián)儲加息概率下降；不僅在經(jīng)濟金融方面，還會在國際政治與地緣政治上提升我們的地位，這對于我們中長期經(jīng)濟、金融、貿(mào)易的好處是更加深遠(yuǎn)的。

　　——2017年年度策略《平衡木上的舞蹈》（20161201）：節(jié)奏上年初要當(dāng)心、需要立足防守反擊。貨幣環(huán)境邊際轉(zhuǎn)緊是主要制約因素，需要警惕通脹預(yù)期、匯率、海外利率、金融去杠桿四重制約。上半年對經(jīng)濟復(fù)蘇的樂觀預(yù)期將逐步消退。之后伴隨“十九大”效應(yīng)增強、寬松預(yù)期再起，市場有望重新迎來機會。

　　——201601204《貨幣環(huán)境邊際轉(zhuǎn)緊是制約市場的關(guān)鍵變量》：國內(nèi)貨幣環(huán)境邊際轉(zhuǎn)緊將是未來一段時間制約市場的主要矛盾。1、通脹預(yù)期直接約束貨幣政策。2、特朗普上臺后若對中國進(jìn)行貿(mào)易施壓，倒逼匯率堅挺，將進(jìn)一步制約貨幣政策空間。3、美國利率上行倒逼中國無風(fēng)險利率抬升。4、金融去杠桿的持續(xù)影響。5、當(dāng)前股市流動性也面臨集中解禁的減持壓力和企業(yè)資金集中回賬的窗口期。

　　——20170115《創(chuàng)業(yè)板的三個認(rèn)知偏差》：市場對創(chuàng)業(yè)板仍有三個明顯的認(rèn)知偏差：1、很多投資者認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板的倉位結(jié)構(gòu)和籌碼分布已明顯改善，但事實上出清難度仍然很大，甚至還是堰塞湖。2、年報一季報或是“雷區(qū)”，但市場仍未充分警惕業(yè)績不達(dá)預(yù)期的風(fēng)險和影響力。3、新股供給量快速增加，降低了成長股籌碼稀缺性，擠壓其估值水平。三個偏差逐步修正的過程中，創(chuàng)業(yè)板或面臨進(jìn)一步調(diào)整。

　　——20170122《春節(jié)別忘“搶紅包”》：春節(jié)前后A股或迎來“紅包行情”。年初的調(diào)整后，投資者情緒也由樂觀亢奮轉(zhuǎn)向謹(jǐn)慎。因此，春節(jié)前后市場縮量止跌，市場情緒恢復(fù)平穩(wěn)后，短期可能迎來“紅包行情”。

　　——20170416《金融監(jiān)管成為下個階段主要矛盾》：年度策略《平衡木上的舞蹈》中，我們即認(rèn)為金融去杠桿是影響今年宏觀流動性及股市的重要因素。后續(xù)金融去杠桿的影響將繼續(xù)發(fā)酵，在當(dāng)前金融監(jiān)管已成為市場主要矛盾的前提下，我們對股市保持謹(jǐn)慎。

　　展望：流動性的邊際放松進(jìn)入尾聲，反彈步入收獲期

　　1． 6月反彈窗口圓滿。1、市場此前對6月行情預(yù)期悲觀，而我們6月4日報告《反彈窗口接近，但調(diào)整趨勢不改》中認(rèn)為風(fēng)險偏好反而將在預(yù)期達(dá)到低點（此前市場擔(dān)心6月是流動性最為緊張的月份）、風(fēng)險事件靴子落地（銀行自查上報、聯(lián)儲加息、能否納入MSCI）后逐漸回暖，因此市場將進(jìn)入反彈窗口。結(jié)構(gòu)上，我們并不認(rèn)為市場將進(jìn)入從大到小整體性的風(fēng)格切換，而始終建議堅守“績優(yōu)”、“真成長”等核心資產(chǎn)（20170611《反彈如期而至，繼續(xù)聚焦“真成長”》、20170618《風(fēng)格難切換，堅守績優(yōu)主線》）。6月以來的市場表現(xiàn)也印證了我們的邏輯和結(jié)論。

　　2． 7月，流動性的邊際放松進(jìn)入尾聲，反彈步入收獲期。1、流動性的邊際放松可能進(jìn)入尾聲。6月央行為緩解半年末資金面壓力在公開市場頻繁“放水”，流動性環(huán)境遠(yuǎn)好于預(yù)期，債券市場也由此反彈。但6月23日起，央行就暫停了逆回購，上周凈回籠貨幣3300億。7月3日-8日，市場仍將有2500億逆回購到期。我們認(rèn)為半年末的壓力點過后，流動性的邊際放松已進(jìn)入尾聲，貨幣偏緊的狀態(tài)可能延續(xù)。2、預(yù)期差已被修正，市場對流動性的擔(dān)憂已經(jīng)緩解，風(fēng)險偏好已經(jīng)回暖，我們此前看反彈的邏輯已經(jīng)兌現(xiàn)，缺乏進(jìn)一步向上的邊際動力。3、MSCI決議和7.1香港回歸20周年本身是重要的維穩(wěn)窗口，至少提升了風(fēng)險偏好，當(dāng)前維穩(wěn)窗口過去并且反彈已經(jīng)兌現(xiàn)，投資性價比下降。

　　3． 中長期，市場將從平衡木進(jìn)入鋼絲繩，繼續(xù)擁抱核心資產(chǎn)。1、金融監(jiān)管將是一個長期循序漸進(jìn)的過程，將導(dǎo)致銀行、保險這些絕對收益機構(gòu)對股市配置力量減弱、負(fù)債端驅(qū)動資產(chǎn)端的配置模式終結(jié)、“資產(chǎn)荒”謝幕、甚至出現(xiàn)階段性“資金荒”。2、在這個漫長的調(diào)整過程中，A股中的績優(yōu)龍頭不僅是中國的核心資產(chǎn)，也是世界的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，將成為穿越周期的主線。這些基本面良好、估值合理的績優(yōu)龍頭即使由于漲幅較大而出現(xiàn)短期反復(fù)，依然不改其長期趨勢，調(diào)整就是加倉時機，A股加入MSCI也更加堅定了中長期外資對中國核心資產(chǎn)的配置。

　　投資策略：中國核心資產(chǎn)&大金融龍頭

　　參與全球配置，超配中國核心資產(chǎn)：制造業(yè)尋求尋求全球競爭力；消費品尋求國內(nèi)市占率和品牌化；具備“硬資產(chǎn)”的公司。

　　大金融（銀行/保險/券商）的龍頭公司：金融業(yè)“供給側(cè)改革”，穩(wěn)健的龍頭股有望不斷受益，相對收益明顯。

　　成長股面臨大分化：風(fēng)格難切換，業(yè)績與估值匹配的“真成長”逐步走出獨立行情。

　　參與全球配置，超配中國核心資產(chǎn)

　　新一屆證監(jiān)會監(jiān)管層出臺的政策更加利于內(nèi)生增長穩(wěn)定、現(xiàn)金流充裕的成熟期價值股的投資機會，其中行業(yè)龍頭盈利性更加確認(rèn)、股息率更高，更具備投資價值。劉主席上臺后政策監(jiān)管明確，一方面再融資、并購重組政策收緊，另一方面鼓勵現(xiàn)金分紅等。

　　陸港通作為增量資金，其行為正逐步帶領(lǐng)A股從過去數(shù)年的“炒小、炒新、炒炫、炒妖”的習(xí)慣，逐步轉(zhuǎn)向關(guān)注基本面研究、關(guān)注真實的盈利、關(guān)注行業(yè)龍頭公司，白馬龍頭的價值重估已成為今年A股應(yīng)關(guān)注的最大事件！

　　　　當(dāng)前白馬價值股在監(jiān)管和外資資金雙驅(qū)動下，引領(lǐng)本土資金的遷徙，類似2013年的創(chuàng)業(yè)板！2013年A股市場同樣出現(xiàn)冰火兩重天的情況，整體市場存量資金博弈，在政策導(dǎo)向上，IPO暫停、并購重組如火如荼，新興成長股稀缺溢價抬升，2013年全部A股上漲5%，創(chuàng)業(yè)板指上漲83%。當(dāng)前時點，在政策和資金導(dǎo)向未發(fā)生實質(zhì)變化前，白馬消費價值股的資金遷徙有望持續(xù)，尤其龍頭價值。建議關(guān)注三類主要的標(biāo)的龍頭：

　　l 制造業(yè)尋找擁有全球競爭力的龍頭，具備從規(guī)模優(yōu)勢到創(chuàng)新升級的優(yōu)勢。

　　l 消費尋找國內(nèi)市占率高的品牌企業(yè)，市占率高具備規(guī)模效應(yīng)，品牌化提升經(jīng)營效率

　　l 具備硬資產(chǎn)的公司：核心機場、高速、鐵路、著名旅游區(qū)、傳統(tǒng)醫(yī)藥處方等作為“硬資產(chǎn)”同樣是中國的核心資產(chǎn)，稀缺資源存價值重估空間。

　　金融供給側(cè)改革助力穩(wěn)健龍頭標(biāo)的

　　“金融供給側(cè)改革”利好金融公司的龍頭企業(yè)。監(jiān)管趨嚴(yán)下的金融業(yè)類似去年轟轟烈烈的周期品供給側(cè)改革，過去幾年杠桿激進(jìn)的小企業(yè)在去杠桿趨勢下業(yè)務(wù)量下降，行業(yè)格局優(yōu)化過程中，穩(wěn)健的龍頭股有望不斷受益，估值得到修復(fù)。

　　l 大銀行：從基本面上銀行趨穩(wěn)，凈息差預(yù)期繼續(xù)大幅下降空間有限、不良率在經(jīng)濟基本面的復(fù)蘇下企穩(wěn)等因素當(dāng)前對于大銀行的邊際改善更加強，其次，銀行理財?shù)缺O(jiān)管趨嚴(yán)的情況下，大銀行相比小銀行資產(chǎn)端更為安全。

　　l 大保險：保費收入高增長，具備消費升級屬性，當(dāng)前估值雖有提升但并未超過歷史均值，且上市公司均為行業(yè)龍頭，在行業(yè)格局優(yōu)化的環(huán)境中有望得到估值溢價。

　　l 大券商：行業(yè)估值仍在底部，當(dāng)前金融監(jiān)管已收縮至相對充分的位置。

　　主題投資：把握“政策”+“事件”兩大核心驅(qū)動

　　主題方面，特斯拉工廠或?qū)⒂诮诖_定落戶上海，電動車產(chǎn)業(yè)國產(chǎn)化進(jìn)程開啟，我們繼續(xù)看好全球景氣度共振向上帶來的“電車”行情。6月4日神華與國電雙雙停牌，國資委在6月2日國改吹風(fēng)會表示將繼續(xù)推進(jìn)煤電、重型裝備制造、鋼鐵領(lǐng)域的央企重組，建議關(guān)注央企兼并重組投資機會。同時，根據(jù)3月發(fā)改委改革專題會議提出的“爭取做到5、6 月份改革方案全部報出、黨的十九大之前出臺實施”，我們認(rèn)為6月將迎來混改領(lǐng)域多個重要事件。今年作為香港回顧20周年，粵港澳灣區(qū)作為珠三角后的新規(guī)劃或在近期出現(xiàn)催化。此外， 5月21日《關(guān)于深化石油天然氣體制改革的若干意見》落地，油氣壟斷領(lǐng)域“破冰”，建議關(guān)注油氣改革領(lǐng)域投資機會。

　　l 電動汽車

　　作為市場上對電動汽車板塊跟蹤最緊密的策略團隊，我們在5月中旬聯(lián)合電新、汽車等行業(yè)展開電動汽車產(chǎn)業(yè)鏈調(diào)研，兩周時間深入了解產(chǎn)業(yè)鏈上中下游。2017年6月7日發(fā)布的《反彈窗口，改革突圍》中，我們提出“市場風(fēng)險偏好有所回暖，短期反彈窗口下可關(guān)注強勢主題的結(jié)構(gòu)性機會“，同時強調(diào)了“電動汽車本土市場政策利空消化接近尾聲，特斯拉等重磅海外車型即將量產(chǎn)，推薦關(guān)注6月中下旬最佳布局期“。上周開始電動汽車已強勢崛起，我們繼續(xù)看好下半年的產(chǎn)銷恢復(fù)帶來的“電車”行情。

　　　　在市場和政策比較優(yōu)勢下，全球產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移中國的趨勢明確，進(jìn)入全球一線供應(yīng)鏈個股將具備長期成長性。據(jù)媒體報道，上海市將允許特斯拉在臨港建廠。6月19日，上汽集團與CATL在江蘇常州溧陽舉行兩家合資公司的奠基儀式，標(biāo)志著雙方在新能源汽車電池領(lǐng)域強強聯(lián)手。電動車產(chǎn)業(yè)國產(chǎn)化進(jìn)程開啟，預(yù)計未來將有更多的國際電動車產(chǎn)業(yè)鏈龍頭企業(yè)與中國企業(yè)合作，國內(nèi)電動車產(chǎn)業(yè)鏈將持續(xù)受益。建議關(guān)注：1）供需格局較好，存在技術(shù)壁壘的上游：贛鋒鋰業(yè)、天齊鋰業(yè)、西部礦業(yè)以及華友鈷業(yè)；2）主流供應(yīng)鏈核心零部件供應(yīng)：宏發(fā)股份、三花智控、匯川技術(shù)、國軒高科、拓普集團；3）快速切入主流供應(yīng)鏈的供貨商：億緯鋰能、中材科技、方正電機。

　　央企兼并重組

　　管理層吹風(fēng)，兩大會議釋放央企重組信號：1）今年全國“兩會”期間，國資委主任肖亞慶強調(diào)，要深入推動央企重組。在鋼鐵、煤炭、重型裝備、火電等方面，“不重組肯定是不行的”。2）在6月2日國資委的新聞通氣會上，國資委副秘書長彭華崗表示，央企混改速度明顯加快。下一步將沿三路徑加快深度調(diào)整重組步伐，穩(wěn)妥推進(jìn)煤電、重型裝備制造、鋼鐵等領(lǐng)域重組，爭取年內(nèi)調(diào)整到百家以內(nèi)。

　　　　繼神華和國電停牌后，我們認(rèn)為央企重組將加速，去產(chǎn)能是央企兼并重組主基調(diào)，關(guān)注煤電、鋼鐵以及船舶行業(yè)。

　?。?煤電：首次入圍去產(chǎn)能重點行業(yè)，煤電聯(lián)營頗具看點，關(guān)注大唐發(fā)電、華能國際、華電國際。

　　？ 鋼鐵：央企牽頭，地方企業(yè)參與，關(guān)注鞍鋼股份，本鋼板材，撫順特鋼。

　??？ 船舶：去產(chǎn)能大背景下南北船合并預(yù)期加強，關(guān)注中國船舶、中國重工。

　　混改

　　根據(jù)3月31日發(fā)改委改革專題會議提出的“爭取做到5、6 月份改革方案全部報出、黨的十九大之前出臺實施”，我們認(rèn)為6月將迎來混改領(lǐng)域多個重要催化事件。4月13日，國家發(fā)改委政策研究室主任兼新聞發(fā)言人嚴(yán)鵬程表示，混改第二批試點9家企業(yè)已正式上報試點方案，擬近期批復(fù)實施，預(yù)計年內(nèi)將取得階段性進(jìn)展，第三批試點的遴選工作已經(jīng)著手啟動。前兩批19家試點企業(yè)，涉及配售電、電力裝備、高速鐵路、鐵路裝備、航空物流、民航信息服務(wù)、基礎(chǔ)電信、國防軍工、重要商品、金融等重點領(lǐng)域，特別是國防軍工領(lǐng)域較多，有七家企業(yè)。建議關(guān)注三峽水利、涪陵電力、鐵龍物流、中國國航等。

　　油氣體制改革

　　我們回顧了2014年以及2016年的一系列政策文件，涉及的方面涵蓋油氣管網(wǎng)開放，天然氣管網(wǎng)成本、運價監(jiān)管，管網(wǎng)開放信息公開等。此次油氣體制改革意見首次明確提出“干線管道獨立”，可視為油氣體制改革的破冰行動，說明國家已準(zhǔn)備好啃油氣體制改革的“硬骨頭”，預(yù)計油氣體制改革施工方案將于下半年出臺。

　　　　油氣改革一直以來的總體思路是“管住中間、放開兩頭”。 上游端涉及到油氣資源勘探開采，是此次油氣改革的核心內(nèi)容之一，管網(wǎng)獨立仍需時日。1）上游改革：油氣勘探權(quán)迎開放。上游開放是油氣改革的重要突破口，目前上游開放或主要集中在勘探權(quán)方面，民資參與勘探權(quán)競爭性出讓，相關(guān)勘探類公司或受益。2）下游改革：煉化，工程建設(shè)與裝備，銷售公司。去產(chǎn)能背景下，煉化行業(yè)加速整合，央企助力重塑煉化格局；關(guān)注石油工程建設(shè)與裝備資產(chǎn)專業(yè)化重組；油氣銷售公司混改，地方國企或受益。3）中游改革：管網(wǎng)獨立雖是大勢，但完成尚需時日。管網(wǎng)獨立是管網(wǎng)第三方準(zhǔn)入及油氣價格市場化的必要條件，但管網(wǎng)改革阻力較大，主要是分蛋糕和經(jīng)營問題，或執(zhí)行“三步走”戰(zhàn)略。建議關(guān)注：1）煉化行業(yè)整合預(yù)期：大慶華科、上海石化；2）油服：中油工程、石化油服、石化機械；3）油氣銷售端：泰山石油；4）管網(wǎng)獨立：金洲管道。

　　興業(yè)研究每周重點推薦股票池

　　本周組合調(diào)出寧波華翔（002048.sz）、立昂技術(shù)（300603.sz）與華東醫(yī)藥（000963.sz），調(diào)入凱撒旅游（000796.sz）、長春高新（000661.sz）與長城汽車（601633.sh）。

　　　　本周A股市場回顧

　　　　A股資金面跟蹤

　　　　A股盈利和估值

　　　　海外市場跟蹤